醫(yī)藥股未到入場好時機(jī)

劉增祿

編者按

通常情況下，大家對經(jīng)濟(jì)比較悲觀時，會拿醫(yī)藥做為防守資產(chǎn)持有，收益也相對會高一些，但在目前情況下，投資者把這些防守型的資產(chǎn)都炒成了風(fēng)險型資產(chǎn)，在估值高企下，基本上就沒有什么安全邊際了。從安全投資角度考慮，醫(yī)藥股短期并不具備風(fēng)險收益好的進(jìn)場時機(jī)，越是熱的時候反而越需要冷靜。

“2700點(diǎn)附近是一個底部區(qū)域，優(yōu)質(zhì)股票再補(bǔ)跌一輪就差不多了。” 深圳新思哲投資管理有限公司基金經(jīng)理羅潔認(rèn)為，中美貿(mào)易戰(zhàn)、金融去杠桿、質(zhì)押盤爆倉等利空因素雖然對市場影響頗大，但就大盤整體估值而言，進(jìn)一步向下的空間較小。

新思哲是一家廣泛投資于港股和美股的陽光私募，“復(fù)利-滾雪球-逆向思維-市場反射”是其投資的核心。在持續(xù)調(diào)整的熊市中，特別是在上證綜指跌破3000點(diǎn)以來，新思哲非但沒有減倉避險，反而選擇“滿倉穿越”。羅潔認(rèn)為，“很多時候，投資是一場理解并利用人性的修行”。

投資是一場理解并利用人性的修行

《紅周刊》：作為一家對沖基金，在這一輪下跌中，您們是如何操作的？

羅潔：這個說起來有點(diǎn)復(fù)雜，如果國內(nèi)衍生品多的話，其實(shí)我們是可以做的，但目前國內(nèi)的衍生品并不豐富，基本對沖只能做股指期貨。3000點(diǎn)下跌以來，我們一直是純多頭，選擇了“滿倉穿越”，并沒有做指數(shù)空頭。原因是，A股上一次從2638點(diǎn)低點(diǎn)止跌反轉(zhuǎn)主要是得益于國家隊的入場，這一次國家隊目前還沒有入場。如果未來國家隊入場，做空就是錯的；如果國家隊不入場，做空就是對的。因無法判斷國家是否會救市，這種背景下，做空很難，成本也會很大，所以我們僅僅在資產(chǎn)上做了對沖，沒有做指數(shù)的空頭，比如浙江美大和老板電器之間的對沖，醫(yī)藥消費(fèi)和宏觀周期的對沖等。

《紅周刊》：為什么在市場持續(xù)調(diào)整下，您還選擇“滿倉穿越”？

羅潔：對于這次“滿倉”，我們是經(jīng)過仔細(xì)分析決定的。我們認(rèn)為大盤進(jìn)一步向下空間已經(jīng)不大的，如果我們判斷的2700點(diǎn)附近就是底部區(qū)域是正確的話，3000點(diǎn)到2700點(diǎn)也就是10%左右的回調(diào)，向下10%如果能換取向上幾倍的收益，我們會覺得這10%只是小事情而非什么大事情。在投資過程中，很多時候，我覺得投資其實(shí)是一場理解并利用人性的修行。

《紅周刊》：在目前市況下，有什么樣的資產(chǎn)被您們看好？

羅潔：海外我們主要看好互聯(lián)網(wǎng)類公司，而國內(nèi)近期則看好偏周期類行業(yè)多一些。周期類資產(chǎn)業(yè)績持續(xù)超預(yù)期，但市場一直擔(dān)心中國的經(jīng)濟(jì)問題，所以很多周期類公司的估值經(jīng)過調(diào)整后已經(jīng)非常低，比如銀行、保險就下跌得很猛。當(dāng)然，我們也持有一些消費(fèi)類公司，特別是一些護(hù)城河很深的優(yōu)質(zhì)龍頭公司。

《紅周刊》：具體談一談？

羅潔：首先就互聯(lián)網(wǎng)公司而言，其主要是賺眼睛的錢，而眼睛的錢往往是最容易賺的。比如你玩騰訊的游戲，騰訊公司本身需要支付的成本并不高，除了服務(wù)器和人工維護(hù)成本，其余都是較低的虛擬成本。再比如你登陸Facebook，看看廣告就付錢了，這也是賺取眼睛的錢。這種公司資產(chǎn)非常輕，基本不需要固定資產(chǎn)，也不需要建廠，這種企業(yè)是我們目前非常重視的，包括陌陌、YY等公司。

其次就醫(yī)藥領(lǐng)域來看，優(yōu)秀醫(yī)藥公司的積淀是很深的，通常都擁有自己獨(dú)特的固若金湯的專利護(hù)城河，別的公司如果想后發(fā)制人是很難的。目前來看，醫(yī)藥公司的行業(yè)特征正在逐漸改善，以前醫(yī)藥行業(yè)一直是劣幣驅(qū)逐良幣，但隨著一致性評價的推出，這種情況將會逐漸好轉(zhuǎn)，以往一些生產(chǎn)質(zhì)量不過關(guān)的低價藥品憑借價格和高價優(yōu)質(zhì)藥品競爭也會獲得很大規(guī)模的市場認(rèn)可，在一致性評價推出后，這一類公司和藥品會被市場逐漸摒棄。隨著泡沫的擠出，質(zhì)量高的、研發(fā)投入大的醫(yī)藥公司前景會變得更好。

此外，我們也非常看好未來的教育發(fā)展。我們認(rèn)為教育是剛需，目前整個行業(yè)是供不應(yīng)求的。目前我國的教育業(yè)供給端缺乏，優(yōu)秀的大學(xué)嚴(yán)重緊缺，高等教育每年都在漲價。和歐美等發(fā)達(dá)國家相比，我國的大學(xué)普及率偏低，所以未來還有很高的提升空間。可以看到，目前教育類的上市企業(yè)業(yè)績都非常好，毛利率、凈利率都在不斷的抬升過程中，雖然這種資產(chǎn)的擴(kuò)張性比較差，招生前要建設(shè)教學(xué)樓、實(shí)驗(yàn)室、操場等固定資產(chǎn)，資產(chǎn)比較重，但本身的盈利前景是非常好的。

醫(yī)藥股暫不具備好的入場時機(jī)

《紅周刊》：您所談到的醫(yī)藥股在今年6月份出現(xiàn)了持續(xù)調(diào)整，這是什么原因所致？

羅潔：估值太高了。今年上半年時，很多醫(yī)藥股都有不錯的市場表現(xiàn)，但這是以恒瑞醫(yī)藥為代表的龍頭公司的集體狂歡，屬于醫(yī)藥結(jié)構(gòu)性行情表現(xiàn)。我個人判斷，這些醫(yī)藥龍頭股的行情已基本進(jìn)入狂歡結(jié)束的時候了，未來會用時間換空間，也可以是下跌后再上漲。屆于此，我覺得在未來2～3年時間里，醫(yī)藥股很難再有今年上半年那樣好賺錢的機(jī)會了。

《紅周刊》：為什么兩三年內(nèi)很難有好的賺錢機(jī)會？

羅潔：通常情況下，大家對經(jīng)濟(jì)比較悲觀時，會拿醫(yī)藥做為防守資產(chǎn)持有，收益也相對會高一些，但在目前情況下，投資者把這些防守型的資產(chǎn)都炒成了風(fēng)險型資產(chǎn)，在估值高企下，基本上就沒有什么安全邊際了。舉個例子，在上半年炒作下，恒瑞醫(yī)藥靜態(tài)估值達(dá)到了90倍、中國生物制藥靜態(tài)估值50倍、石藥集團(tuán)靜態(tài)估值50倍，在以前，恒瑞醫(yī)藥估值只在30～50倍之間，中國生物制藥在15～25倍之間，石藥集團(tuán)也在20倍左右波動。很顯然，目前這些醫(yī)藥龍頭如此高的估值，其投資的安全邊際是很弱的，而正是從安全角度出發(fā)，我們也選擇暫時撤離了，只有當(dāng)這些龍頭公司估值得到很好的修復(fù)，回到合理的估值空間后，才會考慮重新進(jìn)入。

《紅周刊》：能否進(jìn)一步談?wù)劊?/p>

羅潔：你可以看到，醫(yī)藥行業(yè)目前的一切利好都得到了反映，但卻沒有任何負(fù)面消息被市場體現(xiàn)。比如現(xiàn)在有很多地方根本不執(zhí)行一致性評價，一些過了一次性評價的藥品還需要跟沒有過一次性評價的藥品價格競爭，這種不正當(dāng)?shù)母偁幀F(xiàn)象在市場中卻沒有得到體現(xiàn)。另外，現(xiàn)在醫(yī)保藥價要降，市場也沒有反應(yīng)。當(dāng)一個市場只看到行業(yè)的利好而看不到行業(yè)的風(fēng)險，那肯定是最瘋狂的時候，此時就需要對人性的把握了。以前醫(yī)藥股的估值中樞是30倍，現(xiàn)在是80倍，1/80的回報率是很瘋狂的。正是從安全投資角度考慮，我們認(rèn)為醫(yī)藥股短期并不具備風(fēng)險收益好的進(jìn)場時機(jī)，越是熱的時候反而越需要冷靜。

人物介紹：

羅潔：畢業(yè)于西南財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)專業(yè)，獲金融學(xué)碩士學(xué)位。曾在深圳恒德投資擔(dān)任研究負(fù)責(zé)人，并于2017年合伙成立上海理凡投資管理有限公司，當(dāng)年取得年化50%+的年化收益，代表產(chǎn)品弘甲鯤鵬1號。在7年個人投資生涯中年復(fù)合收益超過30%。目前擔(dān)任深圳新思哲基金經(jīng)理，管理新思哲價值進(jìn)化一期。