從“救市組合拳”來把控后續投資方向

許玉琴

此次“救市組合拳”中有的著眼于緩解燃眉之急，而有的則致力于市場的長久健康發展。

10月初，肅殺之氣在A股市場蔓延。國慶長假后短短10個交易日內，上證綜指整體跌超10%，熔斷底2638點、2500點等關口紛紛告破。

讓市場止跌回穩的力量是政策。10月19日，滬指再創新低的當天，監管層祭出“救市組合拳”，而當日大盤最低點2449.20點也因此被視為新的“政策底”。

“政策底”后，投資者最為關心的，想必是“市場底”何時能到？這個問題還難以給出確切回答。不過，若能去總結分析此輪救市政策中一招一式指向，以及其收到成效所需時間長短，應有助于后續投資方向的選擇與節奏把控。

定心與拆彈：高層發聲與紓解股權質押風險

謀事先定心。此輪市場暴挫的內外部因素很多，信心缺失是其中關鍵。所以，幾乎每一次救市，都是從提振信心開始，本輪也不例外。證監會主席14日在股民座談會時表示“春天已經不遠了”，可以視為此輪“救市組合拳”穩定軍心的先兆。隨后，銀保監會、央行以至國家領導人，紛紛表態支持穩定市場和支持民營企業發展。

在高層帶動下，包括滬深交易所、各大金融媒體紛紛加入，這無疑給市場吃了一顆“定心丸”。

在這之后，管理層就當務之急即拆除股權質押這顆“炸彈”迅速出手。目前市場上超過97%的上市公司都有質押行為，其中大股東質押比率超過70%的標的占比近25%，市場質押規模近5萬億市值。這涉及到金融系統的穩定，也關系到股市的穩定和預期。

為紓解股權質押風險。首先，是為民營企業正名，提振市場對民營企業的信心。其次，在具體行動上，早在6月份就有消息稱部分券商收到有關質押的口頭通知，強制平倉需要上報征得同意。雖然不具備強制性，且部分上市公司質押股權是限售股不宜強平，但很長一段時間券商確實在股權質押這一領域受到約束，并承擔了一定風險。10月，市場暴跌，股權質押風險成為券商不能承受之重。救市組合拳應聲而出。

監管層動員了多方力量，加入了紓解股權質押風險的拆彈之旅。證監會鼓勵私募股權基金幫助紓解股權質押風險；基金業協會對參與上市公司并購重組紓解股權質押問題的私募基金提供備案“綠色通道”；證監會發文表示IPO被否企業可籌劃重組上市時間從此前的3年縮短為6個月；證券業協會組織11家證券公司達成意向出資210億元設立母資管計劃，同時吸引銀行、保險、國有企業和政府平臺等資金投資，形成1000億元總規模的資管計劃，專項用于幫助有發展前景的上市公司紓解股權質押困難；央行連夜宣布，再增加再貸款和再貼現額度1500億元，支持金融機構擴大對小微企業、民營企業的信貸投放；央行將通過出售信用風險緩釋工具、擔保增信等多種方式提供民營企業債券融資支持工具；中國銀保監會發布《關于保險資產管理公司設立專項產品有關事項的通知》，專項產品“不納入權益投資比例監管”亦用于紓解股權質押風險；多地國資組織資金馳援，深圳市百億馳援資金首批已經發放。

整體上來看，通過多方介入，像地方國資介入等，均使得股權質押的風險得以最大限度轉嫁攤薄，短期可以避免集中爆炸的風險，亦讓保險、私募等長期資金有了用武之地，解燃眉之急應不在話下。但從中長期看，在“有發展前景的上市公司”這類籠統的救助標準下，并不利于市場真正出清，遺留下來的問題又需在后續發展中解決。

引流：鼓勵長期資金入市

解除短期風險的同時，要達成穩定的“慢牛”目標，則需要引入更多的長線資金。在這一方面，監管一向不遺余力，很多政策并非完全是為救市而出。譬如推動A股入摩、入富，推進滬倫通年底落地等等，都是開放金融市場引入國際長線資金的舉措。

當然，近期有明顯救市目的引入資金措施并不少。比如10月19日，銀保監會發布《商業銀行理財子公司管理辦法（征求意見稿）》，根據理財子公司特點，僅要求非標債權類資產投資余額不得超過理財產品凈資產的35%。且在產品銷售起點、銷售范圍、投資股票、分級理財產品、合作機構等方面均進行了松綁。雖然銀行整體投研能力不足，且大行牌照齊全反而存在業務取舍問題，但對一些想要在理財領域有突破并能組建投研團隊的中小銀行，也是不小突破。是否會有更多增量銀行理財資金入市，尚需觀察后續政策及市場環境。

此外，前述引入保險及私募機構的相關規定，一方面是為紓解股權質押風險，但另一方面，也具有長線投資的特質，也是為市場引入長線資金的表現。

疏通：完善市場基本制度

無論是緩解短期風險，還是促進長期資金流入，都需要金融市場制度不斷完善，疏通投資者、上市公司、投資機構等群體內外部關系，方能真正實現金融支持實體過程中的“融通”功能。

《中華人民共和國公司法修正案（草案）》22日提請十三屆全國人大常委會第六次會議審議。回購情形中增加了員工持股計劃、股權轉換、維護公司信用及股東權益、其他規定情形，且簡化決策程序，增加庫存股制度，提高可回購比例，對回購資金來源亦無明確限制，整體基調已基本是“原則允許、例外禁止”。鼓勵上市公司展開回購，促進公司經營管理層主動進行市值管理、改善公司資產負債結構、穩定市場預期，借鑒美股等海外市場經驗，此舉長期看將提高上市公司回購及提高經營效率的積極性，有助于“長牛”形成。

9月30日，《上市公司治理準則》修訂后發布，鼓勵機構投資者參與上市公司治理，也是提高機構投資者長期持股并對上市公司經營管理進行監督的長效機制。另外，制定《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法》，深化并購重組市場化改革，推進新三板制度改革，加大對科技創新企業上市的支持力度等。

筑基：減稅降費提振內需

無論何種措施，最終能支持市場長牛的，都是經濟及上市公司本身的成長。所以，堅持改革開放釋放活力，推進制度改革，降低稅費，擴大內需，為上市公司經營提供良好的環境支撐，提升其盈利水平，是市場能夠實現反轉并形成健康長牛的關鍵。

10月20日起，財政部、國家稅務總局會同有關部門起草的《個人所得稅專項附加扣除暫行辦法（征求意見稿）》正式開始為期兩周的全社會公開征求意見。在10月1日已率先享受到“起征點上調”減稅紅利基礎上，明年起用于子女教育、繼續教育、大病醫療、住房貸款利息或住房租金、贍養老人的支出，均能進行專項稅抵扣。據相關測算，此次個稅調整，可釋放1000多億元稅收，預計在消費乘數作用下，將對內需起到實實在在的拉動作用。22日，央行貨幣政策委員會委員馬駿更預計，明年減稅、減費的力度有望達到甚至超過GDP的1%，可能大于美國減稅的力度。這應是真正值得期待的，能夠構筑所謂“市場底”、“基本面底”的基石。

綜合來看，此次“救市組合拳”中有的著眼于緩解燃眉之急，而有的則致力于市場的長久健康發展。隨著市場企穩以及政策的逐步落地，投資者可以有更多期待。