高盛、奧本海默、奧博投資基金的 A股“心頭好”

李健

外資機(jī)構(gòu)一直是A股的重要參與者，不少知名機(jī)構(gòu)憑借多年成熟市場(chǎng)的投資經(jīng)驗(yàn)，在A股戰(zhàn)績(jī)斐然。例如一向喜愛“重倉抄底”風(fēng)格的奧本海默，在獲利了結(jié)了貴州茅臺(tái)后，逆勢(shì)加倉東阿阿膠。

高盛、奧本海默和奧博投資基金是A股市場(chǎng)的“名外資”。從這三家機(jī)構(gòu)的最近幾年的成績(jī)單來看，它們都拿到了較好收益。當(dāng)然也有失手，高盛就在燕京啤酒摔了一跤。從投資個(gè)股名單來看，茅臺(tái)、五糧液、水井坊、恒瑞醫(yī)藥、東阿阿膠、愛爾眼科和信立泰等是它們的“心頭好”；從持有時(shí)間來看，這三家機(jī)構(gòu)更愿意在分紅好、高成長(zhǎng)個(gè)股上持有更長(zhǎng)時(shí)間。

高盛在持有誰？喜愛“重倉抄底”風(fēng)格的奧本海默和只在醫(yī)藥領(lǐng)域投資的奧博又在哪里下重注？它們的這些安排又蘊(yùn)藏了哪些機(jī)會(huì)？

高盛堅(jiān)守水井坊

高盛集團(tuán)是全球最大的投資銀行之一，中國是其全球業(yè)務(wù)的主要支點(diǎn)之一。從高盛進(jìn)入中國以來的表現(xiàn)來看，高盛對(duì)白酒、啤酒企業(yè)情有獨(dú)鐘，而且很早就展現(xiàn)出了純熟的操作手法。早在2008年高盛就已經(jīng)是口子窖大股東，在口子窖于2015年上市后，高盛分批減持，累積套現(xiàn)48億元。

2015年以來，高盛在啤酒和白酒個(gè)股上持續(xù)操作，賺多賠少。具體來說，2015年三季度高盛買入惠泉啤酒，2016年三季度清倉離場(chǎng)，簡(jiǎn)單地按惠泉啤酒股價(jià)區(qū)間走勢(shì)計(jì)算（以下均采用簡(jiǎn)單算法），從2015年9月30日到2016年9月30日惠泉啤酒股價(jià)上漲了45.38%，高盛在惠泉啤酒上的收益不低于514.16萬元。

2016年二季度，高盛又買入了五糧液、老白干酒和燕京啤酒，2016年四季度買入了洋河股份1389.27萬股。高盛在2016年三季度賣出五糧液，其持股期間五糧液股價(jià)上漲了6.06%，高盛獲利不低于4033.59萬元。

高盛在2017年二季度賣出燕京啤酒，從2016年6月30日至2017年6月30日，燕京啤酒股價(jià)下跌10.54%，高盛止損離場(chǎng)，這也是目前以來，高盛在A股酒企上面唯一錄得虧損的案例。

高盛在2017年三季度賣出洋河股份，持股期間洋河股價(jià)上漲47.3%；在2017年四季度賣出了老白干酒，其持股期間老白干漲幅為38.31%，全部是獲利了結(jié)。

從高盛操作過的啤酒和白酒企業(yè)來看，絕大多數(shù)貢獻(xiàn)了豐厚收益，但幾乎每一次都錯(cuò)過了最后一段上漲的狂歡。以五糧液為例，其從2016年2月份到2018年1月份，不到兩年的時(shí)間里，股價(jià)漲幅超過290%，但高盛只短暫投資過不足一個(gè)季度，微賺6.06%就離場(chǎng)。

高盛對(duì)酒企的熱衷源自其對(duì)中國文化的理解，2017年高盛報(bào)告稱：“中國的傳統(tǒng)是，在打造業(yè)務(wù)關(guān)系的過程中，白酒扮演著重要的角色。”在這樣的理解之下，即便把大部分酒企個(gè)股獲利了結(jié)以及個(gè)別的止損出局，高盛還是繼續(xù)持有水井坊和重慶啤酒兩只股票。

數(shù)據(jù)顯示，高盛最早從2015年二季度建倉，從2015年6月30日到2018年11月21日期間，水井坊股價(jià)最高漲幅481%，累計(jì)上漲了121.81%。高盛在今年三季度減持了302.77萬股水井坊，但底倉占比更多，截至目前持有370.95萬股，占流通股比的0.76%。

水井坊在2015年和2016年凈利同比增長(zhǎng)率分別為121.8%和155%，去年為49%。根據(jù)水井坊三季報(bào)顯示，今年三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為90.15%，比去年同期的63.22%顯著增長(zhǎng)。在業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)向好的背后，是水井坊高端產(chǎn)品對(duì)業(yè)績(jī)的提振，其典藏大師版和超高端產(chǎn)品水井坊菁翠兩款產(chǎn)品銷量超過預(yù)期。中報(bào)顯示，上半年高檔酒收入為12.77億元，同比大增60%；因?yàn)闋I業(yè)成本僅同比增長(zhǎng)38%，所以高檔酒毛利率達(dá)到82.35%，同比增長(zhǎng)2.8個(gè)百分點(diǎn)。從以往經(jīng)驗(yàn)看，水井坊銷售旺季其實(shí)在下半年。

對(duì)比高盛投資五糧液和洋河股份——即使持有到今天，依然是水井坊的投資收益率為最高。而水井坊依然向好的基本面，或許也是讓高盛難以割舍的一個(gè)因素。

長(zhǎng)投重慶啤酒為分紅

值得注意的是高盛對(duì)啤酒企業(yè)的態(tài)度。高盛在2017年時(shí)看空啤酒行業(yè)，并堅(jiān)定清倉了相關(guān)啤酒企業(yè)，他們認(rèn)為：“人口構(gòu)成的變化是一個(gè)關(guān)鍵因素，年輕人比例的降低對(duì)于啤酒需求形成了沖擊。”但其2016年三季度買入的重慶啤酒一直持有到現(xiàn)在，截至今年三季度高盛仍持有重慶啤酒846.96萬股，占其流通股比為1.75%，其關(guān)注度可見一斑。

令高盛在不看好整體行業(yè)的時(shí)候，卻單獨(dú)堅(jiān)守重慶啤酒，背后的原因或許在于重慶啤酒超高的凈資產(chǎn)回報(bào)率（ROE）和投資資本回報(bào)率（ROIC）。三季報(bào)顯示，青島啤酒、惠泉啤酒、燕京啤酒和重慶啤酒的ROE分別為：8%、3.59%、1.2%和34.28%；上述四家酒企今年三季度的ROIC分別為：9.56%、2.14%、4.72%和36.91%。重慶啤酒的ROE和ROIC數(shù)倍于其他酒企。

從數(shù)據(jù)來看，高回報(bào)的主要原因是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況良好，2018年三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為21.7%，略高于去年同期的19.91%。毛利率也同比有所增加，去年同期為40.48%，今年三季度為41.13%，在所有啤酒企業(yè)中，僅次于燕京啤酒的41.23%。

高回報(bào)的另外一個(gè)原因在于重慶啤酒將大量資金用于分紅，最近三年，其分紅均高于凈利潤(rùn)。

而根據(jù)財(cái)報(bào)，重慶啤酒的經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流穩(wěn)定，不存在故意用超高分紅做高ROE的可能。綜上，高盛在不看好啤酒行業(yè)的情況下，逆勢(shì)堅(jiān)守重慶啤酒，似乎因?yàn)槠浞€(wěn)定的分紅屬性。高盛持有重慶啤酒期間股價(jià)累計(jì)上漲了58.52%，同期惠泉啤酒下跌52.38%、燕京啤酒下跌24.9%、青島啤酒下跌0.22%。

因此，高盛持有重慶啤酒有較好的分紅和股票差價(jià)兩項(xiàng)收益，繼續(xù)持有也在情理之中。

奧本海默看好恒瑞醫(yī)藥

奧本海默是美國最大的全球性資產(chǎn)管理公司之一，在A股的操作風(fēng)格向來以重倉抄底聞名。令其廣受關(guān)注的是在2014年四季度買入貴州茅臺(tái)，2015年股災(zāi)期間也未減持，甚至逆勢(shì)加倉66.29萬股。

今年三季度，奧本海默“揮桿”拋出了四年來的心頭好貴州茅臺(tái)，從2014年12月31日至2018年9月30日，貴州茅臺(tái)漲幅為360.02%，奧本海默收獲頗豐。

除了貴州茅臺(tái)，奧本海默在白酒企業(yè)上的收獲還有五糧液。數(shù)據(jù)顯示，奧本海默從2016年一季度買入五糧液，到2017年二季度清倉，這期間五糧液股價(jià)上漲了106.78%，奧本海默同樣錄得不俗收益。

同樣在消費(fèi)品領(lǐng)域，奧本海默在2017年二季度，將投資目光鎖定在了醫(yī)藥企業(yè)上，數(shù)據(jù)顯示，2017年二季度奧本海默買入3308.8萬股恒瑞醫(yī)藥，占流通股比的1.18%。2017年三季度又增持了1183.99萬股。從2017年6月30日到2017年9月30日，恒瑞醫(yī)藥上漲了63.74%。截至2017年9月30日，恒瑞醫(yī)藥的估值達(dá)到了76.6倍，或許奧本海默認(rèn)為恒瑞醫(yī)藥短期漲幅過高，所以開始減持。在2018年一季度，奧本海默減持恒瑞醫(yī)藥341.3萬股；到二季度繼續(xù)減持611.47萬股。而事實(shí)證明，恒瑞醫(yī)藥從一季度的高位至9月30日下跌了26.2%。

而在恒瑞股價(jià)跌下來之后，奧本海默在今年三季度又開始加倉。數(shù)據(jù)顯示，其三季度加倉1402.62萬股，占恒瑞醫(yī)藥流通股比的1.35%，為歷史上持倉最多時(shí)期。而這一時(shí)期恒瑞醫(yī)藥股價(jià)震蕩下跌，奧本海默屬于主動(dòng)“買套”。

不過，即使恒瑞醫(yī)藥之后依然下跌，按照奧本海默的風(fēng)格，或許仍不會(huì)減倉。他們?cè)贏股上從未割肉，不管是茅臺(tái)受到2015年股災(zāi)的沖擊還是五糧液的短期回調(diào)都不曾離場(chǎng)。

奧本海默認(rèn)為三季度附近是加倉恒瑞醫(yī)藥的好時(shí)機(jī)。根據(jù)恒瑞財(cái)報(bào)，恒瑞醫(yī)藥第三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為25.1%，高于去年同期的20.7%，環(huán)比增長(zhǎng)4個(gè)百分點(diǎn)左右，毛利率也一直保持在超過86%的水平。

作為全國最大的研發(fā)藥企業(yè)，公司獲批臨床的1類新藥中，SHR-1316注射液、注射用SHR-1210（PD-1）、磷酸瑞格列汀片等7種藥品均已進(jìn)入臨床III期，上市在望。另外，對(duì)于恒瑞目前接近60倍的市盈率，業(yè)內(nèi)人士分析稱，恒瑞醫(yī)藥花在研發(fā)上的錢在財(cái)報(bào)中計(jì)算為“費(fèi)用”，而不像海正藥業(yè)一樣將研發(fā)費(fèi)用一半以上計(jì)算為“資本”，這就表示恒瑞醫(yī)藥在隱藏利潤(rùn)，如果把研發(fā)費(fèi)用算在利潤(rùn)中計(jì)算市盈率，只有不足40倍。

這些信息似乎在暗示，奧本海默這一次可能依然站在對(duì)的一方。

抄底東阿阿膠？

奧本海默在今年二季度還新進(jìn)了東阿阿膠，這期間剛好是其股價(jià)從高位跌下來，處在之前的下跌趨勢(shì)當(dāng)中。公司股價(jià)從2017年6月26日71.91元下跌到2018年6月30日的53.52元；估值也從25倍下滑至17倍。

奧本海默從二季度建倉到三季度末東阿阿膠股價(jià)繼續(xù)下跌了14.15%，但他們沒有為短期下跌擔(dān)憂，他們?cè)谌径壤^續(xù)買入東阿阿膠283.42萬股，增持后占流通股比的4.01%，成為東阿阿膠的第四大股東。

從東阿阿膠的消息面和基本面來看，今年2月份衛(wèi)計(jì)委官微阿膠就是“水煮驢皮”的烏龍事件影響較大，新浪網(wǎng)統(tǒng)計(jì)有68%的網(wǎng)友表示不會(huì)再購買阿膠。今年以來，東阿阿膠的業(yè)績(jī)也出現(xiàn)下滑，二季度東阿阿膠凈利潤(rùn)同比出現(xiàn)-4.35%的下滑，三季度同樣錄得負(fù)值為-1.73%。

長(zhǎng)期而言，東阿阿膠主要是靠“提價(jià)”與“保量”保證業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但究竟是靠這“兩條腿”走路還是“單條腿”（提價(jià)）走路，目前也出現(xiàn)較大分歧。不過，有觀點(diǎn)認(rèn)為，東阿阿膠最大的優(yōu)勢(shì)在于作為龍頭老大的定價(jià)權(quán)優(yōu)勢(shì)，財(cái)經(jīng)博主“閑來一坐s話投資”分析：“如果東阿阿膠來一次‘魚死網(wǎng)破的降維打擊（降價(jià)），行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們估計(jì)就活得不舒服”。

那么，奧本海默加倉東阿阿膠的公司基本面基礎(chǔ)實(shí)際存在較大的不確定性。

奧博清倉愛爾眼科 堅(jiān)守信立泰

奧博投資基金是全球最大的醫(yī)療基金，專門做醫(yī)療領(lǐng)域的投資，最近30年在全球投資了135家醫(yī)藥企業(yè)，在亞洲地區(qū)投資了26家企業(yè)。

奧博在A股市場(chǎng)采取集中投資的策略，自2014年二季度進(jìn)入A股以來，只投資了2只股票，包括愛爾眼科和信立泰。他們?cè)趷蹱栄劭粕鲜斋@了不錯(cuò)的回報(bào)，2014年二季度買入了愛爾眼科，一直到今年三季度清倉離場(chǎng)，這期間愛爾眼科股價(jià)上漲了295.72%。

而且在2015年股災(zāi)時(shí)，愛爾眼科股價(jià)從高位的17.79元下跌了38.77%，但奧博二季度逆勢(shì)加倉20.09萬股。2016年7月，愛爾眼科因?yàn)槭袌?chǎng)調(diào)整，股價(jià)下挫了22%，但奧博僅微幅減持23.7萬股，仍留有925.69萬股倉位。

經(jīng)歷兩次下跌的洗禮，奧博都不曾離場(chǎng)，但在今年三季度，奧博清倉了愛爾眼科，獲利了結(jié)。《紅周刊》記者在奧博官網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，奧博在眼科醫(yī)療上的投資不僅在二級(jí)市場(chǎng)，也在一級(jí)市場(chǎng)，他們還投資了艾格眼科（中部地區(qū)的一家眼科連鎖醫(yī)院）和高視公司（中國最大的眼科器械公司）。

由此來看，奧博似乎看好眼科市場(chǎng)的發(fā)展，對(duì)愛爾眼科在二級(jí)市場(chǎng)上做出減持，或許是對(duì)企業(yè)估值和業(yè)績(jī)?cè)鏊僬J(rèn)為不相匹配。目前愛爾眼科估值為55倍，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為41.43%。

在清倉愛爾眼科的同時(shí)，奧博卻堅(jiān)定持有信立泰，自2017年四季度買入510萬股后，倉位一直沒發(fā)生變動(dòng)。三季報(bào)顯示，信立泰凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率為5.12%，同比去年的5.24%略有下降；凈資產(chǎn)收益率為25.93%，高于去年同期的19.89%。

未來3年，信立泰預(yù)計(jì)上線2—3個(gè)新產(chǎn)品，算上金盟和金凱上市的新藥，每年信立泰集團(tuán)企業(yè)能上市的藥品約3-4個(gè)。其中重磅產(chǎn)品有以下幾個(gè)：匹伐他汀，利伐沙班，左億拉西坦緩釋片，沙庫巴曲纈沙坦。中信證券醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，這幾個(gè)產(chǎn)品信立泰是首仿，很容易做到國內(nèi)第一，產(chǎn)品空間不低于20億元，公司得到的份額不低于10億元。

那么，奧博在持有接近一年時(shí)間且有浮虧的情況下，還會(huì)和信立泰一起再走幾年嗎？