企業投資效率文獻綜述

李敏

投資活動作為企業財務管理的重要內容，一直是學者們的研究熱點。對企業投資的關注點集中于企業投資風險、決策、行為、管理、結構、戰略和效率等方面。本文選取企業投資效率這一方面進行綜述。

通過閱讀與整理企業投資效率相關方面的文獻，可以看到大部分文獻是從微觀的角度進行研究。并且在微觀方面，主要集中在會計信息質量和管理層行為與投資效率的關系這兩個方面。因此本文將從微觀和宏觀兩個角度進行文獻綜述，重點綜述會計信息質量與管理層行為對投資效率的影響。

微觀角度

（1）會計信息質量與企業投資效率

財務報告是公司對外傳遞信息的重要機制，高質量的財務報告可以有效的緩解公司與外部投資者之間的信息不對稱從而減少資本市場中的摩擦（蔡吉甫，2013）。并且會計的謹慎性的要求可以緩解經理人與股東之間的代理沖突，降低兩者之間的信息不對稱程度（劉斌和吳婭玲，2011）。因此會計信息質量對投資效率有重要影響。研究這一關系的文獻較多。劉斌、吳婭玲（ 2011）認為由于會計的穩健性水平可以緩解第一層代理問題，因此會計穩健性與資本投資無效率水平顯著負相關。除此之外，張國源（ 2013）的研究結合了我國目前的制度背景；蔡吉甫（ 2013）按照產權性質對企業進行分組研究，發現會計信息能夠降低民企的投資不足問題，但對國企沒有顯著影響。顧水彬（ 2013）則是從會計準則的變革角度研究企業投資效率。

針對會計信息質量和投資效率的關系，一些學者是從盈余管理的角度來進行研究的。盈余管理與會計信息質量有著重要的關系。企業會利用會計準則的剩余規則權來進行盈余管理，從而達到平滑利潤，粉飾財務報表的目的。因此一般來說，盈余管理程度高的企業，其會計信息質量就較低。盈余管理與企業投資效率的關系是研究公司治理方面的重要課題（楊俊杰和曹國華，2016）。張圣利（ 2010）指出企業盈余管理行為會削弱信息質量，導致上市公司投資效率降低。劉慧龍等（ 2014）在研究中將決策制定權和控制權分離度作為調節變量來研究盈余管理和投資效率的關系；楊俊杰，曹國華（ 2016）在研究中加入引入CEO聲譽變量，發現CEO聲譽越高，公司盈余管理的概率也越高，進而導致企業投資非效率。

（2）管理層行為與企業投資效率

在我國特有的制度背景下，無論是國企還是民企，公司管理層的權力都非常大。因此許多學者開始關注高管行為與企業經營的關系。根據“高階梯隊理論”，管理層的的決策行為會受到其背景特征的影響。因此多數文獻開始從管理層背景特征探討其對公司投資效率的影響。如已有研究證實管理團隊教育水平越高，過度投資現象越少；管理層的平均年齡也與投資過度顯著負相關（姜付秀，2009）。但是李焰等（ 2011）的研究證明在民企中，管理者的年齡對企業的投資效率的影響不顯著。潘前進等（ 2015）從管理層能力的角度出發，管理層能力越高，越可以減弱代理沖突，改善公司投資效率。

除了從管理層背景特征方面研究，從管理者任期、能力、權力和過度自信等管理者行為角度開展研究的文獻也有很多。李培功和肖珉（ 2012）研究了CEO的既有任期和預期任期與企業投資效率問題。王艷林和薛魯（ 2014）從管理者過度自信的角度研究管理者的行為對投資效率影響。對于管理層利用權力影響企業投資效率鮮有證據支持（王茂林等，2014），學者們都是通過尋找中介變量來研究兩者之間的關系。如有的學者將內部薪酬差距作為中介變量，研究了管理層權力對內部薪酬差距的影響，進而研究內部薪酬差距對投資效率的影響（黎文靖、胡玉明；2012）。有的學者是通過中介變量股利分配來研究兩者的關系，即研究管理層影響現金股利分配進而影響投資效率（王茂林等，2014）。他們得出結論：管理層權力是一把“雙刃劍”，對過度投資有加劇作用，對投資不足有緩解作用。

（3）與投資效率有關的其他研究

在對投資效率研究的文獻中，除了從上述兩個方面研究之外，還有其他的角度。如李萬福、林斌等（ 2011）首次用實證的方法證明加強企業內部控制是提高投資效率的重要途徑。他們的研究對內部控制與非效率投資領域的研究有很大的貢獻。在企業避稅與投資效率的研究中，由于企業避稅會引發過度投資，因此企業的避稅程度與非效率投資額顯著正相關（劉行和葉康濤，2013）。張玲等（ 2015）進一步指出稅收征管有助于緩解這兩者之間的負相關關系；華貴如等（ 2011）研究了投資者情緒與公司投資效率的關系，他們認為管理者樂觀主義可以扮演部分中介效應的角色。

宏觀角度

在對投資效率的研究中，只有很少的文獻從宏觀角度進行研究。陳艷（ 2013）研究了宏觀經濟環境如何影響投資效率。劉星等（ 2013）以貨幣政策為研究視角，認為緊縮和寬松的貨幣政策對獨立企業和企業集團的影響存在差異。邱靜（ 2014）也研究了貨幣政策與投資效率的關系，她得出貨幣政策與企業投資效率存在顯著相關，貨幣政策寬松時，企業投資效率較高的結論，并且指出企業所有權性質與所在地區對貨幣政策與投資效率的關系存在調節作用。

總結

綜上所述，對于企業投資效率的研究大多集中在微觀方面，且相關研究已經較為豐富。因此研究這一方面想要有較大的突破比較難。我認為將研究視角轉為“文化與金融”，即加入一些文化的因素來研究，可能會比較容易創新。在宏觀方面，投資效率的研究還有待加強。雖然研究已經表明，經濟周期的變化，宏觀經濟政策的調整會影響投資效率。但是宏觀經濟因素對投資效率的影響始終被摒棄在微觀投資模型之外。因此我認為后續研究者也可以從中觀和宏觀方面來研究投資效率。

[1] Myers S C.Interactions ofCorporateFinancing and Investment Decisions-Implications for Capital Budgeting： Reply [J].The Journal ofFinance}1977， 32 （1）：218-220.

[2]李培功，肖珉.CEO任期與企業資本投資[J].金融研究，2012，（ 02）： 127-141.