中國原油期貨前景如何？

2018年3月26日，中國原油期貨在上海期貨交易所正式上市交易，當日原油期貨成交量接近2.3萬手，主力合約沉淀資金已達到1.3億。

3月26日，中國原油期貨正式在上海期貨交易所子公司上海國際能源交易中心上線交易。

上海國際能源交易中心原油期貨，是中國期貨市場對外開放的第一個品種。九州證券全球首席經濟學家鄧海清認為，爭奪石油美元霸權并不符合中國現階段的目標，推出國際原油期貨更有現實和迫切的意義，是形成反映中國和亞太地區石油市場供需關系的價格體系，服務于中國以及“一帶一路”國家的實體經濟，是中國完善自身金融體系、增加防范金融風險能力的重要步驟。

其通過分析世界原油期貨市場的發展歷程，以及中國掛牌原油期貨的意義和活躍度的重要原油，為未來進一步發展中國原油期貨提出三點建議。

對于應對特朗普的無賴行徑，“狗咬你一口，你不能再咬狗一口”，中國需堅持“有理有利有節”的原則，在多邊框架下對美國進行回擊，在全球公認價值體系下開辟新的戰場，避免采取市場熱議的匯率戰等不當手段授人以柄。

世界原油期貨市場溯源

世界原油期貨市場經過近40年的發展，交易量一直呈現快速增長趨勢，已成為國際期貨市場的重要組成部分，同時，原油期貨市場作為重要的價格發現機制和套期保值功能，在世界石油市場中也占有重要地位，且重要性仍在持續增加。目前來看，世界主流原油期貨交易市場主要包括三大交易所：紐約商業交易所（NYMEX）、倫敦國際石油交易所（IPE）、迪拜商品交易所（DME）。

紐約商業交易所（NYMEX）是世界上最大的有形商品期貨交易所，通過場內交易和電子交易系統進行，為能源、貴重金屬、銅、鋁等形成全球性基準價格，1983年推出了世界第一個原油期貨交易合約——西德克薩斯中質原油（WTI）期貨合約，目前主要的代表性原油期貨品種為WTI原油。

倫敦國際石油交易所（IPE）是歐洲最重要的能源期貨和期權的交易場所，成立于1980年，2001年被洲際交易所（ICE）收購，目前已成為世界第二大能源期貨和期權交易所，1988年推出最具代表性的BRENT原油期貨合約，也是目前世界主要原油期貨合約之一。

迪拜商品交易所（DME）是中東首個國際能源期貨及商品交易所，2007年正式開始交易，交易品種包括阿曼原油期貨合約及兩個非實物交割的期貨合約：BRENT-Oman價差合約及WTI-Oman價差合約。

上述三個原油期貨市場取得了巨大的成功，但是，歷史上同樣存在更多國家原油期貨市場失敗的情況。比如，2001年日本推出中東原油期貨合約，意圖爭奪原油定價權，但當時日本經濟發展緩慢，期貨市場整體并不活躍，最終推行不成功;2002年新加坡交易所推出中東迪拜原油期貨合約，但新加坡原油儲罐發展尚不成熟、資金流動量不大，限制了期貨投資者的參與熱情，同時，新加坡與歐美投資者存在時差，僅依靠亞洲投資者參與，交易資金和產品流動性不如歐美兩大市場，最終兩年后停止交易。

此外，1993年中國推出原油期貨合約，上海石油交易所活躍度較高，一度成為世界第三大能源期貨市場，但因相關法律法規以及監管體系不夠完善等原因，市場出現了盲目發展勢頭，最終政府實行了行政干預，原油期貨市場關閉。

并非針對“中美貿易戰”

一直以來，原油作為全球至關重要的大宗商品交易品種，但其期貨交易品種則主要以WTI和Brent原油期貨為主，且定價主要以美元為計價標準。相對而言，中國作為全球第一大原油進口國和第二大原油消費國，同樣缺乏相關的期貨交易品種，這一點對于世界和中國原油市場定價體系顯得不足。

我們認為，此次上海國際能源交易中心正式掛牌交易，對于中國期貨市場和全球的石油行業而言，均具有重大的意義。具體而言，中國交易所掛牌原油期貨品種意義如下：

其一，方便中國企業利用國內原油期貨市場進行套期保值，與此同時，參與期貨套保時，國內企業還可避免美元計價的匯率風險。一方面，中國推出原油期貨會加大國內企業參與套期保值的積極性，另一方面，該品種原油期貨以人民幣計價和結算，彌補了此前企業參與套期保值時的匯率風險敞口問題;

其二，上海國際能源交易中心的原油期貨采用人民幣計價和結算，且外幣可以作為保證金使用，大大助推人民幣的國際化進程和人民幣的國際地位，同時，外幣同樣可以作為保證金，還會進一步推升上海原油期貨的開放程度和影響，進而提升該品種的全球投資者的參與積極性;

其三，原油期貨掛牌對全球原油定價意義重大。中國原油期貨掛牌之前，世界主流的原油交易所為紐約商業交易所、倫敦國際石油交易所、迪拜商品交易所，但中國作為全球核心的原油進口國和消費國，缺乏相關的期貨交易品種，不利于全球原油價格的定價完備性。此次上海國際能源交易中心推出原油期貨品種，有助于反映中國的原油定價基準，有助于完善全球原油定價體系;

其四，中國推出原油期貨品種，恰好是中美貿易戰期間拉開之際，原油期貨的掛牌將進一步提升中國的對話影響力。

需要注意的是，此次原油期貨掛牌時間早在2月9日就已經確定，遠在此次貿易戰爆發之前，因此原油期貨掛牌并非針對此次“中美貿易戰”，市場很多觀點對此存在誤解。

不少世界主流的交易品種均在美國上市交易，這導致了中國甚至是世界經濟對美國的依賴程度較高，這也是美國實行世界霸權和敢于“貿易戰”的重要籌碼。但是，此次原油期貨的上市正是中國打響金融市場國際化的“第一槍”，隨著中國更多金融品種和市場的建立，中國及“一帶一路”等國際戰略對美依存度將會大幅下降。盡管中國推出原油期貨并非針對此次中美貿易戰，但確實可以提高中國對美談判的底氣和自信。

期貨品種的成敗幾何

市場有觀點認為，中國并非原油主產國，因此中國原油期貨的前景并不光明，我們對此持否定意見。為進一步了解國內期貨市場的現狀，海清FICC頻道，對目前國內的主要期貨品種進行梳理發現，反映期貨市場活躍度的主要指標是期貨市場的沉淀資金量，同時，期貨市場活躍度則主要與標的市場下游行業鏈的完善度有關。

目前，國內主要有四個期貨交易所，分別是上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、中國金融期貨交易所，交易品種主要涵蓋四個板塊：農產品板塊、能源化工板塊、黑色板塊、金屬有色板塊。農產品板塊品種包括白糖、菜籽、菜粕、豆粕、雞蛋等，能源化工板塊包括PTA、橡膠、燃料油等，黑色板塊包括焦炭、焦煤、鐵礦石、螺紋鋼等，有色金屬板塊包括銅、黃金、白銀、硅鐵等。

盡管國內期貨市場品種較之前已豐富了很多，但很多交易品種并不活躍，許多期貨市場的效率不高，價格發現機制作用并不明顯，同時，對于交易的參與者限制較為嚴格，這也進一步影響了期貨市場的活躍度和套期保值功能。

我們通過對期貨市場的沉淀資金進行簡要分析發現，國內期貨市場參與度較高的市場主要包括：鐵礦、螺紋鋼、焦炭、焦煤、豆粕、橡膠、滬銅、滬金等。很明顯，國內期貨交易活躍度較高的品種主要集中在股指期貨、黑色系，然后是有色品種，以及豆粕、橡膠等個別明星品種。

我們認為，黑色系在商品期貨市場活躍度較高，主要與下游行業鏈的深度與廣度有關，進一步而言，如果下游行業鏈范圍廣、層次深，會增加對期貨品種的套期保值、定價發現機制需求度，從而提升期貨品種的活躍度。比如，電廠和鋼鐵企業需要煤炭、螺紋鋼等商品，便需要通過相關期貨品種進行套保，同時，商品期貨交易活躍之后，現貨盯住期貨同樣會進一步促進期貨的活躍度。

此外，現貨的供應商是否在中國，與該期貨品種是否活躍并無必然關聯，下游在中國足夠多，比上游更重要。例如，中國并非鐵礦石的主要供給國，世界最大的三家鐵礦石生產商是澳大利亞必和必拓公司、澳大利亞力拓集團和巴西淡水河谷公司，沒有一家大鐵礦石生產商在中國，但是中國的鐵礦石期貨卻是全球最大的鐵礦石期貨品種，主要原因在于中國的鐵礦石縱深產業鏈足夠龐大。

總體上認為，當前國內期貨市場各個品種的活躍程度分化較為明顯，相對活躍的交易品種主要集中在鐵礦、焦煤、焦炭、螺紋鋼等黑色品種，這可能與相應現貨的下游產業深度與廣度較為完善有關，同時，現貨的供應商是否在中國，與該期貨品種是否活躍并無必然關聯。

如何發展中國原油期貨？

目前來看，上海期貨交易所能源中心推出原油期貨，不僅具有中美博弈的重要戰略意義，而且對中國期貨市場、國際原油市場的發展同樣意義重大。對此，我們建議，原油期貨作為“萬眾矚目”的期貨品種，未來想要更好地發展這一期貨品種，需要注意三個方面：

其一，中國原油下游產業鏈非常發達，這有利于中國版原油期貨的發展。正如上一部分所述，期貨的交易活躍度主要與下游產業鏈的完善度有關，中國原油期貨有可能像鐵礦石期貨一樣，盡管中國并非主要現貨供應商，但是依然可以憑借中下游企業參與實現原油期貨的發展壯大;

其二，放寬期貨參與者范圍，減少對原油現貨主要機構參與原油期貨的限制。對于我國期貨市場而言，一直存在一個明顯的不足之處在于，持有現貨的主力機構參與相關期貨市場會受到一定的限制，比如，商業銀行作為國債的主要持倉機構，占據整個市場國債持有量的2/3左右，但是，商業銀行不被允許參與國債期貨市場。同理，中石油、中石化、中海油作為國內的主要原油現貨參與主體，政策層需要適當放寬對其參與原油期貨市場的限制，這樣才能保證各個主體的交易公平性，以及提高期貨市場價格發現機制的準確性;

其三，避免使用更改交易規則的方式來調控市場，保證交易規則的連續性，提高國際投資者參與的積極性。中國監管機構對期貨市場的人為調控力度太大，經常通過改變交易手續費、保證金比例的方式對期貨市場進行調控，這一點與國際期貨市場的交易方式則明顯相悖。由于政策層已經允許國外投資者使用外幣作為保證金的制度安排，國際投資者更重視規則是否清晰透明，為實現吸引國際投資者參與原油期貨市場的期望，政策層應當減少對于交易規則的調整，提高國際投資者參與意愿。

在中美貿易戰的大背景下，我們在本段重點討論中國如何應對。我們認為，“狗咬你一口，你不能再咬狗一口”，中國需堅持“有理有利有節”的原則，在多邊框架下對美國進行回擊，在全球公認價值體系下開辟新的戰場，避免采取匯率戰等不當手段授人以柄。

第一，明確中國核心利益，什么可以談，什么不能談。工業制造2025是中國的核心戰略，若美國確屬無端指責，則對此堅決不能讓步;而對于貿易逆差，并非中國核心利益，這可以談;

第二，支持好原油期貨的國際化工作，開辟符合國際規則的新戰場，做好中國及相關國家的金融市場體系建設，減少對美國的依賴;

第三，在多邊的框架下，在WTO等國際組織中對美國的單邊貿易保護提起訴訟，強化中國遵循多邊原則的大國形象;

第四，向美國精英階層和人民宣傳中國的立場，宣揚貿易戰對美國人民的危害，降低特朗普本就不高的民意基礎;

第五，市場很多觀點認為可以通過匯率戰、拋售美債等方式對特朗普進行回擊，我們持堅決反對態度。中國作為國際秩序的維護者而不是破壞者，絕不能率先采用匯率戰、拋售美債等違背國際共識的手段進行回擊，否則將對中國的國際形象造成無可挽回的負面影響。