全球共跌，A股何去何從

楊楊

“我們并沒有改變對中國市場前景的預判，”富達國際基金經理周文群說，A股整體仍具有吸引力，“2018年仍將持續回升態勢。”

“中長期看好”，是機構投資人的普遍看法，他們同時也認為今年市場會有比較大的波動。美股傳導是外因，去杠桿進入深水區給流動性帶來的挑戰則是內因。

2月6日，國內股市劇烈下挫。當天滬指收跌3.35%、深成指下挫4.23%、創業板單日跌幅更達5.34%。兩市超過400支個股跌停。一跌就跌了一周。

一度認為這是美股暴跌惹的禍。繼2月2日之后，2月5日美國股市三大股指再次跳水，道瓊斯指數一度下跌1600點，創下史上最大盤中點數跌幅、跌去了4.6%，標普500也大跌4.27%，納斯達克指數下挫3.78%。

并非只有A股，全球股市都哀鴻一片。市場卻質疑，這是否必然？更大的疑惑是，這場被傳染的“重感冒”什么時候會好，又或者情況會持續惡化？在此次調整前，中國股市連續上漲，上證指數四周累計漲幅7.59%。這波下跌又讓投資人疑惑上漲到頭了么、下跌趨勢開始了么？

截至2月9日，滬指一周內跌掉近10%。周內美股一度止跌回穩，但A股依然大跌，甚至在2月7日走出了獨立全球的下跌行情。全亞太股市都受美股牽連，緣何A度跌幅最深？這更加深了市場疑惑。

美股暴跌A股沒能獨善其身。

美股為何暴跌？

美股暴跌，在很多人的意料之中。

中國社科院世界經濟與政治研究所研究員張明今年1月稱，美股在2018年可能整體下調20%左右。

因為美股估值過高，到2月6日，美股總體市盈率已處于歷史第二高位，僅次于2001年互聯網泡沫破滅前的最高水平。眾多券商持有同樣判斷，都認為美股存在20%-30%的回調壓力。

對流動性縮緊的擔憂則是這場暴跌的導火索。2月2日，美國勞工部公布最新非農就業數據，股市暴跌就接踵而至。

1月份美國非農數據表現強勁，其中新增非農就業人口20萬、超過預期的18萬。美國1月份的失業率維持在4.1%不變，這是2000年以來的最低水平。而平均時薪增速則是2009年金融危機以來的最高水平，月均增長0.3%。

這些數據意味著美國已經充分就業，經濟若進一步擴展，勞動工資等生產要素價格則也要上揚，最終又會反映在物價上。也就是說通脹的陰影已慢慢顯現。

“過去十幾個月，美國的資產價格上漲過快。”海投金融CEO王金龍說，美股已連漲14個月，比特幣等投機型資產價格上揚速度更是驚人。而在此前長達九年時間內，美股沒有一次像樣的回調。

市場因此擔憂，美聯儲可能加快貨幣緊縮的步驟。利率期貨顯示，交易員預計美聯儲將在3月20-21日的會議上生息25個基點，同時預計美聯儲今年將加息4次，而不是此前預計的2-3次。

而量化產品、ETF的沽空，則讓美股下跌雪上加霜。瑞信董事總經理陶冬2月9日發文指出，真正將美股推下懸崖的，是15分鐘內近700億美元的成交量。EFT是其中的沽空主力。彭博數據追蹤到，標普500ETF-SPDR近四天內有170億美元的贖回，贖回規模超過2007年金融危機期間。

共振是趨勢？

美股暴跌，A股沒能獨善其身。

廣發證券認為，自2016年以來，全球股市就存在共振效應，美股大跌壓制風險偏好，短期內A股也會受到負面影響。但市場并不買單：憑什么美股震蕩，A股就要跟隨？

“市場聯結越來越緊密，A股很難幸免于全球市場的震蕩。”周文群說，近年來A股市場投資者結構已發生變化，海外投資者參與程度越來越高。

據央行數據，截至2017年6月底，境外機構和個人持有境內股票8680.4億元，連續六個月增加。近期的統計，借助滬港通、深港通北上的外資涌入仍在加速。截至2018年1月26日，北上資金累計凈流入355億元，而2017年月均凈流入為166億元。

2017年6月，明晟公司宣布將A股納入MSCI新興市場指數，并將在2018年6月正式納入。這預計將拓寬外資進入A股的渠道。據中金公司估算，納入MSCI指數后，將為A股帶來150億-200億美元的流入資金。

中國資本市場未來會越來越開放。在外資機構看來，繼中共十九大后，中央財經領導小組辦公室主任劉鶴在今年達沃斯論壇上的演講，進一步釋放了這一信號。

這是否意味著，倘若美股持續調整甚至崩盤，A股也在劫難逃？不少分析人士認為，美股仍將持續盤整，期間“也可能再出現大跌”。更為悲觀的判斷則認為，這是新一波全球性股災的前兆，就像1987年那樣。

但“技術性回調”是更主流的判斷。“全球性金融危機目前條件并不充分。”i美股資產管理有限公司創始人梁劍說。

去杠桿的挑戰？

中國的基本面也沒有問題。春華資本集團創始合伙人及董事長胡祖六說，“十九大給我們吃了一個定心丸。”中國經濟增速不會大滑坡，也不會陷入中等收入陷阱。

中國股市的估值也不算高。上證綜指、滬深300等衡量指標，大跌前的估值分別為16.6倍、15.5倍，從縱向看都處在歷史中低水平，A股的整體估值壓力不大。橫向對比，A股整體估值也低于全球平均值。

相比外部傳導，中國股市內在的調整動力更值得關注。顯性的原因，是一些藍籌股此前估值太貴，“需要估值修復”。

深層原因則是去杠桿進入了深水區，流動性會成為重要挑戰。周文群在年初提出，“中國股市今年會面臨比較大的波動。”

A股的此輪下跌更多的是對杠桿的擔憂。據統計，A股目前有九成個股涉及不同程度的股權質押。質押比例超過50%的有129家，其中中小板和創業板公司占到64%，他們也是這一波跳水的先鋒和主力。

股權質押新規將于3月12日正式實施，加上市場下行，近期有近200家上市公司的股權質押臨近平倉線。這是監管部門要求去杠桿的對象。因此也有一種市場觀點認為，監管層的去杠桿訴求加劇了股市的震蕩。

但這不會引發系統性風險。“我相信監管部門有足夠的經驗和能力來避免系統性風險。”周文群說。一個證明是，由于股市猛跌打擊風險偏好，近期多數亞洲貨幣兌美元走軟，但人民幣兌美元卻持續持穩。2月8日，人民幣兌美元升至2015年8月以來的最高水平。

從樂觀的角度看，這波調整將推動A股更多轉向價值投資。深圳東方港灣投資管理股份有限公司董事長但斌2月9日在他的微博上說：從業26年，經歷過7次跌幅超過50%（的下跌），而且持續時間甚至達到3到5年的情況。一路走來，越來越堅信，只有堅守價值，才能穿越跌宕起伏的投資人生。