私募股權基金投資管理與發展探討

翟飛

摘要：目前我國私募股權基金的發展取得了一定的成就，豐富了我國資本市場的結構，促進了國有企業的改革和重組，為中小企業和地方企業帶來新的融資渠道。但私募股權基金的發展尚處于早期階段，仍有許多制度和政策問題亟待解決。文章通過對私募股權基金投資管理的全面分析，加深了行業從業人員和政策制定者對私募股權基金的理解，并為私募股權基金產業在早期的發展提供了一些建議，可供同行參考。

關鍵詞：私募股權基金；火線入股問題；投資退出機制

一、私募股權基金特征與發展意義

不像證券投資基金只能針對證券交易所掛牌上市的證券，私募股權基金能夠投資在沒有上市企業的股權上；在募集方式上，私募股權基金采用私募的方式；在投資對象方面，私募股權基金的投資對象較少，且對應關系也比較單一化，不像對沖基金的投資對象非常廣泛，在任何市場都發揮著非常關鍵性的作用；私募股權基金基本的戰略結構都集中在私募股權市場內部，既要對地域結構、行業體系等進行細化選擇，也要對目標企業進行投資標準的界定，結合交易安排的特征，從而提供相應的增值業務和退出機制。

私募股權基金是對資本市場的有效補充，也是我國解決金融瓶頸問題的主要路徑，作為發展中國家，我國存在金融發展滯后的現象。結合歷史經驗和現實因素，我國要想實現金融資源的多元化進步，就要從根本上規避金融壓抑問題，升級資源占有率和社會貢獻率之間的關系，確保中小企業的全面發展。

二、私募股權基金現狀

（一）火線入股問題

在我國，阿里巴巴在H股項目發行過程中，就引進了雅虎、富士康以及工商銀行等基石投資者。在實際應用和運行體系建立后，私募股權基金在結構中，得到的收益較為有限，只有有效控制風險，才能保證收益的穩定性。我國的市場只是在投資結構中對企業股權進行分配，且投資周期較短，會導致入股價格嚴重低于實際發行價格，這種冒進的經濟行為被稱作火線入股。

（二）增長速度過快問題

企業在實際運營過程中，若是接受了私募股權基金的投資，不僅能有效緩解資金鏈斷裂的問題，也能有效落實資金管理，實現可持續發展。但是，私募股權基金是一把雙刃劍，不僅能促進企業的穩定運行，也會使得企業由于陷入高速增長的陷阱而最終血本無歸。企業在發展進程中，若是不能認清業績增長和企業持續性優化之間的關系，就會出現增長速度過快的問題。

（三）投資泡沫化問題

在私募基金投資體系建立過程中，投資結構往往習慣集中在某一個行業中，然后就導致這個行業出現過熱的問題，甚至直接造成投資泡沫化。例如，在新傳媒行業剛開始發展的幾年間，分眾傳媒成功在海外掛牌上市，使得很多私募股權基金持有人都收獲頗豐。但是，媒體的競爭使得租金隨之增高，而作為商家的廣告企業，并不會將更多的精力和資金投入到新媒體公司中，就導致一部分新媒體公司面臨資金鏈短缺的問題，甚至出現了泡沫經濟的危險。

三、私募股權基金投資管理概述

（一）私募股權基金投資管理價值的產生

只有建立有效的退出機制，才能真正發揮私募股權基金投資管理的價值。針對退出方式、退出地點以及退出回報、時機等進行集中的規劃，從而保證不同環節的運作效果符合預期。退出回報率的不同會直接影響PE的價值發現，并且，有效整合相關控制措施，著重關注退出戰略，著重對價值交易環節和交易結構設計展開深度整合。PE的管理人通常在投資的初始階段就已經對退出戰略有了構想，在價值持有環節，需要結合退出戰略對企業提供相應不同的增值服務。

（二）私募股權基金投資管理價值的交易

相較于共同基金、對沖基金等，私募股權基金投資體系是投資非上市“私人公司”，有一些甚至還處于發展的初級階段，并不能完全滿足資本市場的上市要求，需要大量資金進行項目支撐，就算是處于成熟階段，也并不需要由于上市而披露大量的企業信息。因此，作為基本的股權資本，以股權的形式注入被投資公司，獲得一定比例的股份，盡管能借助投資合同等形式規定權利，但是，只有建立價值創造手段，才能建立新的刺激約束機制，并且為增值服務的合法性奠定堅實基礎。

（三）私募股權基金投資管理價值的實現

1. 退出機制

在私募股權基金投資管理中，PE建立初始投資本金和投資回報管理途徑要遵循以下兩點要求：從股東的角度出發，會從投資公司每年的盈利中獲取有效的分紅；將股東持有的股份進行出售，運行退出機制。退出機制主要是由PE運行機制以及實際投資項目運行框架體系決定的，在實際管理結構中，“有限合伙人協議”對不同的PE會產生存續期，表示固定時間段內的普通合伙人要對持有的被投資公司股份進行全部出讓，滿足實際需求。

2. IPO機制

IPO機制是PE境內運行退出操作的主CVSource要方式，相較于傳統的共同基金和對沖基金，PE的退出機制形式更加多樣化，無論是上市、并購還是原股東回購股權等方式，都能落實有效的退出操作。被投資的企業順利上市后會首次公開發行IPO，也就為私募股權基金投資提供了有效的退出路徑。

3. A股市場

對于私募股權基金投資管理體系來說，A股市場是IPO退出的主要渠道，其推出的“紅籌上市”機制能引導企業建立健全穩定的退出機制。對于PE來說，投資企業赴境外進行上市，要經過證券監管、外匯管理局等部門的審批，面臨不確定性，要有效創設完整的資金留存管理機制。

四、私募股權基金投資管理實證分析

（一）市盈率

市盈率常用來評估股價水平的合理性，由股價除以年度每股盈余得出。在對市盈率進行計算的過程中，股價通常取最新收盤價，從每股盈余方面分析，若按已公布的上年度每股盈余進行計算，則計算出歷史市盈率。對樣本數據進行統計分析和處理之后，發現：企業一般會在上市前2～3年逐步建立上市輔導期，在此階段，企業上市的可能性較大，且會首次向投資者公開相關信息和數據結構，利用市場的趨向心理而抬高私募股權基金的入股價格；企業會在上市前兩年對凈利潤進行整合，呈現出快速增長的態勢，股東的每股收益也會出現快速增長現象，使得相同價格機制下的私募股權基金投資市盈率會出現逐步下滑的問題；從上市前16個月到20個月開始，企業的上市趨勢基本已經確定，且整個狀態就是滿足市場需求的狀態，這個階段是再次吸引私募股權基金爭搶的重要時期。endprint

（二）收益率

結合具體數據和信息分析，私募股權基金投資的平均收益率基本能達到78%左右，從入股時間點開始，到解禁時間點為止，年化平均收益率是83%。PE的投資收益率和投資時間點之間的關系也要符合標準。也就是說，私募股權基金的投資入股時間節點中，市盈率越高，整體獲利空間越小，相對應的，PE的投資收益率也會隨之降低。正是基于此，要對PE的投資市盈率主要特征進行細化分析，確保在理解的程度上有效落實相關參數管理效果，保證特征的完整性。

五、私募股權基金投資管理的建議

（一）優化監督機制

要樹立更加完整的監督管理機制，積極踐行系統化的控制措施，進一步提高監管體系的完整程度，防止行業內部出現不利于監管管理機制的問題。另外還要提高行業創新能力，為監管成本的綜合性控制提供保障。在私募股權基金投資管理機制中，要對外部效應進行綜合分析，不僅要有效控制私募股權基金投資管理企業的實際水平，優化資源配置效果，也要改進私人企業的公司治理結構，為經濟健康發展提供保障，也能保證私募股權基金投資管理工作的全面落實。

（二）發揮政府職能

針對市場經濟的實際需求，政府要集中把握“有限”“有效”以及“法治”等要求，積極踐行更加完整的管理措施和管控機制，無論是企業還是市場經濟體制中的自然人，都要積極落實更加全面且科學化的資金管理機制。也就是說，對于私募股權基金管理工作，要保證投資運作業務的實效性，針對基金管理人，要對基金運行章程以及有效合作協議進行多元化管理和自主決策，減少財務杠桿過高導致的風險問題。

（三）創立行業協會

建立行業協會是為了更好地保證私募股權基金行業的獨立性和自律性，也為了基金信息披露效果的全面優化，運行更加系統化的估值標準和職業規范，提高制定效果和監督力度，確保行業研究水平和各方行業支持結構的全面優化。另外，由于股權私募基金行業需要堅實的人才基礎，因此，政府要給予行業協會更多的支持，從而提升其建設水平和綜合價值。

六、結語

綜上所述，私募基金對中國資本市場的完善具有重要的現實意義，可以改善企業融資環境，促進創新型國家的建設，推動國有企業改革和重組。政府財政和稅務部門應該充分發揮財政資金的引導作用，完善私募基金稅收優惠政策，促進我國私募股權基金穩步向前發展，在經濟建設中發揮更大的作用。

（作者單位：北京鸛雀財富投資管理有限公司）endprint