利率市場化背景下我國貨幣政策利率傳導機制的有效性研究

李凱

【摘 要】 隨著我國利率市場化步伐的推進，貨幣政策的利率傳導渠道的作用將越來越凸顯。本文首先從理論方面介紹我國利率傳導機制雙軌制現狀，再從理論上研究利率市場化對貨幣政策利率傳導機制的影響;其次，進行了利率市場化改革以來的貨幣政策利率傳導渠道有效性的實證研究，結果表明，利率市場化改革以來，我國的利率傳導機制有效性總體上是提高的;最后提出針對性建議。

【關鍵詞】 貨幣政策 利率傳導機制 利率市場化

一、引言

宏觀經濟的變化是紛繁復雜的，如何保持社會經濟持續健康發展是各國政府貨幣政策制定的依據，行之有效的貨幣政策也是國家調控宏觀經濟的主要手段之一。從上世紀 70 年代以來，世界上主要發達國家逐步放開金融管制，促進金融創新，很早地步入了利率市場化的進程。90 年代之后，我國逐步放開對貨幣市場和債券市場的管制，這是我國正式步入利率市場化改革進程的一個顯著標志。2013 年 7 月 20 日，我國取消貸款利率下限的管制，將工作重點轉移到放松存款利率管制上。2014 年 5 月 1 日，我國存款保險制度正式實施，標志著我國利率市場化改革不斷深入。隨著利率市場化步伐的推進，貨幣市場利率在貨幣政策傳導途徑當中的作用越來越重要。

在這樣的大背景下，研究我國貨幣政策利率傳導機制的有效性是否隨著我國利率市場化的進程推進而發生相應的變化，以及是否對我國經濟總產出，消費和出口產生影響是非常必要的。

二、我國貨幣政策利率傳導機制現狀

由于我國特殊的歷史背景和政治體制原因，傳統的凱恩斯主義利率傳導機制在我國是行不通的。因為其傳導機制順利運行的前提是建立完善的商品和資本市場，而我國利率市場化改革尚未完成，所以我國的利率體系實際上還是非市場化的。在中國人民銀行持續實施雙軌制和利率市場化改革的背景下，我國當前的利率體系存在管制利率和市場利率的情況，使得我國的利率傳導機制有兩條途徑：第一條傳導路徑是央行直接調控管制利率來調控宏觀經濟，第二條路徑是央行通過貨幣政策工具來引導利率的變動從而實現貨幣政策的目標。前者央行是通過控制存貸款的利率來管制利率，后者是運用完全市場化的回購利率來調控經濟，最終實現其政策目標。因為我國當前并未實現利率完全市場化，所以央行的主要利率傳導途徑仍然是管制利率傳導途徑。但是，管制利率的存在實際上會導致我國利率傳導機制有效性的減弱。

三、貨幣政策利率傳導機制有效性實證分析

（一）變量指標的選取和數據處理

為了檢驗貨幣政策利率傳導機制的有效性是否隨利率市場化進程變化，并且考慮利率市場化改革在不同階段的影響，我們以2007年為時間節點，將我國利率市場化改革分為1999-2007和2008-2016兩個階段。

選取銀行間7天同業拆借利率的加權平均值作為貨幣市場利率指標，記為Y;選取全社會固定資產投資當月完成額作為投資指標，記為X1;選取社會消費品零售總額作為消費指標，記為X2;選取工業增加值同比增長率作為產出指標，記為X3;選取居民消費價格指數作為價格指標，記為X4。數據均來自于國家統計局官網，真實有效。

由于文章選用的是月度數據，可能會涉及到季節變動因素的影響。因此先將X1和X2這兩個時間序列采用Census X-12進行季節調整，并將調整后的序列分別記為S1、S2。其次，對固定資產投資額和社會消費品零售總額兩個指標進行取對數變換，以使各變量數值單位較統一，記為lnS1和lnS2。

（二）平穩性檢驗

由于VAR模型要求各數據序列是平穩的，所以在建模前必須對已產生的各序列數據進行平穩性檢驗。本文采用ADF單位根檢驗法檢驗數據的平穩性，檢驗結果如表 4-1：

由上表可知，五個時間序列都是非平穩的時間序列，但其一階差分序列是平穩的，所以原序列都是一階單整的。

四、結論與建議

通過對兩個階段的協整方程進行比較，可知，在第一階段和第二階段，貨幣市場利率與消費增長率和居民消費價格指數都呈現負相關關系，且第二階段比第一階段消費增長率和CPI對利率的敏感程度有所提高。利率市場化在不斷推進過程中，貨幣市場利率對投資增長率和消費增長率的影響越來越顯著，所以貨幣市場利率通過投資和消費向產出傳導的效率有所提高，即貨幣政策利率傳導機制的有效性提高。

因此，我們可以從三方面提高貨幣政策利率傳導機制的有效性：培育和完善市場基準利率體系，不斷擴大Shibor在金融市場上的運用，完善金融市場的信用體系;完善金融市場體系，不斷擴大貨幣市場規模，大力發展資本市場，鼓勵金融創新，加強市場監督，防范金融風險;提高微觀經濟主體對利率的敏感性，加強商業銀行的市場化建設，深化企業產權改革，完善個人收入分配制度。

【參考文獻】

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