上市公司資本結構的相關問題思考

閆高飛

摘 要：資本結構決策是企業融資的重要決策，對于上市公司而言企業在資本市場上融資包括股權和債權兩種融資模式，而債權的高低通過企業的資產負債率來體現，資本結構的最優化問題是高級管理人員對公司治理的重要方面，最優的資本結構，有利于企業加權成本的降低，有利于實現企業價值最大化即每股收益最大化。本文從上市公司資本結構現狀，影響企業資本結構的因素，特別是微觀因素方面，分析上市公司資本結構。

關鍵詞：資本結構；上市公司

一、資本結構研究的目的和意義

資本結構一般指企業的債券融資與股權融資的比例關系。而這種資本結構比例關系的大小一般通過企業的資產負債率來體現。

資產負債率提高，將使公司財務杠桿系數加大，使公司每股權益加大。但債權融資過高卻增加了企業的財務風險，需要有一個平衡。

二、影響企業資本結構的因素

1.宏觀因素

隨著經濟“新常態”，政府簡政放權，市場化程度進一步加深和資本市場的完善與發展，上市公司的融資經常受到宏觀因素的影響，企業會根據經濟狀況的變化結合自身的發展成熟階段做出合理的資本結構決策，實現企業價值最大化。

（1）經濟增長率

經濟增長率反映一個國家經濟總體狀況的指標，經濟增長趨勢必定會影響企業的投融資行為，進一步影響企業資本結構。經濟增長率高，市場活躍調動投資者的投資積極性，企業融資相對來說也較容易。相反，經濟增長率低，市場低糜，投資者對經濟運行狀況不看好，企業的融資也不易獲得，相對獲得的融資成本也較高。

（2）通貨膨脹、通貨緊縮

宏觀經濟中采用CPI和PPI來描述整個經濟價格水平。當CPI連續3個月負增長，認為經濟出現通縮。2014年8月份以來CPI同比增速均2%以下，12月份1.5%，2015，年2月份同比漲幅0.9%。PPI已連續35個月同比下跌，2014年12月跌幅擴大至3.3%。2015年1月同比下降4.3%。2015年我國經濟將呈現緩中趨降，降中趨穩，穩中有進的增長態勢，有效需求總體上仍將不總，存在通貨緊縮的趨勢，使投資需求的大幅下降。法定存款準備金率仍處歷史高位，導致銀行信用擴張能力減小。（數據來源毛振華降杠桿應對通縮風險）

（3）利率市場化

企業考慮融資成本，分為股票成本和債權成本。股票成本一般用股東權益收益率、股票發行成本衡量。債權融資主要用實際貸款利率衡量。所以市場利率和國家對利率的管制都會影響企業做出的投融資行為。2015年存在通貨緊縮壓力，企業存在融資成本上升壓力。面對市場調節失靈，政府進行了宏觀調控。2015年3月1日央行同時下調一年期貸款基準利率和一年期存款基準利率0.25個百分點分別至5.35%和2.5%。從理論上講此次央行的降息減輕了實體企業經濟運行的負擔，緩解財務風險，緩解通縮壓力。使企業融資成本降低。利率下降也使得上市公司利息支出部分減少，提高財務桿杠，同時也會有部分資金進入到股票市場上進行投資獲利。但也存在一些影響因素，如銀行一般不會冒大的風險把資金放到小型企業。另外央行將金融機構存款利率浮動區間上限由存款基準利率的1.2倍擴大為1.3倍，激發市場活力，能使資源得到有效配置也推動了利率市場化。同時財務政策與貨幣政策配合，實施減稅政策，降低企業杠桿，放寬融資渠道，讓企業能夠改善資本結構，減輕債務壓力減輕企業經營壓力，改善企業利潤。

（4）個人偏好

企業的融資方式與管理者的偏好有很大的關系。風險厭惡型，傾向于保守籌資方式即內源資本或債務籌資，風險偏好型，傾向于激進籌資方式，風險中立性，傾向于穩健性投資方式，股票籌資與債券籌資最優結構。

（5）行業因素

不同行業面對的市場環境不同，自身行業的發展程度也不同。導致不同行業的盈利水平不同，以致投融資模式都有所不同。行業競爭激烈程度不同，企業資本結構決策側重點不同。行業競爭激烈的企業，收益風險大的企業股權融資優先于債權融資。相反，債權融資更優于股權融資。一般情況下幼稚期和衰退期資產負債率低，而成長期、成熟期資產負債率較高。成長性好的公司也可以在資本市場上利用股權融資。行業盈利能力，一般情況下盈利較高的企業有大量的盈余資金，該類企業會考慮先利用留存收益進行籌資。相反，盈利微弱的企業只能利用外源融資，或負債、或股票融資。

（6）金融市場成熟程度

我國出臺落實“國九條”，對金融市場進行改革注冊制從核準制改為股票發行制、對證券法進行修改、加快資產的證券化發展和完善多層次資本市場。金融改革的紅利使投資者和上市公司對未來經濟發展的運行狀況信心增強，促使股票價格上漲，有利于企業在股票市場上融資，但同時也存在風險需要規避。但我國金融市場起步晚，現在二板市場發展還不太成熟，活躍程度低，需再完善。進一步使企業利用資本市場，增加融資渠道，提高融資質量，優化企業資本結構。

2.微觀因素

本文以微觀因素對上市公司資本結構影響的進行實性分析，來檢驗內部因素對陜西省上市公司資本結構的影響，及影響的相關程度。進而提出優化企業資本結構的措施。

（1）公司規模

國內許多學者研究得出，公司規模大的企業債務融資大于股權融資。大規模企業內部體制比較完善，可調度資金較多，更易實施多元化經營戰略，因此抵抗風險能力越強。流動資金需求大，資產負債率高。小規模企業可選擇股權融資，以規避財務風險。

（2）盈利能力

企業獲利能力與資本結構顯著負相關。盈利能力較高的企業在融資時，首先考慮內部籌資。若企業內部資金即現金流量低，則考慮外部籌資債權性籌資方式，但資產負債率高，雖然有稅盾效應但過高會存在財務風險。

（3）成長性

大多國內研究表明公司成長能力與負債比率大體正相關。成長性對企業資本結構影響不顯著。企業發展迅速，投資機會多，投資增長快，說明企業具有較好的發展前景，具有高的成長性。高成長的公司投融資的機會相比一般的公司多，但時機也很重要，由于進入股票市場對公司的要求高，加上在股票市場籌資手續繁瑣、時間長，企業一般為了抓住發展的機遇會在債券市場上進行籌資。endprint

（4）資產結構

資產結構是存貨與固定資產同總資產的比重，貸款的數量與有形資產的數量正相關。企業的有形資產越多，企業就能夠以用較多的有形資產進行抵押貸款，提高企業的信用度，提高企業的貸款能力，也降低了企業貸款的成本。另一方面也降低了債權人的風險。使企業的資產負債率提高，更好的利用杠桿效應，優化資本結構。

（5）資產流動性

資產流動性對企業資本結構的影響具有不確定性。若企業的資產流動性不好，還債能力低，債務成本會較高。若企業資產流動性高，還債能力高，債務成本會較低。但另一方面資產流動性太高，說明企業資金利用率不高，發展前景不太好，導致市場認可度不是很高，進而影響企業通過發行股份來籌資的數量。還有的企業會利用多余的資金進行投資，考慮外源資本融資也會加大融資成本。

三、優化上市公司資本結構的幾點建議

1.完善發展我國資本市場

完善主板市場和創業板市場的同時，發展新三板市場。目前在我國多層次資本市場體系中存在“重債輕股”、“倒三角”、“股權融資比例低”現象，政府應該“簡政放權”，調整資本市場產品結構，完善資本市場誠信體系建設，加強金融體系中提供股權融資服務能力。完善基礎性金融產品的同時，也應注意衍生金融產品如期貨、期權、遠期利率協議等的發展，使市場在資源配置中起主導作用。

2.適時調整企業資本結構

根據企業的成長程度，在不同的時期制定不同的資本結構，在必要時調整企業資本結構。企業初創期，債務資本比率低；成長期，債務資本比率上升；成熟期，債務資本比率穩定；衰退期，債務資本比率下降。

3.優化資本結構

優化資本結構即優化債務融資、股權融資、使加權成本最低，達到企業最佳資本結構，提高企業價值。在銀行利息連續三次下調的背景下，調高債務融資的比重，只要這種由于債務增加而引起的每股收益的增加量沒有超過由于債務增加而帶來的風險。但如果債務融資過高就會使由于債務融資帶來的風險大于它所帶來的利益，就會使股價下跌，所以必須權衡兩者之間的比例。

4.選擇合適的融資策略

公司規模一般情況下與資產負債率呈顯著的正相關。公司規模越大，負債率越高。企業應根據自身經營狀況與自身規模，制定最優的資本結構。一方面籌資過多，可能造成資金的閑與置浪費，增加了融資成本；也許會導致企業負債過多，償還困難，增加經營風險。另一方面籌資不足，又會影響企業投融資計劃及未來經營發展的需要。因此，企業在進行融資決策之初，要根據企業對資金的需要來確定企業合適的融資規模。

參考文獻：

[1]袁野東.我國上市公司資本結構決定因素及動態調整研究[J].東北財經大學，2013.

[2]楊麗達，王明虎.資本結構優化與資本運營[M].大連：東北財經大學出版社，2013.endprint