利率上調(diào)當(dāng)口之“千姿百看”

編譯/本刊記者 劉陽

由于央行推動金融部門進(jìn)一步杠桿化，流動性緊縮將是整個2017年的一個關(guān)鍵主題。

自2014年11月以來，中國一直處于貨幣寬松周期，市場已將寬松流動性環(huán)境視為常態(tài)。然而，趨勢正在逆轉(zhuǎn)。在過去幾個星期，中國人民銀行已開始調(diào)高利率走廊，并使用窗口指導(dǎo)來抑制過度貸款。伯恩斯坦研究公司預(yù)計，由于央行推動金融部門進(jìn)一步杠桿化，流動性緊縮將是整個2017年的一個關(guān)鍵主題。

雖然央行不太可能在短期內(nèi)調(diào)整基準(zhǔn)貸款利率，但是伯恩斯坦研究公司推測批發(fā)融資利率將上升，并且貨幣供應(yīng)量在未來幾個月將放緩。為此，伯恩斯坦研究公司對其覆蓋部門進(jìn)行了調(diào)研，總結(jié)了新的流動性環(huán)境對相關(guān)行業(yè)產(chǎn)生的影響以及利與弊。

上調(diào)當(dāng)口對行業(yè)的影響

銀行：上漲的批發(fā)融資利率將對大型國有銀行有利，而這些銀行往往是市場流動性的提供者。在伯恩斯坦研究公司的調(diào)研所覆蓋的領(lǐng)域內(nèi)，對中國郵政儲蓄銀行（1658.HK）和中國農(nóng)業(yè)銀行（1288.HK）很可能助力最強(qiáng)，其次是中國建設(shè)銀行（939.HK）。中型銀行將由于過度的銀行間融資緊縮而受到很大影響。交通銀行（3328.HK）、中信銀行（998.HK）和平安銀行（000001.CN）在這種影響之下顯得最為脆弱。值得一提的是，提供貨幣市場基金的金融玩家（如Ant Fin）很可能將受益于更高的收益。

保險公司：上市保險公司取得凈利益源于三個主要原因。第一，無風(fēng)險收益率的上升將消除會計賬面盈余的壓力，繼而直接帶來利潤表的改善；第二，應(yīng)該降低小保險公司銷售的理財產(chǎn)品和高收益壽險的定價競爭；第三，流動性緊縮可能會提高收益率并擴(kuò)大信用利差，有助于提高投資回報。

工業(yè)：不希望看到新的流動性環(huán)境產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。自2016年第四季度以來制造業(yè)的復(fù)蘇，動因并不是流動性，而是源于從訂單到資本支出所產(chǎn)生的利潤增長。此外，從抵押貸款向基礎(chǔ)設(shè)施的轉(zhuǎn)變將有利于制造業(yè)的持續(xù)增長。值得一提的是，挖掘機(jī)領(lǐng)域略顯例外，其增長速度預(yù)計在下半年逐漸溫和，貨幣供應(yīng)增長較低。

房地產(chǎn)開發(fā)商：流動性緊縮對消費(fèi)者和開發(fā)商的影響符合伯恩斯坦研究公司的預(yù)期，這與2017年銷售的整體萎縮也有很大關(guān)系。在伯恩斯坦研究公司看來，一些優(yōu)質(zhì)參與者擁有強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表和平衡的土地儲備，預(yù)計將在今年的調(diào)整中獲得更多市場份額。

汽車：鑒于當(dāng)前流動性條件、利率和汽車銷售之間的密切關(guān)系，預(yù)計緊縮的流動性環(huán)境將對汽車銷售產(chǎn)生負(fù)面影響。近年來，隨著時間的推移，緊縮的信貸環(huán)境可能會意味著零售需求的降低，汽車金融和汽車貸款A(yù)BS發(fā)行的激增已經(jīng)成為汽車需求比例的最大驅(qū)動因素之一。

上調(diào)當(dāng)口對投資的影響

中國銀行：總體而言， 2017年的經(jīng)營環(huán)境對中國銀行而言是利好的，其利潤率和不良貸款逐漸趨于穩(wěn)定，從目前的估值水平來判斷，銀行對于投資者而言可以說頗具吸引力。然而，批發(fā)融資率的上升很可能促使銀行間業(yè)績的差距逐漸拉大。大型國有銀行是銀行間市場流動性的主導(dǎo)因素，因此可能會獲得更好的收益。中型銀行由于銀行間借款過多，因此將面臨更高的融資成本。伯恩斯坦研究公司繼續(xù)看好中國建設(shè)銀行、中國銀行（3988.HK）和工商銀行（1398.HK）的高市值和利率。

中國保險：從根本上說，2017年人壽保險特別是保障型保險產(chǎn)品的需求將繼續(xù)強(qiáng)勁，伯恩斯坦研究公司預(yù)測2017年人壽保險銷售額將增長29%。雖然緊縮的流動性抑制了理財產(chǎn)品的銷售，但是對長期和保障型保險產(chǎn)品銷售的高速增長仍然影響不大。

因此，上市企業(yè)在享受產(chǎn)品定價壓力降低的同時會獲得更高的投資回報。伯恩斯坦研究公司認(rèn)為此次利率上調(diào)對保險業(yè)的積極作用更大，并推測中國人壽（2628.HK）、新中國人壽（1336.HK）和中國人民銀行（2328.HK）將優(yōu)于大市。

中國工業(yè)：中國制造業(yè)和資本支出的持續(xù)復(fù)蘇有望在2017年帶動設(shè)備需求，對整個資本市場和自動化產(chǎn)生積極影響。最近開始的基礎(chǔ)設(shè)施和建設(shè)項目將逐步釋放建筑設(shè)備的更換需求，經(jīng)過四年的下調(diào)周期，凱孚（6861.JP）、中聯(lián)重科（1157.HK）、上海電氣（2727.HK）和霍利斯（HOLI）重新取得領(lǐng)先地位。

中國/香港房地產(chǎn)：在房地產(chǎn)開發(fā)商的流動性緊縮環(huán)境中，伯恩斯坦研究公司預(yù)計2017年將出現(xiàn)調(diào)整。2017年平均售價將保持穩(wěn)定（0-3%范圍），建筑面積將進(jìn)一步收縮（下降10%）。在這種環(huán)境下，中國海外土地投資（688.HK）、龍湖置業(yè)（960.HK）和中國財富土地開發(fā)（600340.CN）將重新獲得領(lǐng)先地位，伯恩斯坦研究公司認(rèn)為具有以下優(yōu)勢的大型品牌將有更好的定位，并獲得更多的市場份額。

強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表，凈負(fù)債率低，利息覆蓋率高；

穩(wěn)定的銷售前景，平衡的土地儲備和可售資源，減少限購城市土地購買的風(fēng)險；

有紀(jì)律性和彈性的資本管理：良好的現(xiàn)金狀況、多種融資工具，可以維持低融資成本；

具有潛在整合和并購機(jī)會的領(lǐng)先公司。

中國汽車：隨著汽車融資的持續(xù)增加，伯恩斯坦研究公司預(yù)計2017年的銷售環(huán)境將變冷，而2017年下半年的預(yù)購將有助于增產(chǎn)。伯恩斯坦研究公司在一月和二月的渠道檢查顯示，高端市場的需求旺盛，但大眾市場的零售趨勢卻較弱。伯恩斯坦研究公司預(yù)計中國的信貸環(huán)境將會收緊，將會對汽車銷售產(chǎn)生負(fù)面影響。同時，國內(nèi)和國際競爭的持續(xù)緊縮將會對行業(yè)定價和利潤造成負(fù)面影響。高原料成本可能成為近期利潤壓力的來源，而中國近十年的排放以及燃料節(jié)約的目標(biāo)仍然堪憂。

在中國汽車保險中，伯恩斯坦研究公司預(yù)計華晨（1114.HK）（PT HK $ 15）將優(yōu)于大市，因?yàn)椴魉固寡芯抗鞠嘈牛瑢汃R的產(chǎn)品在中國銷售量的增加將帶動其盈利。

全球博彩：雖然澳門博彩業(yè)的未來在短期內(nèi)仍不明朗，但伯恩斯坦研究公司認(rèn)為由VIP向大眾轉(zhuǎn)變的加速模式將促使該行業(yè)保持長期的趨勢。悲觀情緒不可能一下子消失，這種VIP模式的結(jié)構(gòu)仍會持續(xù)受到中國反腐敗運(yùn)動的挑戰(zhàn)，這種運(yùn)動抑制了澳門和內(nèi)地的高端消費(fèi)及管理。由于運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施的改善以及新建綜合度假村的不斷開放和發(fā)展，中場（Mass）將成為2017年以及接下來十年中推動市場增長的主要驅(qū)動力。