國有股權公司IPO審計師選擇行為研究

程瑤

【摘 要】 審計師選擇是審計的核心之一。大量研究表明國有股東不愿意選擇高質量的審計師。文章針對中國A股IPO市場審計師的選擇問題，選取IPO抑價、審計師質量等變量，實證研究國有股東在A股IPO市場的審計師選擇行為及動機。發現國有股東不太愿意選擇高質量的審計師，原因不是國有股東代替高質量的審計師履行了保險作用，不是國有股東能夠代替高質量的審計師降低IPO融資成本，也不是高質量審計師有更強能力限制國有股東或管理者的代理問題，而是國有股東損害了高質量審計師發揮聲譽機制的作用。文章豐富和深化了中國資本市場審計師聲譽機制的認識和審計師選擇的行為研究。

【關鍵詞】 國有股權； IPO； 審計師選擇； 審計師聲譽

【中圖分類號】 F239.4 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2018）02-0126-06

一、引言

審計師選擇是審計的核心之一。關于審計師選擇的研究汗牛充棟，已有研究表明，國有股東不愿意選擇高質量的審計師[ 1 ]。但國有股東不愿意選擇高質量審計師的原因及專門針對中國A股IPO市場中審計師的選擇研究較少。不同市場環境下，不同所有制股東對審計師的需求動機并不相同，國有股東在IPO市場是否也不愿意選擇高質量的審計師，值得深入研究。

關于國有股東不愿意選擇高質量的審計師，理論上存在諸多解釋：可能是因為國有股東在資本市場上可以替代高質量審計師的保險作用；可能是因為國有股東可以替代高質量審計師的信號傳遞作用；可能是因為高質量審計師在資本市場上會更有效地抑制國有股東的代理問題；還可能是國有股東會損害高質量審計師的作用，進而降低了上市公司對高質量審計師的需求。國有股東為何不愿意選擇高質量的審計師？以往文獻對此問題回答較少。本文利用2000—2016年2 075個IPO樣本，檢驗中國A股IPO市場上國有股東的審計師選擇行為及具體動機：（1）檢驗國有股持股比例在公司IPO時選擇高質量審計師的概率，得出國有股東選擇高質量審計師的意愿；（2）檢驗國有股持股比例、審計師類型及其交互作用對IPO抑價的影響，實證研究國有股東在中國A股IPO市場選擇高質量審計師意愿的具體原因。本文通過研究中國A股IPO市場中國有股東選擇高質量審計師的意愿和具體動因，深化了中國上市公司國有股東的審計師選擇行為研究，豐富了審計師作用發揮的前提條件的認識。

二、研究設計

以往關于國有股東不太愿意選擇高質量審計師的研究存在以下觀點：（1）在中國，政府對于社會資源具有極強的控制能力，而國有股東與政府存在天然的緊密聯系，政府會幫助國有股東企業籌集資金。如國有企業在上市過程中享有證券監管部門給予的優待[ 2 ]，國有企業在獲取銀行貸款時能獲得特權優勢[ 3 ]。因此，國有股東在資本市場中能夠代替高質量審計師的信號傳遞作用[ 4 ]。（2）政府一定程度上能為國有股東帶來對企業的隱形擔保，當國有企業出現嚴重的經營問題或財務問題時，政府作為股東并不希望由于企業的經營或財務問題引發社會問題，因而對企業進行政府支持或救濟。政府為國有股東持股比例較高的企業帶來隱形擔保，會降低企業對高質量審計師鑒證功能的需求[ 5-6 ]。（3）Bloomfield[ 7 ]研究發現中國國有股東的代理問題更為嚴重，而低質量的審計師更容易妥協、與其合謀，以保證國有企業獲得較多的私利，進而導致國有股東并不愿意選擇高質量的審計師。

（一）研究假設

公司選擇審計師時，審計師對融資成本的影響是企業考慮的重要原因。本文認為，在面對國有股東時，高質量的審計師可能更易妥協，也就是說，國有股東可能會破壞高質量審計師在資本市場上的保險（鑒證）作用、公司治理作用、信號傳遞作用，導致高質量審計師對降低企業融資成本的作用減弱。國有股東減弱了高質量審計師對企業降低融資成本的作用，因此國有持股比例較高的企業會減少對高質量審計師的需求。基于此，本文選取中國A股IPO市場國有股東對審計師的選擇行為進行研究，提出假設1：

H1：隨著國有股比例的升高，企業在A股IPO時選擇高質量審計師的概率下降。

如果假設1成立，持股越高的國有股東在IPO市場越不愿意選擇高質量的審計師，那么，股東不太愿意選擇高質量審計師的具體原因應該是研究的前提。本文認為，通過檢驗IPO抑價與高質量審計師間的關系、IPO抑價與國有股權間的關系，以及二者間的交互關系，即國有股權持股比例對IPO抑價與審計師質量間關系的影響，得到國有股東并不愿意選擇高質量審計師的具體原因。

第一，如果國有股東不太愿意選擇高質量的審計師，可能是因為其導致的代理問題比較嚴重，而高質量審計師會在更大程度上制約代理問題，可得出以下假設：

H2a：IPO抑價與高質量審計師顯著負相關，IPO抑價與國有股權持股比例顯著正相關，且此關系在審計師質量較高時減弱。

第二，國有股東不愿意選擇高質量的審計師，可能是因為其能夠替代高質量審計師的保險作用和信號傳遞作用，可得出以下假設：

H2b：IPO抑價與高質量審計師顯著負相關，IPO抑價與國有股權持股比例顯著負相關，且此關系在國有股持股比例較高時減弱。

第三，國有股東不太愿意選擇高質量審計師，可能是因為國有股東導致的代理問題比較嚴重，國有股東損害了高質量審計師的聲譽和其在公司治理等方面的作用，可得出以下假設：

H2c：IPO抑價與高質量審計師顯著負相關，IPO抑價與國有股權持股比例顯著正相關，且此關系在國有股持股比例較高時減弱。

（二）回歸模型

1.H1的回歸模型檢驗

本文采用Logistic模型檢驗假設1：

Auditor=？茁0+？茁1GS+？茁2UWR + ？茁3Size +？茁4LEV+？茁5ROA+endprint

？茁6Growth+？茁7Age+？茁8Cross+？茁9ES+？茁10Trade+？著 （1）

式中，Auditor為被解釋變量，代表審計師質量。已有研究表明，較大規模的會計師事務所（與規模較小的會計師事務所相比）能夠提供較高的審計質量（DeAngelo，1981[ 8 ]；DeFond et al.，2000）。本文采用DeFond et al.（2000）的方法選取“十大”和“非十大”會計師事務所代表規模較大和規模較小的事務所及劃分高質量審計師的依據，也以事務所是否屬于“十大”作為劃分審計師質量的依據。具體而言，參照中國注冊會計師協會每年對我國會計師事務所的排名，如果會計師事務所屬于“十大”（排名在前十名）之一，Auditor=1，否則Auditor=0。GS為解釋變量，衡量企業國有股權的持股比例。根據H1，預計GS的估計系數顯著為負。

根據已有文獻和相關理論，模型（1）控制如下因素：（1）承銷商聲譽（UWR），Megginson and Weiss[ 9 ]選取承銷商在證券承銷市場中的份額衡量承銷商聲譽，本文借鑒這種做法，選取證監會網站對承銷商的排名數據，承銷商聲譽排在前10，UWR=1，否則UWR=0。（2）公司規模（Size），選取上市前一年末總資產的自然對數作為公司規模的替代變量。以往研究表明，企業規模越大，越傾向于選擇高質量的審計師（Wang et al.，2008）。（3）財務風險（LEV），LEV為資產負債率，選取公司上市前一年末總負債除以上市前一年末總資產。一般而言，企業財務風險會提高債權人的風險，債權人為降低代理成本，會提高對高質量審計師的需求。（4）盈利能力（ROA），ROA為資產凈利率，上市前一年末凈利潤除以上市前一年末總資產。（5）公司成長性（Growth），公司成長性越低，代理成本往往越高，其等于上市前一年銷售收入的增長率。（6）公司年齡（Age），公司成立到上市的時間（年）。Rock（1986）通過研究發現，公司成立年齡越長，面臨的信息不對稱問題越少，對高質量審計師的需求會越小。（7）Cross（A股IPO之前是否發行過B股），不同資本市場信息披露環境、監管環境存在差異，對審計師的需求不盡相同，若公司A股IPO之前發行過B股，則Cross為1，否則為0。（8）內部職工持股比例（ES），內部員工持股是影響公司代理成本的重要因素，ES為內部職工股數除以總股數。（9）流通股比例（Trade），部分國有企業存在股權分置現象，非流通股和流通股股東對審計師的需求各異，Trade為流通股數除以本次發行股數。此外，本文在回歸時還控制了行業固定效應和年度固定效應。

2.H2的檢驗

本文運用如下回歸模型檢驗H2a—H2c：

Adjret=？酌0+？酌1GS + ？酌2Auditor+？酌3GS*Auditor+？酌4UWR+

？酌5Size+？酌6LEV+？酌7ROA+ ？酌8Growth+ ？酌9Age+ ？酌10Cross+？酌11ES+

+？酌12Trade+？酌13Overhang+？酌14Lag+？著 （2）

式中，Adjret為被解釋變量，代表IPO首日超額收益率。

為保證研究的穩健性，借鑒前人研究[ 10 ]，Adjret需市場收益調整，模型（2）中的被解釋變量Adjret為經過市場調整的首日超額收益率，市場指數收益選取深滬兩市流通A股市值的加權平均收益作為替代變量。如（3）式：

Adjreti=■-■ （3）

其中，Pi1是IPO首日的收盤價，Pi 0代表上市發行日的發行價格，Pm 1代表IPO首日的市場指數，Pm 0是發行日的市場指數。

Auditor和GS與模型（1）一致。GS*Auditor為GS和Auditor的交互項。根據H2a-H2c，預測Auditor的回歸系數顯著為負，根據H2a，預計GS的回歸系數顯著為正，且GS*Auditor的回歸系數顯著為負；根據H2b，預計GS的回歸系數顯著為負，GS*Auditor的回歸系數顯著為正；根據H2c，預計GS的回歸系數顯著為正，且GS*Auditor的回歸系數顯著為正。

根據已有研究，模型（2）控制如下因素：（1）承銷商聲譽（UWR），承銷商聲譽是影響IPO抑價的重要因素[ 11 ]。（2）公司規模（Size），Tian（2011），郭泓等[ 12 ]的研究均發現公司規模越大，IPO抑價越低。（3）財務風險（LEV），財務風險越高，IPO抑價越高（Su D.，2014）。（4）盈利能力（ROA）。（5）公司成長性（Growth）。投資者視高成長性和高盈利能力為有利因素，IPO抑價率會較小。（6）公司年齡（Age），Tian（2011）通過研究發現，公司年齡對IPO抑價影響顯著。（7）A股IPO之前是否發行過B股（Cross），若企業在A股IPO之前發行過B股，說明企業的信息披露完善程度更高，公司已被市場認知，風險較低，IPO抑價會較低。（8）內部職工持股比例（ES），Tian（2011）的研究表明，IPO抑價與內部職工持股比例顯著負相關。（9）股份留存比例（Overhang），杜興強等[13 ]發現，企業盈余留存比例越大，IPO抑價的機會成本越小，因而IPO抑價越大。Overhang為企業留存股數除以本次發行股數。（10）上市時間間隔（Lag），若發行上市時間間隔增長，投資者的風險會增加，投資者在上市后需要更高的抑價以獲得補償。Tian（2011）的研究也表明，IPO抑價率與公司上市發行時間間隔顯著正相關。Lag為發行日至首發上市日之間的間隔天數加1取自然對數。本文在回歸時控制了行業固定效應和年度固定效應。

三、描述性統計檢驗

選取CSMAR數據庫2000—2016年中國A股IPO公司為樣本，對數據進行如下處理：（1）在使用CSMAR數據庫的數據時，為保證可靠性，對比了CCER數據庫的數據。若某些變量數據在CSMAR數據庫中缺失，但在CCER數據庫中存在，則選取CCER的數據；若二者存在差異，本文通過手工檢索上市公司招股說明書，以招股說明書的數據為研究樣本。同時剔除變量數據同時在CCER和CSMAR數據庫中缺失的觀測值。（2）由于金融行業的特殊性，剔除金融行業上市公司。（3）Winsorize處理數據，剔除1%和99%分位數的數據，最終得到2 075個樣本。endprint

表1為樣本描述性統計結果。其中，Auditor的均值為0.202，說明平均20.2%的A股公司在IPO市場選擇了“十大”會計師事務所。從Adjret的均值（1.134）、最小值（-0.136）、最大值（4.654）和標準差（0.839）來看，A股IPO抑價程度較高，企業間的IPO抑價率差異較大。從GS的均值（0.351）、最小值（0）、最大值（0.891）來看，中國上市公司的國有股權持股比例較高，國有控股普遍。

表2為變量間的相關系數。Adjret與GS顯著正相關，初步說明公司國有股持股比例越高，IPO抑價率越高。Auditor與Adjret顯著負相關，初步驗證了選擇高質量審計師的公司IPO抑價率顯著更小。

四、回歸結果分析

（一）模型的回歸結果

模型（1）的回歸結果如表3所示。其中，GS的估計系數為-0.712（5%的顯著性水平），說明中國A股市場中IPO企業國有股的持股比例越高，越不傾向于選擇高質量審計師，假設1成立，國有股東并不愿意選擇高質量的審計師。控制變量中，Size、ROA、Age的系數均顯著為正，說明中國A股市場中IPO企業規模越大、盈利能力越強、公司成立年齡越長，選擇高質量的審計師的可能性越高；ES、Trade的系數均顯著為負，說明中國A股市場中IPO公司職工持股比例越高、股份中流通股比例越高，越不傾向于選擇高質量審計師。

模型（2）的回歸結果如表4所示。本文利用Cluster方法調整回歸系數的標準誤差。可以看出，GS的估計系數為0.316，在5%的顯著性水平上為正，說明中國A股IPO市場中，國有股持股比例越高（企業傾向于選擇低質量的審計師），IPO抑價越大；Auditor的估計系數為-0.152，在5%的顯著性水平上為負，說明中國A股IPO市場中，國有股持股比例較低時，高質量審計師可以降低IPO抑價；G與Auditor的交互變量GS*Auditor的系數為0.460，在1%的顯著性水平上為正，說明中國A股IPO市場中，國有股持股比例的提高會減少高質量審計師降低IPO抑價的作用，國有股持股比例越高，IPO抑價也越高。這支持了H2c，但與H2a和H2b的預期不符。說明國有股東在A股IPO市場不愿意選擇高質量的審計師，并不是因為國有股東可以降低IPO的融資成本（代替高質量審計師），也不是因為高質量的審計師有更強的能力抑制國有股東的代理問題，而是因為國有股東會損害高質量審計師的聲譽機制，降低了高質量審計師降低IPO融資成本的作用。此外，在控制變量中，Overhang、Growth的估計系數顯著為正，說明企業盈余留存比例越高，公司成長性越好，IPO抑價率越高。Size、ROA、ES、Lag、Cross的系數顯著為負，說明中國A股IPO市場中，企業規模越大、盈利能力越好、上市時間間隔越長、職工持股比例越大，IPO抑價率越低；首次公開發行B股公司的IPO抑價率比首次公開發行A股股票的公司更低。

（二）穩健性檢驗

為保證本文研究結論的穩健性，依次進行了檢驗：（1）對未經市場調整的首日超額收益率（Return）進行回歸分析，Adjret為經過市場調整的首日超額收益率（Fan et al.，2007）。（2）采用系鞋帶法（Bootstrap）估計參數的標準差，借鑒Tian（2011）的研究，其認為中國IPO抑價為非正態性，因此采用最小二乘法會帶來回歸解結果估計偏誤，為提高實證分析的準確性，利用Bootstrap法（Bootstrap）調整Adjret得到Adjret（Bootstrap）。表5為穩健性檢驗的回歸結果。同樣的，穩健性回歸結果與前文統計結果一致。

五、研究結論

本文的統計結果表明，中國A股市場中，國有股持股比例越高，企業選擇高質量審計師的概率越低，即國有股東在IPO市場并不愿意選擇高質量的審計師。國有股持股比例較低（或者沒有持股）時，IPO發行抑價能夠因高質量的審計師而降低；但隨著國有股持股比例的提高，IPO抑價也隨之提高，國有股逐漸損害高質量審計師降低IPO抑價的作用。如果是因為高質量的審計師有更強的能力限制國有股東的代理問題，或者是因為國有股東可以替代高質量審計師的保險（鑒證）作用，或是因為高質量審計師在IPO市場降低融資成本中的作用可以被國有股東代替，則高質量的審計師在國有股持股比例較高的情況下應該能夠更加降低IPO抑價，然而筆者卻發現國有股比例的提高竟提高了IPO抑價。進一步研究發現，國有股東反而損害了高質量審計師發揮聲譽機制。審計師選擇是審計師行為的重要因素，本文的研究結論深化和豐富了中國A股市場國有股東審計師選擇行為的研究，但研究也存在局限性，研究結論能否適用于非IPO市場，需要進一步研究分析。

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