對話大咖：上海若愚資產總經理楊典的市場觀與行業觀

今年A股市場極為動蕩，賺錢難度大大增加。對于廣大投資者來說，2018年的投資成績單或已注定，那么，明年乃至未來更長時間A股市場的趨勢就成為他們最為關心的焦點。對此，記者采訪了上海若愚資產管理有限公司總經理、投資總監楊典先生，聽他聊了對于A股市場以及私募行業的看法。

在經濟和金融環境不出現大的的系統性風險的情況下，持有當前估值水平的A股，很大概率在未來也許一兩年，也許兩三年后賺取豐厚的回報，楊典如是說。

尋底，應對比預測更重要

楊典告訴記者，A股整體估值水平的確跌到了一個很低的位置。以整體市盈率、市凈率來測算，A股估值都已經接近或低于上證1849點、1664點甚至998點的估值水平。如果簡單以過去的估值極低點結合當前市場估值水平來推導當前市場的底部在哪里，很可能會刻舟求劍。

“因為世易時移，宏觀環境不一樣，企業盈利變動預期不一樣，證券市場結構不一樣，投資者情緒亦不一樣。”楊典分析原因說，再看A股當前結構，金融、地產、供給側改革受益的周期性行業貢獻了A股整體上市公司大部分利潤，僅從這個可能的盈利變化預期可以看出，過去的市場估值極低點，不代表會成為當前或未來的極低點。

那么，楊典的應對思路是什么？他給出的答案是“系統化的趨勢跟蹤”。這種方法，不猜頂底，而使用系統化的方法來追蹤市場的趨勢，嘗試交易在市場趨勢的右側。在熊市階段，趨勢跟蹤方法不會考慮去抄底，而只是靜待市場止跌、有一定反彈趨勢出現再嘗試跟隨。而在牛市階段，趨勢跟蹤方法亦不會去逃頂，而會靜待市場停止上漲、有一定下跌幅度后再嘗試跟隨賣出。

“系統化的趨勢跟蹤方法，應當有明確的追蹤趨勢的入場指標和出場指標，更重要還有標的選擇、頭寸分配和容錯控制等。在證券市場大部分時間，對好的投資標的，趨勢跟蹤方法相比買入持有表現其實并不占強，但在極端市場環境下，例如熊市或牛市末端，趨勢跟蹤其實是一種很好的方法來規避市場非理性較大偏離內在價值的風險。”楊典進一步介紹說，對于普通投資者，構建一個完整的趨勢跟蹤交易系統其實并不是特別難，在當前比較極端的環境下，至少趨勢跟蹤的思路可以用于借鑒，以替代思考底在何方這個永遠事前無解的謎題。事實上，“趨勢跟蹤”也是若愚資產旗下敞口型產品的主要投資策略之一，并已取得了不錯的效果，而且其與基于基本面的價值或成長投資理念和方法同樣并行不悖。

優質上市公司“心有多大，舞臺就有多大”

楊典對未來中長期的A股市場充滿信心，在他看來，中國作為全球第二大經濟體，多種產業規模動輒上萬億，細分行業的優秀企業有足夠大的成長空間，迄今為止，A股市場上主營業務專注本土市場的優秀行業龍頭上市公司市值超過千億元人民幣的并不罕見，而世界級的優秀公司市值甚至可以達到萬億美金。不難看出，優秀上市公司不乏成長空間，對于好公司而言，可以說心有多大，舞臺就有多大。

楊典進一步指出，由于A股資本市場的開放程度加大，外資持續大量流入是比較明顯的趨勢，外資持股偏好，疊加A股供給加大致使“殼價值”消退的情況，使得市場資金可能會長期趨向流入基本面良好、估值合理、未來經營預期比較穩健的細分行業龍頭，基于公司基本面的股價分化表現可能是未來比較長時間的A股主旋律。

“我個人認為穩健成長、估值合理、核心競爭力突出的細分行業龍頭可能是未來相當長時間內A股最具吸引力的投資機會。未來不是不可能再出現雞犬升天的普漲大牛市，但是鑒于A股投資者結構變動、巨量IPO持續解禁減持、以及經濟周期等因素考量，未來更為確定、更為可靠的投資機會還是在于自下而上發掘的有望持續增長的細分行業龍頭，這里特別強調‘持續兩個字。”

私募基金行業未來空間仍然廣闊

作為一名有著18年證券從業經驗的老將，楊典在公募基金業有著極為豐富的投資經驗，其管理的銀河穩健基金曾獲得“理柏2007年度最佳基金獎”，該基金在楊典任期內凈值增長率在晨星同類型基金和理柏同類型基金中排名第一。而從2009年離開公募至今，楊典投身于私募基金行業，多次獲得中國對沖基金“杰出新秀獎”、“TOP30對沖基金經理”等中國對沖基金介甫獎獎項。與在公募工作不同，從事私募基金以來，楊典在職業投資人之外增加了企業管理者的身份。由此，對于私募基金乃至整個資管行業的發展自然也成為繞不開的話題。

“私募基金的特點之一，是提供比較差異化的、一定程度上能定制化的、滿足不同客戶需求的產品，例如絕對收益、波動率控制等。但如果證券市場只能在股票現貨上單向做多，無法利用金融工具來管理風險，則產品投資策略多樣化難以實現，產品風險收益特征同質化明顯，客戶多樣化投資需求難以滿足，行業發展自然受限。”楊典認為，股指期貨管制需要進一步放松。并且，更多的金融工具應該得到逐步的發展，例如更多品種的股指期貨、更多更易獲取的個股融券、期權等等。

不用勝出，只需“剩出”

當被問及怎樣的私募基金管理公司能夠勝出的問題時，楊典的答案有些令人意外。他說，作為私募基金管理人，也許并不用勝出，只需要做到“剩出”。因為私募基金往往不是贏家通吃的行業，行業足夠大，既容得下大型航空母艦，亦容得下繁星點點的小漁船。而私募基金管理人只要有獨特的優勢，能夠找到認同自己投資理念和技術的投資人，即有機會存活。

楊典進一步指出，所謂獨特的優勢，有投研優勢、市場營銷優勢或其他優勢，但是顯然，長期能夠“剩出”的私募基金管理人，在投研上一定會有自己獨特的競爭力，表現在產品業績上，應當是穩健可持續，或者長期收益風險比良好、收益風險特征比較明確，并且找到了認同管理人投資理念和產品特征的投資者。

“不是所有的投資者都追求不切實際的高回報，也不是所有的投資者都需要很低的回撤，投資者需求不同、溝通難易程度不同，使得市場存在大量中小型私募的生存空間。生存和“剩出”是私募基金管理人首要的目標。考慮到目前已經高達10萬億元以上的私募基金資產管理規模，理論上，有機會“勝出”并有志于規模擴張的私募基金管理人，其發展幾乎看不到天花板。”楊典說道。