黃凡：為什么會(huì)有資管新規(guī)？

為什么會(huì)有“資管新規(guī)”資管新規(guī)是用新的規(guī)則對(duì)超過百萬億規(guī)模的國內(nèi)資產(chǎn)財(cái)富管理行業(yè)進(jìn)行規(guī)范約束。

其中目前規(guī)模最大的“資管”就是銀行理財(cái)。銀行理財(cái)包括：表內(nèi)理財(cái)、表外理財(cái)（我們的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)是22.2萬億），兩者加起來是30萬億。為什么分為表內(nèi)理財(cái)跟表外理財(cái)呢？表內(nèi)理財(cái)就是銀行資產(chǎn)負(fù)債表里面的，原來根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的相關(guān)指引，所有提到保本理財(cái)都是要?dú)w到銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。表內(nèi)保本理財(cái)是7萬億左右，22.2萬億非保本理財(cái)是表外理財(cái)。

表外理財(cái)按照銀監(jiān)相關(guān)的指引是客戶風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)，但實(shí)際上卻是剛性兌付的，即客戶表面上承擔(dān)一切風(fēng)險(xiǎn)，而最終出風(fēng)險(xiǎn)不用承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

公募是規(guī)范的，公募基金無論是投股、債還是貨幣市場，都是單獨(dú)建賬，里面的資產(chǎn)是透明的。每天看到凈值該是多少就是多少，沒有任何所謂的“客戶表面上承擔(dān)一切風(fēng)險(xiǎn)，而最終出了風(fēng)險(xiǎn)不用承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)”的現(xiàn)象。券商的資管呢？大集合、小集合，再加上基金子公司的13.9萬億，我們也基本上看不清楚里面的東西。

約80萬億“資管”受到影響

受資管新規(guī)影響的是除了公募私募的20萬億剩下的這一部分“資管”，總共是80萬億左右。其實(shí)這80萬億左右，我比較愿意把它形容成“中國式的次級(jí)債”。2007年引發(fā)美國的次債危機(jī)最后引發(fā)全球金融海嘯的各類創(chuàng)新債權(quán)產(chǎn)品，說白了就是“次級(jí)債”。我們這80萬億“資管”資產(chǎn)中絕大部分就是各類非標(biāo)準(zhǔn)化的債權(quán)債，里面各種各樣的借貸——股票質(zhì)押、房地產(chǎn)質(zhì)押等，有質(zhì)押沒有質(zhì)押，各種各樣的債權(quán)混淆在一起，通過復(fù)雜的嵌套堆在一個(gè)池子里面最后賣給消費(fèi)者。最后里面是什么資產(chǎn)，我們卻不清楚。所以我比較愿意把這80萬億（除了公募、私募以外）的資管，看作中國式的次級(jí)債。

次級(jí)債，怎么解決？就是通過資管新規(guī)來把中國式的次級(jí)債冰山融化。資管新規(guī)首要的核心內(nèi)容就是“打破剛兌”。打破剛兌，每個(gè)產(chǎn)品要獨(dú)立運(yùn)作、單獨(dú)建賬，我們看得到它的凈值變化。客戶接受投資的結(jié)果，有收益了自己拿，虧損了自己擔(dān)。

其次，原來保險(xiǎn)、基金、證券跟信托、銀行是不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)來監(jiān)管的。不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管下的杠桿比例不同，可以入池的品種要求不同。機(jī)構(gòu)都是聰明的，都在做“監(jiān)管套利”——在保監(jiān)監(jiān)管的保險(xiǎn)體系里面入不了池的，做不了的高杠桿，就挪到信托平臺(tái)上去做了，那是銀監(jiān)會(huì)管的，它有另外一套標(biāo)準(zhǔn)；若是證監(jiān)會(huì)對(duì)基金子公司監(jiān)管相對(duì)寬松，金融集團(tuán)往往就把業(yè)務(wù)放在基金的子公司做。通過層層的嵌套，跨越不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，造成了我們對(duì)底層資產(chǎn)的清晰了解非常困難，因此也就有了資管新規(guī)的第二個(gè)內(nèi)容，消除嵌套，即限制多層的嵌套，同時(shí)統(tǒng)一杠桿的標(biāo)準(zhǔn)，降低杠桿的比例。而三家監(jiān)管機(jī)構(gòu)，現(xiàn)在變成兩家——銀保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)。

另外，資管新規(guī)約束的第三個(gè)核心是“非標(biāo)”。非標(biāo)是什么？“非標(biāo)準(zhǔn)化”的資產(chǎn)，投資人很難搞清楚。對(duì)“非標(biāo)”我們很難給它估值，非標(biāo)通常期限長、流動(dòng)性比較弱、投資范圍比較廣，比如產(chǎn)業(yè)基金是非標(biāo)，ABS類其實(shí)也是非標(biāo)。在新規(guī)下，處理非標(biāo)要做更多的額外信息的披露，風(fēng)險(xiǎn)要開始隔離，還有產(chǎn)品范圍要做更多的限定。

新規(guī)較“征求意見稿”相對(duì)寬松

2017年11月份資管新規(guī)意見稿出臺(tái)，就普遍引起了金融機(jī)構(gòu)的擔(dān)憂。不同的金融機(jī)構(gòu)，特別是銀行的反響非常大。

資管新規(guī)正式稿的表述，其實(shí)較意見稿已經(jīng)有所調(diào)整，吸取了金融機(jī)構(gòu)的一些意見，也做了相對(duì)的一些寬松的處理。在過渡期方面。特別其中征求意見稿原來的表述是：“過渡期自本意見發(fā)布實(shí)施后至2019年6月30日。”正式稿中，過渡期為“發(fā)布之日起至2020年底，對(duì)提前完成整改的機(jī)構(gòu)，給予適當(dāng)監(jiān)管激勵(lì)”。為接續(xù)存量產(chǎn)品所投資的未到期資產(chǎn)，維持必要的流動(dòng)性和市場穩(wěn)定，金融機(jī)構(gòu)可以發(fā)行老產(chǎn)品對(duì)接，但應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制在存量產(chǎn)品整體規(guī)模內(nèi)，并有序壓縮遞減，防止過渡期結(jié)束時(shí)出現(xiàn)斷崖效應(yīng)。

估值的要求也有所寬松。征求意見稿要求“實(shí)行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合公允價(jià)值原則”。正式稿的表述是，“金融機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)管理產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)實(shí)行凈值化管理，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，及時(shí)反映基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)。”“金融資產(chǎn)堅(jiān)持公允價(jià)值劑量原則，鼓勵(lì)使用市值劑量。”

非標(biāo)也做了相關(guān)的修正。在正式稿中，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)同時(shí)符合以下條件：1.等分化，可交易；2.信息披露充分；3.集中登記、獨(dú)立托管；4.公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善；5.在銀行間市場、證券交易所等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的具體認(rèn)定規(guī)則由中國人民銀行會(huì)同金融監(jiān)督管理部門另行制定。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)之外的債權(quán)類資產(chǎn)均為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)。

新規(guī)有助于拉動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)

總體而言，資管新規(guī)的出臺(tái)是為了這幾個(gè)目的：

1.打破剛性兌付。

2.把層層的嵌套給梳理清楚，杠桿降下來。

3.各種我們搞不清楚的資產(chǎn)，流動(dòng)性差的資產(chǎn)、錯(cuò)配的，比如募集短期資金去投長端的非標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)，不能夠再入池打包賣給普通投資人。

總體而言，達(dá)到了這幾個(gè)目的，我個(gè)人認(rèn)為會(huì)有以下效果：

（1）實(shí)際的無風(fēng)險(xiǎn)收益率會(huì)降下來，這對(duì)于拉動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是會(huì)有幫助的。

我們國家“無風(fēng)險(xiǎn)收益率”是多少？可以說是一年期的儲(chǔ)蓄存款利率，也可以說是十年期的國債利率。我認(rèn)為最實(shí)際的“無風(fēng)險(xiǎn)收益率”就是商業(yè)銀行的理財(cái)產(chǎn)品的收益率，在“5%-5.5%”之間。這樣的 “無風(fēng)險(xiǎn)收益率”，其實(shí)是很高的。如果資管新規(guī)嚴(yán)格執(zhí)行，肯定會(huì)讓這些表面上要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上誰都知道不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資收益率降下來，效果就是降低了無風(fēng)險(xiǎn)的收益率，降低了整個(gè)社會(huì)的融資成本，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)肯定是有拉動(dòng)的。

（2）真正能把握市場機(jī)會(huì)，管理好資管計(jì)劃，為客戶創(chuàng)造價(jià)值的專業(yè)的資產(chǎn)管理人，加上有火眼金睛去挑選出來這些能為客戶創(chuàng)造價(jià)值的資產(chǎn)管理人的產(chǎn)品專家，以及能為客戶根據(jù)需要去適配風(fēng)險(xiǎn)帶來好的回報(bào)的理財(cái)師，就能夠真正體現(xiàn)價(jià)值了。如果資管新規(guī)嚴(yán)格執(zhí)行，也會(huì)體現(xiàn)資產(chǎn)與財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的專業(yè)價(jià)值。

（本文根據(jù)寧波銀行私人銀行部總經(jīng)理黃凡在第二期陸家嘴雅集現(xiàn)場活動(dòng)上的演講內(nèi)容整理）