經濟新常態下人民幣匯率策略探討

文/施大昱蔣鈺，

1. 中國工商銀行股份有限公司哈爾濱平房支行行長；2.中國工商銀行股份有限公司哈爾濱駐哈爾濱鐵路局支行行長

經濟新常態下人民幣匯率策略探討

文/施大昱1蔣鈺2，

1. 中國工商銀行股份有限公司哈爾濱平房支行行長；2.中國工商銀行股份有限公司哈爾濱駐哈爾濱鐵路局支行行長

在經濟新常態下，人民幣匯率存在央行控制較為嚴重，面臨較大階段貶值壓力，短期與長期趨勢混淆和離岸市場擾動等困難和挑戰。可以通過健全和完善外匯市場，強調宏觀審慎政策與金融監管的協同性，逐步推進利率市場化促進人民幣匯率改革和發展。

經濟新常態；人民幣匯率；挑戰；策略

1 經濟新常態下人民幣匯率背景

2014 年7月以來，美元指數強勢反彈，一路高歌猛進，全年美元指數上漲12%，漲幅為近九年來最大。美聯儲剛剛公布的1月FOMC會議紀要繼續釋放年內升息信號，進一步增強了美元的“魅力”。與美國量化寬松漸行漸遠不同，歐洲經濟復蘇乏力，歐洲央行推出了大規模量化寬松政策，歐元貶值預期加大，并帶動各主要貨幣競相貶值。在全球貨幣政策分化、非美元貨幣普遍面臨較大貶值壓力的情況下，加之中國經濟仍存下行壓力，人民幣自2014年2月中旬以來波動中走貶，近期更是連續幾天幾乎逼近跌停線，市場上人民幣趨勢性貶值論一時興起。然而，從經濟基本面看，人民幣并不具備持續大幅貶值的基礎；而經濟“新常態”下結構調整加快和發展方式轉變，新一輪對外開放戰略的推進以及控制金融體系系統性風險等也要求人民幣匯率保持總體穩定，不宜大幅度趨勢性貶值。未來人民幣將繼續雙向波動、階段性升貶值交替出現可能會是常態,而不會出現大幅度趨勢性貶值。

2 人民幣匯率調整中存在的挑戰與困難

2.1 央行控制較為嚴重

我國雖然實行改革開放幾十年，但計劃經濟色彩還沒有完全褪去，為了避免匯率的大幅波動對本國經濟的沖擊，央行和銀監會仍舊會適時干預外匯市場，這不僅因為中國國際收支一直面臨著“雙順差”的局面，長期的外貿順差極易引發外貿糾紛，再加上央行對外匯市場上銀行持有頭寸的限制，使得我國的外匯儲備大幅度的增加，長期供大于求。外匯市場買方壓力較大，為緩解壓力，央行不得不提高在即期外匯市場上的交易額，長期以往，形成了央行在外匯市場上“一枝獨秀”，一度占整個即期外匯市場交易額的比例高達65%，處于絕對的控制地位，阻礙了其他商業金融機構即期外匯市場業務的擴大。

2.2 人民幣面臨較大階段性貶值壓力

全球復蘇差異和貨幣政策分化推動美元走強，進而也帶來了人民幣對美元匯率貶值的壓力。自2014年2月中旬以來，人民幣對美元波動中走貶，2014年全年人民幣對美元匯率中間價小幅貶值0.36%，人民幣對美元即期匯率更是貶值2.7%，這是人民幣匯率自2005年匯改以來首次出現的真正意義上的年度貶值。進入2015年，人民幣對美元匯率再度出現罕見貶值壓力，近期更是連續幾日幾乎逼近跌停線。

2.3 混淆短期沖擊與長期趨勢

短期沖擊最重要的體現，是國際和國內企業和居民的資產債務的重新匹配。以前，人民幣實際上盯住美元，波動很小，持有人民幣相當于持有美元，考慮到美元利率在2015年前幾年一直很低，美元融資成本低，而國內的融資利率相對高，很多銀行和企業在國外有較大頭寸的美元債務。但是匯改以后，企業面臨額外的匯率風險，此時要減少美元債務，增加美元資產，減少人民幣債權，增加美元債權，這是對匯率改革的正常的沖擊響應。我國的政策制定和執行部門對市場的波動容忍力很有限，過早入市干預，期望市場能夠停留在預設的均衡水平上。客觀的效果，是延緩了市場出清，是造成了漸進的貶值，客觀上增強了貶值預期。這樣以來，市場分析也就難以區分短期沖擊與長期趨勢了。

2.4 離岸市場的擾動

一是離岸市場交易活躍，交易產品相對更加豐富，交易規模不斷放大，在一定程度上成為挑戰定價權的重要市場。二是離岸市場上，沒有一個中心化組織進行管理并提供流動性支持，波動性比較大，因而成為波動的根源。三是離岸在岸市場的價差導致大量投資者、投機者趨之若鶩，成為風險傳染的渠道。

3 人民幣匯率調整發展策略

3.1 健全和完善外匯市場

增加市場交易主體，推廣大額代理交易。增加外匯市場的交易主體，讓更多的金融機構和企業直接參與外匯的買賣，并逐步推廣銀行代理企業在銀行間外匯市場買賣外匯的大額代理交易。這樣有助于避免大機構集中性的交易對市場價格水平的操縱，防止匯率的大起大落；同時也有利于有效降低大企業的交易成本，便于監管機構對交易的監控。增加外匯市場交易品種。需要發展商業銀行“做市商制度”，使商業銀行從目前的交易中介變為“做市商”，活躍外匯市場，并使匯率真正反應市場參與者的預期，匯率的價格信號作用更強。

3.2 強調宏觀審慎政策與金融監管的協同性

防止出現缺乏溝通、政策疊加或政策背離的情況，進而影響調控的效果。宏觀審慎政策也需要有效的執行機制，防止協調成本過高。此外，宏觀審慎政策工具的創新和發展還有所滯后。新調控手段的補充沒有跟上，導致實施宏觀調控和維護金融穩定的有效性還不夠強大。

3.3 逐步推進利率市場化

推行利率市場化對實現人民幣自由流動、提升人民幣貨幣市場競爭力具有巨大的促進作用。利率市場化能夠在最大程度上消除國內外存在的利差，對遏制國際游資的投機，維護人民幣匯率的穩定具有很大的積極意義。無論從市場配置資源的角度來說，還是從我國人民幣匯率形成機制優化的角度來說，利率市場化都是必然的趨勢。當然，推行利率市場化需要時間改革，要堅持以外幣利率市場化為突破口，逐步推進人民幣利率市場化。

[1] 何帆、徐奇淵：人民幣匯率改革的經濟學分析[M].上海：上海財經大學出版社，2012.

[2] 何新華：世界經濟解讀：2010――危機、對策與效果[M].北京：中國財政經濟出版社，2011.