美國市政債券的發(fā)展經(jīng)驗及其對我國的啟示

吳志文/閩江學院經(jīng)濟與管理學院

美國市政債券的發(fā)展經(jīng)驗及其對我國的啟示

吳志文/閩江學院經(jīng)濟與管理學院

美國是市政債券的起源國，經(jīng)過200年的發(fā)展，已建立了一套相對成熟的制度。我國的市政債券尚處于起步階段，本文分析了美國的先進經(jīng)驗，對進一步發(fā)展和完善我國的市政債券進行了探討。

市政債券；經(jīng)驗；啟示

市政債券是指一國的地方政府或者其他合格的發(fā)行者向債權(quán)人承諾償還本金并按時支付利息的債權(quán)債務憑證。市政債券最早起源于美國，1812年，紐約市政府需要籌資修建一條運河，發(fā)行了第一支市政債券，其后，美國州政府和地方政府不斷以發(fā)行債券的方式為地方政府的經(jīng)濟發(fā)展及基礎(chǔ)設施建設籌集資金,市政債券不斷發(fā)展，成為美國債券市場重要品種之一，是美國債券市場規(guī)模居前、交投最活躍的品種。從還款來源看，美國的市政債券分為兩種：一種是項目收益?zhèn)瑢唧w的項目發(fā)行，按期還本付息；一種是一般債券，不對應具體的項目，由各州財政收入作為還款擔保。

一、美國市政債券的成功經(jīng)驗

1.完善的信息披露和監(jiān)管體系。美國市政債券市場是由證券交易委員會（SEC）、市政債券規(guī)則制定委員會（MSRB）等自律性組織共同監(jiān)管的，監(jiān)管對象覆蓋了發(fā)行人、經(jīng)紀人和交易商、承銷商，從債券資金的籌集、使用到償付實行全過程監(jiān)管。1981年，SEC首次正式確定了市政債券的信息披露制度，此后信息披露越來越規(guī)范和嚴格。債券發(fā)行人需在發(fā)行前，向SEC或MSRB提交相關(guān)文件，參與市政債券市場的經(jīng)紀人和交易商必須在SEC注冊，接受SEC的監(jiān)管。此外，美國各州政府都要按照政府會計準則委員會的要求編制會計報表，并經(jīng)獨立的會計師事務所審計出具審計意見。

2.信用評級和債券保險制度。美國監(jiān)管機構(gòu)規(guī)定，凡是公募的債券必須接受指定評級機構(gòu)的評級。美國市政債評級基本上由穆迪、標準普爾和惠譽幾家機構(gòu)進行。穆迪在確定信用評級時，對于一般責任債券，主要從地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展狀況、州政府或地方政府財政收入狀況、債務水平及結(jié)構(gòu)、政府治理與預算管理水平四個方面進行評估；對于收益?zhèn)u級方法與商業(yè)性項目一致，即判斷所融資項目未來的償債能力。另外，美國市政債券還可以通過銀行發(fā)行信用證、政府擔保和債券保險等措施來增進信用、提高評級。債券保險是指發(fā)行人向保險機構(gòu)支付一定的保費，當發(fā)行人違約時保險機構(gòu)按照合約的規(guī)定對被保險債券的本息進行償付。目前美國已有數(shù)十家專業(yè)的市政債券保險公司，并成立了行業(yè)性組織“金融擔保保險協(xié)會（AFGI）”。

3.稅收減免優(yōu)惠。美國市政債券其中一個的突出特點就是其利息收入可免繳聯(lián)邦稅或者州所得稅，對于高稅收入者意義重大。根據(jù)《1986年稅收改革法案》的規(guī)定，市政債券的稅收待遇有三種情況：用于公共目的的債券，其利息收入免繳聯(lián)邦所得稅；用于私人投資的公共項目的債券需要繳聯(lián)邦所得稅，但可以免繳債券發(fā)行所在州的所得稅和地方政府所得稅；其他類型的市政債券，如住宅與學生貸款，也是免稅的，但發(fā)行數(shù)量受到限制，而且利息收入被作為選擇性最低稅收的優(yōu)先項目。目前絕大多數(shù)市政府債券是用于公共目的的免稅債券，可以說，稅收上的優(yōu)勢是推動美國市政債券市場蓬勃發(fā)展的最主要因素。

4.合理的投資者結(jié)構(gòu)。美國市政債券的投資者主要包括個人、基金、銀行、保險公司等，其中主要的投資者是個人和基金。由于市政債券的風險很低，還可以享受稅收優(yōu)惠，所以受到個人投資者的極大歡迎，成為美國市政債券最主要的投資者，占比超4成。美國市政債券的第二大持有者是基金，占比也達到了4成，但其實基金背后的主要投資者也主要為個人。個人作為主要投資者，使美國的市政債券得以有效地利用民間資本。

二、發(fā)展我國市政債券的對策建議

經(jīng)國務院批準，2014年，上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島共十省區(qū)市試點地方政府債券自發(fā)自還，地方債發(fā)行由此終結(jié)了由財政部統(tǒng)一代理發(fā)行的時代，意味著中國版的“市政債”正式開始啟動。2015年，開始發(fā)行地方存量置換債券。今年，財政部從土地儲備和收費公路領(lǐng)域開始試點，先后推出土地儲備專項債券和政府收費公路專項債券，逐步建立專項債券與項目資產(chǎn)、收益對應的制度，更加明確地區(qū)分專項債和一般債的特點，這兩項專項債券有了美國市政債中收益?zhèn)奶卣鳌５牵捎谄鸩捷^晚，我國市政債券的體制還不夠健全、信息披露不夠透明、法律法規(guī)也有一定的欠缺，市政債券的全面推廣和完善還需要走較長的路。

建立全面的信息披露制度。強化政府債券及對應項目的信息披露，增加地方政府債券信息透明度，有利于投資者增強識別和評估風險的能力，充分發(fā)揮信用評級、信息披露、市場化定價等市場機制激勵約束作用，促進市場融資自律機制的形成，充分發(fā)揮市場機制的資源配置作用。我國要建立更加完善的地方政府發(fā)債信息披露制度，建議披露歷年的統(tǒng)計公報、財政預決算報告和報表、財政審計報告、地方政府債務報表、國有資產(chǎn)數(shù)據(jù)、土地資源信息等，并提高信息披露的及時性、連貫性和完整性。

改進市政債券的期限結(jié)構(gòu)和投資者結(jié)構(gòu)。我國市政債主要來自于金融機構(gòu)貸款，這些貸款中絕大多數(shù)為短期和中期貸款，期限在五年以下的居多。而從債務資金的使用方向看，80%左右的資金投到市政建設、交通運輸設施建設、科教文衛(wèi)、農(nóng)林水利等領(lǐng)域。這些領(lǐng)域的建設、運營到收益的周期非常長，有的在10年以上，期限錯配必然容易出現(xiàn)“現(xiàn)金流量”問題，導致流動性風險。可以借鑒美國市政債券經(jīng)驗，進一步嘗試發(fā)行期限為10年以上甚至30年的債券，使債券償還期限與項目整個生命周期更加匹配。其次，不斷擴展市政債的投資者范圍，不僅要鼓勵社會保險基金、住房公積金、企業(yè)年金、保險公司等機構(gòu)投資者投資市政債，還要采取措施進一步提供投資便利和稅收優(yōu)惠，鼓勵個人投資者購買市政債券。

改進市政債券融資稅收制度。市政債券免稅政策的積極作用顯而易見，美國市政債券免稅政策偏向個人投資者。我國債券市場發(fā)展相對滯后，機構(gòu)投資者是市政債券市場發(fā)展之初的最重要參與力量，將來、市政債券免稅政策設計應面向所有機構(gòu)投資者和個人投資者。其次可根據(jù)地方政府性債務負擔水平、經(jīng)濟發(fā)展水平、基礎(chǔ)設施建設融資需求等綜合條件，對地方政府的市政債券發(fā)行規(guī)模加以限制。對于符合公益性標準的項目，允許其發(fā)行免稅市政債券；對于不符合公益性要求的項目，不給予其免稅優(yōu)惠。

強化市政債券的監(jiān)管，建立債務投資項目績效評價和問責制度。可通過以下兩個方面措施，進行債務投資項目的績效評價和問責：一是建立債務項目投資績效評價制度。可以從資金投向、規(guī)范使用、產(chǎn)出效益（包括社會效益）、還債信用等方面建立績效評價指標體系，明確完成績效目標所采取的措施，項目績效評價結(jié)果除了要及時向項目主管部門通報，還需通過報刊、網(wǎng)絡等媒體定期向社會公開，接受社會公眾監(jiān)督。二是建立績效問責制度。地方各級政府必須對本地區(qū)市政債負責，將地方政府債務列入地方領(lǐng)導政績考核硬指標。對違反法律法規(guī)借入債務、決策失誤造成資金損失、違反債務資金使用規(guī)定、甚至故意逃廢債務等行為，實行問責制度，嚴厲查處相關(guān)機構(gòu)和人員的責任。

[1]（美）泰米爾.美國市政債券[M].現(xiàn)代出版社，2010.

[2]盧孔標.美國市政債券稅收減免:制度安排、成效及啟示[J].海南金融,2014（5）.

[3]李霞.美國市政債市場概況、監(jiān)管體制及其對中國的啟示[J].農(nóng)村金融研究,2016(5).