發揮引導基金作用 促進雄安創新發展

黃福廣

（南開大學商學院）

“新雄安新金融”筆談

發揮引導基金作用 促進雄安創新發展

黃福廣

（南開大學商學院）

編者按：本欄目是根據2017金融理論探索學術論壇——“新雄安 新金融”部分參會專家的發言內容整理，這些觀點僅代表發言人的個人觀點，與發言人所在單位無關。

2017年4月1日，中共中央、國務院印發通知，決定設立雄安新區。雄安發展規劃的關鍵詞之一是創新驅動，發展高端高新產業，積極吸納和集聚創新要素資源，培育經濟新動能。雄安新區地處北京、天津、保定中心地帶，周邊地區科技研發力量強大，金融發達，享有優惠政策，滿足創新發展的必要條件。當然，雄安目前發展畢竟相對落后，不具備對創新要素的自然吸引效應，在發展初期，需要政府必要的引導和支持。

一、政府引導基金的作用

所謂政府引導基金，指由政府設立的政策性基金，通過與非政府創業投資機構和民間資本合作，組建子基金，并投資于創業企業，引導社會資本投資于指定領域和地區，從而實現政府支持創新創業的目的。

由于科技發展速度快，商業周期短，當今的創新創業所需資本量已經遠非個人所能承擔。然而，創新創業企業所具有的不確定性和信息不對稱特點，導致出現信貸配給和權益融資缺口。盡管風險資本在彌補創新創業權益融資缺口中起到重要作用，但出于資本特性，獨立風險資本也盡量尋找較為確定的高收益，傾向于投資成長性初顯的創新創業企業。例如，當市場存在較多IPO前投資機會時，風險資本不會去投資較遠未來有潛力但不確定的企業，而放棄當前較為穩定的盈利機會。

在創新創業過程中，存在一個三角生態關系，即資本、金融機構和創業者的三角生態關系。其中資本和創業者為兩個基本條件，金融機構為輔助條件。之所以稱為三角生態，是因為三個條件相互依賴，尤其是兩個基本條件。當缺乏資本時，創業難以成功，反過來缺乏優秀創業者，又不會吸引資本，形成負反饋環。而且，一旦形成反饋環，會出現自強化。促進科技中小企業成長，需要打破負反饋環，形成正反饋環。由于較早期創新創業企業存在權益融資缺口，在自然市場環境下，容易在三角生態中形成負反饋環。

在類似于雄安所處的地理環境下，大城市具有很強的創新創業資源吸引集聚作用，大城市中心區域容易形成正反饋環，原本缺乏資源的區域容易形成負反饋環。打破這種負反饋環需要借助外力，在全球范圍內較為通行的做法是政府投入，例如政府引導基金。政府引導基金起到雙重引導作用，其一為直接引導，通過PPP形式引導民間資本投入，即政府資本與民間資本設立合伙基金；其二為間接引導，通過政府引導基金的投入示范效應，以及引導后的產出效應，帶動民間資本的直接投入。政府引導基金投入早期以及高風險階段，待企業進入較為穩定的成長期后，將成為獨立風險資本的主要候選投資對象。兩種引導作用，目的都在于緩解權益融資缺口。

二、政府引導基金的內部運行機制

政府引導基金在我國已經有一段時間的發展歷史。1999年8月成立的上海創業投資有限公司和2002年1月設立的中關村創業投資引導資金，被認為是較早設立的政府引導基金。之后，政府引導基金的作用逐漸被認可，在數量和規模上，都獲得了高速發展。根據浦發銀行與清科研究中心聯合發布的《中國引導基金與區域及產業經濟發展專題研究報告》，截至2016年9月底，我國國內共成立980只政府引導基金，按照789只基金披露的數據，基金規模達33 004.58億元。近10年來的規劃募集資金規模年均增速超過100%。

在政府引導基金數量和規模大幅度增長的情況下，所出現的一些問題也引起了關注，例如基金利用效率問題、市場化程度問題。根據2016年6月國家審計署公布的2015年《報告》，截至2015年底，在中央財政出資設立的13項政府投資基金募集資金中，有1 082.51億元（占30%）結存未用。經抽查創業投資引導基金發現，在通過審批的206個子基金中，有39個因未吸引到社會資本無法按期設立，13.67億元財政資金滯留在托管賬戶；在已設立的167個子基金中，募集資金有148.88億元（占41%）結存未用，其中14個子基金從未發生過投資。在所抽查的6只地方政府投資基金中，在財政投入的187.5億元中，有124億元（占66%）轉作了商業銀行定期存款。

總結問題起因，目前的政府引導基金在管理機制上還存在一定的缺陷。由于引導基金指定投資方向和區域，主要是在指定區域內投資于高科技創業企業，要吸引民間資本進行合伙參與，大多在投資收益上進行補償，例如風險補助。風險補助指對已投資于初創期高科技中小企業的創業風險投資機構予以一定的資金補助，增強創業投資機構投資于高風險標的企業的意愿。很多地方政府都規定了風險補助辦法，如北京、上海、廣東等地區。例如，北京市對于投資機構和受委托管理公司，投資中關村示范區企業或生物醫藥領域企業，滿足一定條件的給予不超過投資額15%、單筆不超過45萬元的風險補貼。對于類似補助，政府有關部門需要做實質性判斷。出于保護國有資產安全的目的，政府引導基金通常設置較為嚴格的行政決策審批程序，或者是設置一票否決權等，影響了基金決策的科學性和效率性。

設立政府引導基金，是希望通過政府資本的參與，并且給予必要的優惠，利用市場機制，激勵子基金愿意承擔風險，投資于高科技創業企業，其中市場機制是關鍵。根據激勵理論，被激勵者承擔風險的意愿，并不與激勵水平高低直接相關，而是與激勵結構直接相關。在學術上有個詞，稱為激勵的“維嘎”，只有激勵的“維嘎”高，對于承擔風險的激勵程度才高。設立風險補助，根據基金的經營狀況，適當調整分配結構，未必改變激勵結構。相反，單純提高激勵水平，會產生政府基金擠出民間資本的結果，例如加拿大的LSIF對獨立風險資本的擠出效應。如果激勵水平不足，會產生民間資本參與度不足的結果，使得引導基金的子基金募集產生困難。

為使政府引導基金充分有效發揮作用，需要運行機制創新。創新政府引導基金的內部運行機制，不僅是發展雄安政府創新創業引導基金的要求，也是發揮雄安新區機制創新引領作用的一種方式。

三、政府引導基金的外部運行環境

政府引導母基金和子基金的運行，需要經歷募、投、管、退四個環節，需要必要的社會服務，包括政府服務和非政府服務。例如政府在各個環節的審批，尤其是政府引導基金涉及到國有資產，需要接受國有資產管理部門監管。在各種運行環境中，最重要的是對民間資本具有足夠的吸引力。資本具有很高的流動性，高收益很容易吸引資本。風險資本投資于高科技創業企業，需要通過退出獲利，要使風險投資獲利，必須形成成功投資的通暢退出渠道。在風險投資退出中，高收益的退出渠道是IPO和并購，提供必要的退出環境，是風險投資發揮作用的保障。政府出資、給予優惠政策、給予風險補助等措施，盡管對吸引民間資本起到一定作用，但更大的激勵作用來自于市場化的獲利。典型的成功風險投資，在經過5至8年的持有培育期后，獲得上百倍甚至更高的收益。風險投資的超高收益，才真正形成對承擔高風險的補償和對資本的吸引。

風險投資人才，是制約風險投資發展的重要因素。風險投資人才屬于特殊人才，應具有對高新技術的敏銳洞察力，對高新技術市場走向及潛力進行準確判斷，對高新技術企業產品的需求做較為準確的判斷，還需要具備考察挖掘創始人的能力，具有管理知識和才能。為了吸引創投人才，上海市人社局于2015年底發布《關于服務具有全球影響力的科技創新中心建設實施更加開放的國內人才引進政策的實施辦法》，規定創業投資機構的合伙人或副總裁及以上的高級管理人才，已經完成在本市投資累計達到3000萬元的，可以直接申辦本市常住戶口。在建設的初期階段，雄安不具備對高端人才的自然吸引力，需要政府著力創造吸引高端創投人才的環境。

在政府引導基金的運行初期，以色列政府利用引導基金引入國際著名風險投資管理機構，可以作為一種借鑒。1977年，以色列政府與美國合作，設立了雙邊工業研究與開發基金（BIRD），初始基金1.1億美元，投資支持以色列和美國合資企業的科技研發經費，并按照一定方式獲利，以便于基金滾動。1994年，以色列政府與加拿大也開展了類似合作。研究數據表明，雙邊合作的政府基金，取得了和獨立風險投資機構同樣的經營業績，而且在很大程度上支持了以色列企業科技創新能力。

四、結論

將雄安建設成為“創新驅動引領區”，需要政府引導基金的創新引導作用。設立面向雄安創新的政府引導基金，需要在運行機制上積極探索。雄安政府創新引導基金，不僅在經濟上創新驅動，而且在機制上形成創新示范，將對我國經濟體制改革，促進經濟結構轉型，提升經濟競爭力，實現經濟的可持續長期穩定增長，具有重要意義。