海外并購績效研究的文獻綜述

王寶軍

海外并購績效研究的文獻綜述

王寶軍

新世紀以來，中國企業頻繁地進行海外并購活動，但是在海外并購完成之后企業的績效表現往往又不盡人意。為此有很多學者進行了關于中國企業海外并購的相關研究，可是不同研究者從不同的角度對其研究予以解釋往往又會得出不同的結論。文章通過對影響中國企業海外并購績效的文獻進行回顧分析，梳理出了影響中國企業海外并購績效的因素、海外并購績效的衡量指標以及當前研究中學者們最常采用的研究方法。

海外并購績效；文化距離；影響因素

一、引言

企業進行的海外并購活動作為企業一項重要的外部治理行為，其成功的標志不應該僅僅是并購合同的簽訂，成功簽訂并購合同只是并購完成的第一步，在并購完成之后其績效是否提高，是否達到了預先設定的目標才是企業進行海外并購成功與否的評判標準。所以，在開展有關海外并購的研究時，對海外并購之后的績效表現進行考量是一個重要的因素。綜合國內外目前關于海外并購績效的研究來看，目前聚焦海外并購績效的研究主要有海外并購績效的影響因素、并購績效的衡量指標及并購績效的研究方法等幾方面。有時候往往相同的影響因素，相同的研究方法，不同的績效衡量指標可能得出的結果也會有所差異，為此文章從這三個方面對海外并購績效進行了回顧。

二、海外并購績效的影響因素

對海外并購績效的前因變量進行研究，一直是研究海外并購的熱點，當前學者的研究發現影響海外并購績效的因素有很多，關于這方面也有很多成果呈現。余鵬翼和王滿四（2014）研究發現，在并購活動中現金支付的方式、第一大股東持股比例、并購雙方的文化異質性、收購公司的政府關聯度等都會對企業開展的跨國并購績效產生影響。卞金鑫和吳青（2016）發現企業在不同交易所的交叉上市也會對企業的并購成敗及并購績效產生影響。

Lietal.（2016）對2000--2011年間中國企業進行的367起跨國并購事件進行研究發現文化距離會負向影響企業的價值創造過程，而在大型企業、有過并購經驗或在同一行業內進行并購的企業而言，文化距離的影響因素較小，Lietal.的這項研究進一步強調了企業的規模效應及學習和吸收能力對企業的重要性。

朱勤和劉垚（2013）發現東道國制度環境、企業自身規模大小、并購規模等也會并購后的企業績效。同時還有很多研究也發現國際經驗、制度距離、文化差異、管制制度等也會影響到并購后的績效表現（潘旵等，2016；蔣冠宏，2015；閻大穎，2011；付竹，2013）。

下表是對近些年來影響中國企業海外并購績效的文獻進行分析得出的歸納圖表：

制度距離陳澤等,2 0 1 2(法律體系);林季紅,張璐,2 0 1 3(市場開放度);Z h a n g等,2 0 1 1(國家風險指數);閻大穎,2 0 0 9(全球經濟自由度指數,營商難易度);閻大穎,2 0 1 1(全球經濟自由度指數,全球治理指數)文化距離 付竹,2 0 1 3;閻大穎,2 0 0 9,2 0 1 1;M a r t i n 和 O l i v e r,2 0 0 3國家競爭優勢 閻大穎,2 0 0 9(全球競爭力指數)東道國經濟情況 馮梅,鄭紫夫,2 0 1 6行業因素 余鵬翼,王滿四,2 0 1 4;L i等,2 0 1 6;B e u l e 和 S e l s,2 0 1 6區位因素 顧海峰,謝曉晨,2 0 1 3;劉耙,李元旭,2 0 1 6;G i o v a n n i 等,2 0 0 5匯率 陳澤等,2 0 1 2;D u和 B o a t e n g,2 0 1 5收購目標企業股權比 張建紅等,2 0 1 0;付竹,2 0 1 3;林季紅,張璐,2 0 1 3主并企業國際經驗 閻大穎,2 0 0 9,2 0 1 1;L i等,2 0 1 6主并企業規模 樊秀峰,李穩,2 0 1 4;G a b a等,2 0 0 2并購交易規模 朱勤,劉垚,2 0 1 3支付方式 余鵬翼,王滿四,2 0 1 4是否交叉上市 卞金鑫,吳青,2 0 1 6;顧露露,R o b e r t,2 0 1 1管理層持股比例 杜群陽,項丹,2 0 1 3第一大股東持股比例 潘杰,唐元虎,2 0 0 5主并企業政府關聯程度 顧露露,R o b e r t,2 0 1 1;B u c k l e y等,2 0 0 7;D u,B o a t e n g,2 0 1 5宏觀層面影響企業海外并購績效的因素微觀層面

三、海外并購績效的衡量指標及研究方法

在海外并購績效的研究中，研究者們主要采用事件研究法或會計指標法這兩種研究方法對企業的海外并購績效進行衡量。事件研究法是研究當并購事件發生時，股價是否會隨之產生波動，以及是否會產生“異常報酬率”，然后借由這一并購行為，來研究股價的波動與并購事件的發生是否相關，通過股價波動來研究海外并購績效；而會計指標法則是通過并購事件發生前后年度相關會計指標的變化來判定并購事件對企業績效的影響。目前國內外學者在進行績效分析的研究時，盡管選擇的測量指標可能有所不同，但是在方法選擇上多是這兩種研究方法，下面是基于這兩種方法及選擇的指標進行的文獻回顧。

（一）事件研究法

Du和Boateng（2015）以1998-2011年中國468家海外并購企業為樣本，運用事件研究法中累計超額收益率（CAR），分析了國有產權、制度因素對海外并購績效的影響，結果發現在10天的窗口期中中國企業價值從0.4771%上升到1.521%。劉勰和李元旭（2016）、Li等（2016）、Aybar和Ficici（2009）、顧露露和Robert（2011）等也利用CAR進行了并購績效的研究。

何先應和呂勇斌（2010）以2000-2007年發生海外并購行為的中國上市公司為樣本，運用長期事件研究法中的連續持有超常收益（BHAR）對中國企業的海外并購長期績效進行了檢驗，發現中國企業海外并購的長期績效整體上并沒有得到改善。林季紅和劉瑩（2013）也利用BHAR進行了研究。

馮梅和鄭紫夫（2016）以2000-2014年間發生海外并購的46家中國企業為樣本，運用最小二乘法和事件研究法中的反常收益率（AR）對影響海外并購績效的因素進行研究。研究發現文化距離、并購雙方所在國清廉程度差異、東道國GDP增速、主并企業國有成分及是否具有海外并購經驗等都會影響海外并購績效。

（二）會計指標法

余鵬翼和王滿四（2014）以2005-2010年滬深股市并購成功的103家上市公司樣本進行研究，利用會計指標法，選取多個財務指標構建綜合指標體系研究了影響海外并購績效的影響因素。

朱勤和劉垚（2013）以2000-2008年滬深上市公司發起的38起跨國并購交易為樣本，運用會計指標法，從現金流指標和賬面指標兩大類對研究影響跨國并購財務績效的因素。選取的指標主要有銷售現金比率（OCFS）、每股經營現金凈流量（PSCFFO）、凈資產收益率ROE、總資產周轉率（TAT）和營業收入增長率（IRMBR）。

樊秀峰和李穩（2014）以2009年發生海外并購的44家中國企業為樣本，運用傾向匹配得分和會計指標法進行研究，選取四個方面的九個財務指標構建綜合得分，研究發現海外并購在整體上并未改善上市公司財務績效。選取的財務指標有：每股收益、每股凈資產、股東獲利能力、資產負債率、流動資產比率、總資產增長率、凈資產增長率、資產報酬率、總資產凈利潤率。

付竹（2013）以2007年的截面數據研究了文化距離對跨國企業績效的影響，選取海外子公司的銷售收入作為財務績效指標，結果發現文化距離會負向作用于企業的財務績效，而當企業選取控股比例較高的進入模式時，則能減輕文化距離對績效的負面影響。

Morosini等（1998）以1987-1992年間的52個跨國并購樣本，利用會計研究法，選取銷售增長率作為財務績效的替代指標，對國家文化距離與跨國并購績效之間的關系進行了研究，結果發現文化距離與跨國并購績效正相關。

李進龍等（2012）以1998-2008年間發生跨國并購的118起案例為樣本，選取Tobin’sq來衡量并購績效，對影響中國企業跨國并購績效的相關因素進行了研究，研究結果發現中國企業在制度環境復雜的國家并購績效較好；并購雙方之間的文化距離越大，并購后產生的協同效應越大；文化距離在以營商環境指數表示的制度環境與以Tobin’sq表示的并購績效之間起到競爭性中介效應。

四、結論

通過以上對相關文獻的回顧可以發現，學者們對海外并購的很多方面都進行了研究，關于影響海外并購績效的因素也進行十分詳實的研究。目前關于影響海外并購績效的因素的研究認為應將影響海外并購績效的因素分為宏觀和微觀兩個方面，同時研究還普遍認為母國和東道國之間的制度距離和文化距離是影響海外并購績效最主要的兩個因素，其余因素或許會對海外并購績效產生影響，但是影響遠不及制度距離及文化距離來得大。

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F271

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1008-4428（2017）09-27-02

王寶軍，男，江蘇淮安人，南京師范大學商學院碩士，研究方向：公司治理。