國家信息中心預測部主任、首席經濟師祝寶良：去杠桿背景下的經濟政策取向

目前去杠桿背景條件下我國的宏觀經濟政策取向，我認為以下三方面值得關注：第一，如何評價當前的經濟形勢；第二，從下半年到明年上半年經濟走勢如何；第三，在此基礎上應該采取什么對策。

當前的經濟形勢

當前經濟正在平穩運行，一二季度GDP增速均為6.9%，比去年四季度還高，達到2012年以來的最高水平，經濟穩中向好，結構在調整。我認為，一季度經濟之所以穩住，最核心的因素有兩點：第一，庫存的因素；第二，出口增長速度明顯高于預期。

首先來看庫存。從去年三季度開始工業產成品加庫存對GDP的貢獻在不斷加大，今年一季度產成品加庫存增加拉動GDP增長0.8%，預計二季度產出品庫存將GDP向上拉動0.4%。

再看出口增加。觀察世界經濟可以發現，二戰以來在全球化背景下，全球的貿易增長和GDP增長關系密切，全球貿易增速一般是GDP增速的2倍，但是過去連續五年世界貿易增速都低于GDP增速，全球的儲蓄率超過投資率。要讓投資儲蓄平衡，就要降息，通過量化寬松將市場利率達到0附近以上，物價達到2%左右。去年四季度全球貿易增長開始上升，我認為這是轉折點，貿易增長將再次超過GDP增長。那么出口上升到底是美國、歐洲、日本拉動的還是靠中國拉動的，也至關重要。如果全球投資上升，是因為美國、歐洲、日本開始加杠桿了，消費開始上升，全球出口上升，那么中國的出口增長就有可持續性。如果是因為中國推進結構性改革后，大宗商品價格上升，大宗原材料進口增加，帶動了資源出口上升，從而引起貿易的上升，那么一旦中國經濟下行，全球的出口就下來了。IMF認為，中國的供給側結構性改革加上西方發達國家的經濟復蘇，共同帶動了這輪出口的上升。

庫存在緩慢減少，同時出口有一定的韌性，出口增速好于預期，這是解釋當前中國經濟還不錯的重要原因。庫存這個因素是一個短期因素，出口因素帶有一定的周期性及不確定性。

宏觀經濟走勢預測

根據菲利普斯曲線，失業率與通貨膨脹存在一種交替關系，當通貨膨脹率高時，失業率低；通貨膨脹率低時，失業率高。而過去五年世界各國的失業率都在回落，低失業率卻沒有帶來物價上升、工資增加，我認為這是因為人工智能代替了一些低端勞動力，因此我對世界經濟不悲觀，世界經濟對中國經濟有一定的拉動作用。

大家都認為中國和美國、歐洲一樣也有一個投資周期，我認為還應考慮政策周期、房地產周期、設備投資周期以及庫存周期。首先來看政策周期，其主要體現在兩方面。一個是近五年來基礎設施建設力度加強，目前基建項目大量在市縣兩級，以功能性基建項目居多，比如教育、醫療、文化、環保、垃圾處理、污水處理、地下管廊等項目。市縣兩級有事權，但沒有財權，其融資問題亟待解決。一部分基建資金來源于當地小銀行的支持，如果政府購買服務中斷，加上宏觀去杠桿及規范銀行同業業務，那么中小銀行面臨的風險是比較大的。另一個是開發區機制。通過新建開發區將土地賣出，招商引資開發房地產，從而將行業價格拉動起來。

關于房地產周期。現在政府在抑制房地產價格上升，大家認為一二線城市房地產很火，我認為這是虛假繁榮。因為三去一降一補的過程即貨幣化的過程，去年有一半棚戶區全部實現了貨幣化安置，大量的當地庫存房地產幾乎全部消化，因此給市場一個錯覺，認為房子庫存沒了必須馬上供地，這種需求實際上并不完全真實。房地產投資還是要往下降的。

再來看這種背景下的設備投資周期?；叵?998年、1999年及2000年進行的國有企業改革，連續三年制造業投資出現負增長。此后隨著我國加入世界貿易組織，一系列行業開始開放，大部分投資就開始恢復，制造業投資增幅有的年份能高達50%。目前這一輪經濟出清，制造業資本存量的增幅現在是10%，比1998年那一輪高得多，但是1998年制造業增長速度是12%～16%，現在是6%。因此，我認為中國的制造業還沒有完全出清，要用新常態的邏輯、結構調整的觀念來看當前的經濟。

如今正在去杠桿，貨幣是要適度緊縮的，在杠桿穩住后企業重新開始加杠桿，將是中國經濟到底部的信號。

主要宏觀調控政策

未來改革將處于十分重要的位置，具體政策要從財政政策和貨幣政策兩方面入手。

首先來看財政政策。目前財政部嚴格禁止以政府購買服務名義違法舉債，12大類基礎設施建設不準政府購買服務，那么基礎設施建設投資減掉預算撥付、民間投資，剩下的資金地方政府要負償還責任。建議未雨綢繆，讓市縣兩級政府有發債的權力，可以賣掉一些類似MBS的資產，靠融資繼續開展基建。

再來看貨幣政策。目前來看貨幣政策將繼續維持穩健中性，這個大趨向不會變。隔夜市場利率有可能回到4月份監管加強之前的水平，但會高于去年的8月份和今年3月份的利率水平，建議通過公開市場操作將市場利率維持在目前2.5%的水平。此外，目前大量中小銀行面臨一些困難，可以考慮將存款準備金降至8%，如果部分中小銀行仍然存在資金缺口，那么可以運用一些清算工具進行市場化出清。出口機制效應未來可能變弱，此時維持必要的基礎設施建設以防范房地產投資大規模收縮，這也是必要的政策選項。

責任編輯：鹿寧寧 劉穎