發達國家的僵尸企業占比并不比中國低

謝瑋

7月24日，美銀美林發布研報稱，盡管歐洲中央銀行想要緊縮貨幣政策，但歐洲有大量的僵尸企業過分依賴廉價信貸，捆住了決策者們的手腳。

美銀美林歐洲信貸策略負責人巴納比·馬丁（Barnaby Martin）表示，9%的歐洲大型公司都在靠銀行的低利率和寬松的貸款存活，它們幾乎都可以被視作僵尸企業。一旦歐洲央行過快采取緊縮措施，這些公司可能隨時面臨“雷曼時刻”。

寬松政策助長僵尸企業

在美銀美林的測算中，歐洲9%的非金融公司是僵尸企業，利息覆蓋率指標（衡量公司產生的稅前利潤能否支付當期利息）為1或更低。這些僵尸企業主要屬于能源和公共板塊，最容易受到利率上升的影響。其中，意大利廣播公司Mediaset SpA、瑞典能源公司Lundin Petroleum AB、法國廣告公司Publicis Groupe SA以及荷蘭傳媒集團Altice NV已經入不敷出。

得出這樣結論的并非美銀美林一家。6月，國際清算銀行覆蓋了14個發達國家的年度報告顯示，在這些國家的上市公司中，僵尸企業平均比例由2007年的不到6%增加到2015年的10.5%。

今年1月，經合組織也曾發布一份名為《行尸走肉？OECD國家僵尸企業與生產率關系研究》的報告。報告稱，自2000年代中期以來，各國僵尸企業數量占比越來越高，沉沒成本也日趨增加。這些僵而不死的企業“拜金融危機遺產所賜而存活下來”，由于危機后各國央行的超級寬松政策，長期的低利率，導致市場上勞動力和資本的錯配以及低效運轉。銀行不愿意驅使企業破產，因為破產也將傷害到銀行自己的資產負債表。

經合組織的報告認為，公司規模越大，其成為僵尸企業的概率也越大。由于各國政府傾向于減少因大公司破產而造成的就業損失，因此大公司更有可能獲得政府補貼，特別是在經濟危機時期。同時，由于關系型節點或銀行寬松政策的存在，銀行也有動機讓大公司存活下來。此外，年限較長的公司，尤其是成立時間超過40年的公司，成為僵尸企業的可能性更大，這些公司往往擁有大量雇員，并較容易獲得銀行補貼。

報告顯示，2013年，西班牙僵尸企業的比例最高，達到10%;意大利6%的企業屬于僵尸企業，是2007年的2倍，其資本存量和就業比重分別高達19%和10%;法國僵尸企業的比例最低，僅為 2%。

僵尸企業或捆住央行決策者手腳

7月12日，加拿大央行7年以來首次提高其主要貸款利率，成為繼美聯儲后全球第二個進入加息周期的央行。許多投資者都在押寶歐洲央行、英國央行等是否可能緊隨其后收緊政策。

而在美銀美林看來，雖然中央銀行們有意退出刺激計劃，但大量僵尸企業的存在，可能捆住決策者的手腳。

7月20日，歐洲央行召開貨幣政策例會，宣布維持零利率政策不變，繼續執行每月600億歐元的購債計劃至今年底，并在必要時延長。歐洲央行行長德拉吉在新聞發布會上說，為使歐元區通脹率達到低于但接近2%的目標，歐洲央行在維持當前的經濟刺激政策上必須要有“耐心”。

“公開的秘密是歐洲央行行長德拉吉將于明年逐漸減碼寬松政策，而上個星期他卻是超級鴿派。”巴納比·馬丁在接受CNBC采訪時表示，“顯然，他受到了非常大的政治壓力。”

“過去5年來歐洲貨幣政策令許多盈利能力薄弱的公司得以繼續為其債務融資，以避免違約。”巴納比·馬丁稱，這導致債券發行高度集中在“少數人”手中。“年初至今，排名前20的債券發行人供應量市場占比40%。這一數字在2015和2016年還是25%，這導致信貸市場上的‘超級公司。”

巴納比·馬丁認為，這些因歐洲央行企業債券購買計劃受益的歐洲企業，銀行利率一旦提高，預計到2018年的某個時間會出現困難。

Brooks Macdonald fund基金經理Niall O'Connor博士認為，在量化寬松政策推動下資本涌入風險資產，從而創造了泡沫。在他看來，“當中央銀行關閉水龍頭，這些easy money就會蒸發，泡沫隨著破滅。”

“當今的世界負債比2007年全球金融危機之前更高，經濟增長乏力，資產價格高企，許多企業負擔了很多用來進行債券回購的債務，僵尸企業的數量自2007年以來翻了一番。”Longview Economics首席執行官克里斯·沃特林（Chris Watling）表示，負債沉重的全球經濟可能容易受到即將到來的加息的影響。

美銀美林預計，為了等待經濟進一步好轉，歐洲央行最早將在2018年1月開始退出寬松，并從2019年春天開始調高利率。

僵尸企業破產慢并已阻礙新投資增長

各國政府將如何整治垂死掙扎的僵尸企業？任由僵尸企業倒閉代價不小，而讓僵尸企業茍延殘喘會拖垮經濟。

經合組織報告認為，僵尸企業占比的增加與非僵尸企業的投資、就業減少密切相關。一是長期疲軟公司不退出市場會造成經濟投資的整體疲軟;二是僵尸企業產生的“擁堵效應”將通過扭曲資源的重新分配，抑制潛在產出增長。就經合組織成員國實際情況來看，與全球金融危機前相比，僵尸企業比例的增加導致了2%的累計投資損失及0.7%的就業損失。

不少國家仍在向“僵尸企業”輸血。據報道，韓國政府在3月23日宣布向出現財務危機的全球第二大造船公司大宇造船和船舶工程有限公司提供高達2.9萬億韓元（約合26億美元）的救助金。這也是自2015年10月以來，韓國政府向這家瀕臨破產的企業提供的又一筆援助。

在東京富士通研究所經濟學家馬丁·舒爾茨（Martin Schulz）看來：“沒有老的公司退出，新的公司就不能進來。因為市場已過度擁擠。”

根據經合組織的報告，僵尸企業數量持續增加，低效的退出程序是造成這一現象的部分原因。報告認為，意大利破產法庭的動作極端緩慢，平均需要8年時間才能清算一家失敗企業;相比之下，美國只需要幾個月時間。由于冗長的流程造成法律費用居高不下，債權人經常只能收回其聲索金額的一小部分。

然而，英國卻是一個特例，2007 年后，盡管其經濟發展也受到較大影響，但由于與其他經合組織成員國相比，英國的破產程序十分高效，其僵尸企業比例不升反降，這使其投資增加了1.5%。