實體經濟指明中國金融改革方向

史晨昱

中國金融業與中國經濟一樣處于增長的十字路口。中國金融業需從助力實體經濟崛起中重新獲取動能。由于金融業的一舉一動牽動著中國經濟的脈搏，促進金融業業務調整也必然成為解決經濟結構失衡的主要路徑之一，二者亟待更深入的良性互動。只有為實體經濟的長期均衡增長奠定堅實基礎，才能更大程度地保證金融資源的安全和收益

五年一度的全國金融工作會議，可以說是金融領域的政策“風向標”。2012年的會議提出加快金融基礎設施建設、改善金融發展環境，此后金融自由化和監管放松成為過去5年金融工作的總基調。不久前閉幕的第五次全國金融工作會議規格超過以往，鮮明提出“金融要回歸本源，要服從服務于經濟社會發展”，重新指明了未來較長時間金融工作的大方向。

金融業本身是個需要加杠桿運營的行業，只要不超過一定限度而且資金投向實體經濟，金融杠桿就是有益的。隨著中國利率市場化的深入和金融市場的不斷發展，利差收窄，商業銀行面臨營利壓力，金融機構在創新的旗幟下開始了瘋狂的加杠桿之路，金融市場新產業、新業務花樣迭出，金融亂象橫生，部分金融機構通過資金多層嵌套實行監管套利，風險不斷累積。方正證券的研究數據顯示，銀行表內杠桿由2013年的14.99倍，增長到2016年底的18.79倍；表外杠桿，由2.01倍增長至4.92倍。

以近年來最活躍的資管行業為例。2012年第三季度開始，中國資產管理行業分業經營壁壘被逐漸打破，由于監管的不斷放開，資產管理行業進入進一步的競爭、創新、混業經營的階段。銀行、券商、信托、基金、保險等機構的資管業務不斷發展、豐富、成熟，泛資管時代正式來臨。然而五年之后，中國資管行業的風險與問題逐漸暴露。資管行業存在多層嵌套、杠桿不清、套利頻繁、剛性兌付和交易復雜等金融亂象，對金融穩定構成挑戰。

這種金融業加杠桿、自我膨脹的發展模式具有極大的風險。金融機構之間的存貸款業務使得銀行間市場流動性趨緊，在一些特定時點會導致利率的大幅波動，并使得中央銀行被迫提供流動性。金融資產的高度波動性會導致信用違約風險并在金融機構間傳染，極易形成系統性風險。更為重要的是，資金脫實入虛，使得社會融資成本居高不下，其已成為中國經濟“攔路虎”。信貸資金從儲戶到資金的需求方企業，中間要經過信托、券商、基金子公司等一系列中介服務機構的配合，導致大量通道業務滋生，資金傳導到實體經濟的鏈條環節過長，且層層加碼。該問題必然是金融改革的重點。

本次會議將金融服務實體經濟的重要性顯著提升。2012年與2017年的會議提出的第一條原則都是金融要服務實體，但在重視程度上明顯不同。本次會議指出，金融不僅要服務于實體經濟，更要“服從”于經濟社會發展。服務實體經濟不僅是金融工作的基礎和出發點，更是“落腳點”。因此，未來金融行業的發展大概率將與實體經濟的發展速度相匹配，避免過度滯后或超前發展。

與2012年不同的是，本次會議指出“為實體經濟服務是防范金融風險的根本舉措”“樹立質量優先的理念”。聯系目前正在進行的金融去杠桿，所要擠出的正是在金融領域空轉、靠加杠桿做大收益的資金，不難看出金融去杠桿將繼續推進。未來可能會出臺更多的政策推動金融業脫虛向實。

本次會議提出“要把更多的金融資源配置到經濟社會發展的重點領域和薄弱環節”。相比2012年“確保資金投向實體經濟”的表述而言，本次會議表述更加細致，明確了實體經濟中金融資源的首要配置方向。

本次會議，首次提出“設立國務院金融穩定發展委員會”，對于中國金融監管體系的完善具有里程碑式的意義。隨著金融機構綜合化經營趨勢加劇，交叉性金融風險產生的可能性加大，分業監管的模式存在溝通成本較大、效率較低的問題，金融監管協調機制亟需進一步升級。隨著該高層級的監管協調機構落地，統籌協調貨幣政策、財政政策和產業政策等各項金融政策和宏觀經濟政策，更好地把握金融發展和實體經濟之間的關系，提高金融業服務實體經濟的水平。首先，在保障實體經濟發展所需資金的前提下實現金融去杠桿，優化資本結構，是未來一段時間內金融工作的重點。其次，引導金融行業從綜合混業經營向專項分業經營有序轉變。不受約束的混業經營在一定程度上導致了美國20世紀30年代的大蕭條，最近一次全球金融危機的爆發也難辭其咎?！熬劢怪鳂I，做精專業”應成為中國金融行業未來一段時間的發展方向。爭論多年的資管混業等突出矛盾有望得到徹底解決，相關改革大幕拉開。大資管將在這個大監管下真正成為現實。未來資管行業將回歸本源，不斷提升資產管理服務能力，引導資金脫虛向實，為實體經濟持續健康發展注入源源不斷的新動力。

金融與實體經濟，不是單純的一張皮的兩個面，二者都有各自的運行規律。只有經濟和金融均合理發展的時候，二者的關系才會協調。過去幾年金融亂象的產生，雖然有金融業自身和監管缺位的問題，但也與實體經濟泡沫化發展和地方政府預算軟約束有關系。因此，處理好二者關系，也要解決國企杠桿率過高的問題，該問題不解決，金融高風險的問題無法消除。據社科院統計，截至2015年底，我國債務總額為168.48萬億元，全社會債務率為249%，其中，居民部門債務率約為40%，政府部門債務率約為40%，非金融企業部門債務率為156%。從國際橫向比較看，中國非金融企業杠桿率水平處于前列，而國有企業債務總額占非金融企業債務的比重大約在2/3左右。

本次會議強調要把國有企業降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業”工作，這說明中央政府認識到目前企業部門杠桿率高企的核心問題，也說明中央政府推行國有企業混合所有制改革的決心。如果實體投資回報率不能回升，以至于實體投資回報率低于金融機構融資成本的話，即使加強金融監管，也不會有效地驅動金融資源流向實體投資。因此，金融能否更好地服務實體經濟，關鍵要看未來實體經濟的結構性改革能否加速。

中國金融業與中國經濟一樣處于增長的十字路口。中國金融業需從助力實體經濟崛起中重新獲取動能。由于金融業的一舉一動牽動著中國經濟的脈搏，促進金融業業務調整也必然成為解決經濟結構失衡的主要路徑之一，二者亟待更深入的良性互動。只有為實體經濟的長期均衡增長奠定堅實基礎，才能更大程度地保證金融資源的安全和收益。