員工持股“飲鴆止渴”不虧才怪

何志聰++曾國鑫

自從2014年6月20日中國證券監(jiān)督管理委員會制定并發(fā)布《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導(dǎo)意見》以來，已經(jīng)有649家上市公司披露了員工持股計劃，在最終購買/認(rèn)購實施完成的475份員工持股計劃中，有近五成的員工持股計劃已經(jīng)虧損或者面臨虧損

員工持股計劃，從字面意義上看是員工購買/認(rèn)購公司股票的一個渠道，很多不明就里的人士甚至是上市公司會將其解讀為一種實施員工激勵的工具。但從本質(zhì)上深究，員工持股計劃并非一種激勵的工具而是一種投資的工具。既然是一種投資工具，那么員工持股計劃所面臨的風(fēng)險，尤其是計劃虧損的風(fēng)險與市場上的股權(quán)投資工具類似；但實際上，員工持股計劃所面臨的風(fēng)險甚至要超過其他品種的股權(quán)投資工具。

為什么？這是由于員工持股計劃（尤其是自二級市場購買類型的員工持股計劃）往往以市價成交，而不少上市公司偏好在公司股價出現(xiàn)持續(xù)下跌趨勢時推出員工持股計劃，寄期望于能夠通過員工持股計劃穩(wěn)定市場信心，或者是基于較低的股價實施員工激勵，甚至是充當(dāng)股東減持的交易對手。但當(dāng)公司股價下跌趨勢繼續(xù)保持時，意味著完成購買的員工持股計劃將面臨虧損。

上述的現(xiàn)象或行為，可以用一個中國成語來概括：飲鴆止渴。由于部分員工持股計劃推出的時點處于公司股價下跌的過程，因此公司希望能夠通過員工持股計劃來穩(wěn)定公司的股價或者員工激勵，但這僅僅能夠解一時之暢快。

《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導(dǎo)意見》中明確，員工持股計劃的持股期限不得低于12個月，以非公開發(fā)行方式實施員工持股計劃的，持股期限不得低于36個月。由于員工持股計劃持股期限過短，催生了上市公司員工持股計劃的短期行為：1.通過二級市場購買的方式實施員工持股計劃，以提振市場信心或者穩(wěn)定公司股價；2.股票來源于股東轉(zhuǎn)讓的員工持股計劃，充當(dāng)股東套現(xiàn)的工具；3.期望通過資金杠桿，實現(xiàn)員工持股計劃的大幅盈利。典型的短期行為，進(jìn)一步導(dǎo)致了員工持股計劃的虧損。

據(jù)統(tǒng)計，在已經(jīng)實施完成的475份員工持股計劃中，通過二級市場購買作為股票來源的員工持股計劃共有364份，約占已經(jīng)實施的員工持股計劃數(shù)量的76.63%；股票來源于股東轉(zhuǎn)讓的員工持股計劃共有237份，約占已經(jīng)實施的員工持股計劃數(shù)量的49.89%；附帶資金杠桿的員工持股計劃共有123份，約占已經(jīng)實施的員工持股計劃數(shù)量的25.89%。由此可見，抱著穩(wěn)定股價、股票接盤以及一夜暴富目的的員工持股計劃并不在少數(shù)。

但事實情況是否如愿？有數(shù)據(jù)顯示，目前已有超200份員工持股計劃總體浮虧，上述虧損的員工持股計劃大多懷有投機(jī)目的或者是屬于高杠桿高價格建倉的情形。

由于員工持股計劃在購買價格上并不具有優(yōu)勢，無股東或?qū)嶋H控制人兜底的員工持股計劃尤甚，因此員工持股計劃并不屬于激勵工具；由于員工持股計劃一般以市價在二級市場上購入公司股票或者按照股票發(fā)行價格認(rèn)購公司增發(fā)的股票，其身份與地位較公司其他股東的身份與地位無異，因此可以視其為一種投資工具。而作為一個投資工具，員工持股計劃在實施時應(yīng)該從投資的角度出發(fā)而非激勵的角度出發(fā)，充分考慮市場的趨勢以及自身的盈利能力，而非盲目地實施員工持股計劃。如果實施員工持股計劃過程中過于盲目，忽略了投資的基本邏輯，價格高位介入則加大了虧損的風(fēng)險，資金杠桿過高則加大了爆倉的風(fēng)險。

不少上市公司在實施員工持股計劃時，多多少少都帶有些“賭博”的性質(zhì)，正如前文統(tǒng)計數(shù)據(jù)所表現(xiàn)的，穩(wěn)定股價、充當(dāng)股東減持“接盤俠”以及帶有資金杠桿的員工持股計劃占比很高，意味著這些員工持股計劃在實施時，就已經(jīng)“目的不純”，其已回避了基本的投資邏輯，更多的是為一己之私利而鋌而走險。

不可否認(rèn)，證監(jiān)會出臺的《關(guān)于上市公司實施員工持股計劃試點的指導(dǎo)意見》目的是為了規(guī)范員工持股計劃的行為，而實際情況是，這個指導(dǎo)意見并沒有發(fā)揮出想象中的作用，僅僅是把員工持股計劃進(jìn)一步暴露在大眾面前。中國民間有個游戲名叫“擊鼓傳花”，當(dāng)鼓聲響起時花球開始傳遞，而當(dāng)鼓聲停止時，手中拿著花球的那個人則要接受懲罰。員工持股計劃，生動地將擊鼓傳花這個游戲表現(xiàn)了出來：當(dāng)股東有高位減持需求的時候或者公司股價需要穩(wěn)定的時候，員工持股計劃通過二級市場購買股票或者受讓股東減持股份來持有公司股票，當(dāng)公司股價不再風(fēng)光時，有的員工持股計劃功成身退實現(xiàn)盈利，而有的員工持股計劃一片哀號面臨虧損，對于那些當(dāng)初寄希望于通過資金杠桿賺取更多利潤的員工持股計劃，虧損與爆倉來得更猛與更快一些。

由此可見，忽略了基本的投資邏輯，大多數(shù)抱著賭博甚至是接盤目的的員工持股計劃最終均將輸?shù)靡粩⊥康兀m然一小部分抱著賭博或者是接盤目的的員工持股計劃可能僥幸已經(jīng)取得了一定的盈利，但更多的還處于水深火熱之中。不論結(jié)果如何，我們都可以認(rèn)為，忽略方法本身所帶來的巨大的風(fēng)險以及可能的后果來解決眼前的急迫是不可取的。

員工持股計劃本質(zhì)上屬于一項投資工具，上市公司在推出員工持股計劃的時候，應(yīng)該充分結(jié)合股票市場的波動趨勢、企業(yè)本身的盈利能力以及企業(yè)未來的發(fā)展方向進(jìn)行系統(tǒng)性的分析判斷，以投資的態(tài)度與角度決定是否需要實施員工持股計劃，而非在公司股價下跌時投機(jī)取巧，為了穩(wěn)定股價或者為了獲得較低的成本價格而推出員工持股計劃，這樣的思路，是百害而無一利的；不應(yīng)該為了穩(wěn)定股價或者股東減持等違背市場投資常理的目的而推出員工持股計劃，既害了自己也害了員工；更不應(yīng)該在這種飲鴆止渴的行為發(fā)生時，加上資金杠桿加速賭博的發(fā)生。

作者供職于上海榮正投資咨詢有限公司