聯創互聯神奇業績有“暗礁”？

王亮

上市公司收購的三家公司有諸多疑問待解，如收購標的毛利率遠高于同行，而聯創互聯應收賬款增幅遠超同期營業收入且壞賬準備計提比例遠低于同行。

7月10日，聯創互聯（300343.SZ）公告稱，公司正在籌劃收購資產事項，公司股票于7月11日起停牌。據聯創互聯8月9日發布的公告，本次交易初步確定采用發行股份及支付現金購買資產的方式進行，并募集配套資金；標的資產所屬行業為互聯網和相關服務業。

聯創互聯原專注于聚氨酯硬泡組合聚醚的技術研發、生產和銷售等業務。2015年，公司通過重大資產重組，開始涉足互聯網廣告業務，2016年相繼并購了上海兩家數字營銷公司。受此影響，聯創互聯凈利潤連續兩年實現三位數增長，2015年、2016年，歸屬母公司股東的凈利潤分別為3081萬元和2.01億元，分別同比增長了382.97%、553.59%。

2016年，聯創互聯高溢價收購來的三家互聯網廣告、數字營銷公司都是精準完成業績承諾。不過，《證券市場周刊》記者發現，上述三家公司有諸多疑問待解，如收購標的毛利率遠高于同行，而聯創互聯應收賬款增幅遠超同期營業收入且壞賬準備計提比例遠低于同行。

上海新合的神奇毛利率

截至2016年年末，聯創互聯商譽余額達26.87億元，其中最大的一筆商譽是因收購上海新合文化傳播有限公司（下稱“上海新合”）形成的，期末余額為11.53億元。

早在2015年3月，聯創互聯發布收購報告書稱，公司擬以發行股份及支付現金的方式購買上海新合100%股權。據當時評估報告，評估基準日（2014年9月30日）上海新合凈資產為8287萬元，評估值為13.32億元，增值率達1507.30%。

上海新合原股東齊海瑩等承諾，2015-2017年，上海新合扣除非經常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于1億元、1.3億元和1.5億元。據聯創互聯披露，2015年、2016年，上海新合實現的扣非后凈利潤分別為1.25億元和1.38億元。

上海新合主要盈利模式為與最終廣告主或4A公司簽訂廣告代理投放合同，向媒介爭取到優惠的媒體采購價，為最終廣告主或4A公司提供互聯網廣告投放策略及整合媒體資源服務，根據經客戶確定的排期向客戶收取廣告費用。

收購報告書顯示，2012-2014年，上海新合毛利率分別為9.73%、14.07%和20.86%。Wind資訊顯示，2016年，聯創互聯“廣告代理業務”銷售收入為16.08億元，銷售毛利率為21.75%。

在收購報告書中，上海新合提到的三個競爭對手中兩個為上市公司——華揚聯眾（603825.SH）和騰信股份（300392.SZ），兩者近年銷售毛利率已經連續下滑，且遠低于上海新合。

其中，華揚聯眾自2002年就轉型為提供互聯網及數字媒體領域全方位服務的廣告公司，其2014年、2015年和2016 年，廣告投放代理服務業務毛利率分別為14.05%、11.03%和9.65%，總體呈現下降趨勢。華揚聯眾解釋稱：“主要原因為，互聯網廣告服務市場競爭日趨激烈，媒體資源采購價格有所提高，公司支付給客戶的返利金額及返利比例也逐年提高。”

無獨有偶，作為國內最早涉足互聯網營銷領域公司之一的騰信股份“互聯網廣告服務”，近兩年銷售毛利率也出現不同程度下滑，2012-2016年分別為15.09%、15.82%、17.75%、16.90%和1.30%。

2016年，騰信股份實現營業總收入13.49億元，比上年同期減少7.11%；營業利潤為-3.12億元，比上年同期減少了287%。騰信股份在年報中解釋稱，營業收入和利潤下降的主要原因為公司新增客戶較少，行業內競爭加劇，加上公司對外投資失誤、內部費用急劇上升等因素，造成了2016年的虧損。

在收購報告書中，上海新合對毛利率的連續增長曾解釋稱：“上海新合于 2012年7月新開展汽車廣告業務， 2013 年、 2014年業務投放量較上年高速增長，同媒介的合作關系隨著業務量的增加而逐漸加深，上海新合整合媒介資源的能力和議價能力也隨之增強，媒體給予上海新合的返點率大幅提高。”

在收購報告書中介紹自身擁有眾多的媒體資源關系時，上海新合曾提到了“與汽車之家等垂直網站建立了良好的合作關系，具有相對明顯的采購價格優勢。”

《證券市場周刊》記者發現，上海新合原實際控制人齊海瑩與汽車之家原高管似乎有過交集。

收購報告書披露，上海新合2012-2014年的第一大供應商均為上海有車有家廣告有限公司及其關聯公司，對應媒介為汽車之家，采購金額分別為2675萬元、7036萬元和6867萬元。

2016年，聯創互聯第一大供應商為上海車智廣告有限公司（下稱“上海車智”），采購額為1.85億元。工商資料顯示，上海車智“網站或網站信息”為汽車之家。

2016年11月左右，上述兩家公司董事、法定代表人均由韓松變更為陸敏。

據收購報告書披露，早在2005年11月17日，北京騰信互動廣告有限責任公司（為騰信股份前身）股東會通過決議，同意韓松將其在騰信股份的25萬元貨幣出資轉讓給齊海亮；王峻將其在騰信股份的25萬元貨幣出資轉讓給齊海瑩。

應收賬款壞賬準備計提比例遠低同行

《證券市場周刊》記者發現，聯創互聯近兩年營業收入增長多得益于暴增的應收賬款，且計提壞賬準備比例遠低于同類上市公司，其真實盈利能力存疑。

以2015年為例，聯創互聯2015年實現營業收入9.65億元，較上一年增加了1.32億元，增幅為15.85%；截至2015年年末，聯創互聯應收賬款余額為5.10億元，較上一年增加了3.92億元，增幅達333.56%。

而2016年聯創互聯營業收入為23.31億元，同比增長了141.65%；截至2016年年末，聯創互聯應收賬款余額為15.05億元，同比增長了195.15%，較前者增幅多出近54個百分點。

這也就不難理解，2016年，聯創互聯實現歸屬于母公司股東的凈利潤為2.01億元，同比增長了553.59%，但其經營活動產生的現金流量凈額卻由2015年的4978萬元降至-4903萬元。對此，聯創互聯解釋稱，經營活動產生的現金流量凈額較上年同期下降198.50%，主要因合并范圍改變，將上海激創、上海麟動納入合并，而上海激創應收賬款未到回款期。

截至2016年年末，聯創互聯商譽為26.87億元，是2015年年末的1.33倍，主要是因為2016年聯創互聯以發行股份及支付現金的方式將上海激創廣告有限公司（下稱“上海激創”）和上海麟動市場營銷策劃有限公司（下稱“上海麟動”）100%股權收入囊中。

當時的收購報告書顯示，截至評估基準日2015年6月30日，上海激創經審計賬面凈資產為6976萬元，100%股權收益法評估值為10.15億元，評估增值率為1355.06%；上海麟動經審計模擬報告賬面凈資產（合并口徑）為1812萬元，100%股權收益法評估值為7.2億元，評估增值率更是高達3873.97%。

《證券市場周刊》記者還發現，聯創互聯遠低于同類上市公司的應收賬款壞賬準備計提比例，對其收購標的完成業績承諾幫助不小。

據年報披露，聯創互聯對賬齡在1-6個月的應收賬款不計提壞賬準備，對賬齡在7-12個月的應收賬款計提5%的壞賬準備；而華揚聯眾和騰信股份對賬齡在1年以內（含1年）的應收賬款壞賬準備計提比例均為5%。

在2015年年報中，聯創互聯曾提到“其中子公司上海新合應收賬款占比為88.89%”。截至2015年年末，聯創互聯賬齡在1年以內的應收賬款余額為5.02億元，計提壞賬準備354萬元，計提比例為0.70%。

若是按照5%計提壞賬準備，聯創互聯2015年賬齡在1年以內的應收賬款應計提壞賬準備2512萬元，較年報披露的金額多出2158萬元。而上海新合扣非后凈利潤為1.25億元，較業績承諾金額多出2486萬元。

截至2016年年末，聯創互聯賬齡在1年以內的應收賬款余額為15.01億元，計提壞賬準備1793萬元，計提比例僅為1.19%。其中，聯創互聯賬齡在6個月內的應收賬款余額為11.42億元。

若是按照5%計提壞賬準備，聯創互聯2016年賬齡在1年以內的應收賬款應計提壞賬準備7504萬元，較年報披露金額多出5711萬元。

要知道，2016年聯創互聯收購的上海激創、上海麟動和上海新合三家公司合計實現的扣非后凈利潤較業績承諾金額僅多出1898萬元。