綠地控股的東北債務泥潭

楊現華

本溪綠地的資管違約并非個案，綠地在東北的債務還未引起市場足夠的重視。

一邊是蒸蒸日上的業績，一邊是跌跌不休的股價，這樣的景象就冰冷地呈現在綠地控股（600606.SH）面前。這個市值一度超過3000億元的地產龍頭，如今已經跌至不足千億元市值。

日前，綠地控股再度被曝出債務違約。如果說當初的云峰債違約只是牽連到了綠地控股，如今東北子公司擔保的債務出現違約，則直接將綠地拉下了水。

事實上，綠地控股早在2016年就出現了東北債務違約問題，有的違約甚至超過了一年。在發債受阻、定增一拖再拖后，綠地控股長期債務陸續到期，公司如何應對接下來的償債高峰呢？

本溪綠地資管違約

8月7日，利得資本管理有限公司（下稱“利得資本”）發布公告，利得資本-綠地山水城1號和2號資產管理計劃終止，不過投資人并未如愿拿到本息。究其原因，則是因為綠地控股所轄的本溪綠地實業（集團）股份有限公司（下稱“本溪綠地”）出現了違約。

利得資本-綠地山水城1號和2號的規模分別為1.3億元和7000萬元，所募集資金全部用于本溪綠地的“綠地·山水城”項目。

由于融資方未能按時償還本息，兩個資管計劃到期終止后，作為管理人的利得資本已經將本溪綠地告上法院。

在此之前的6月22日，利得資本-綠地山水城3號資管計劃已經提前終止，該資管計劃募資1220萬元，存續期兩年，綠地遼寧投資建設控股集團有限公司（下稱“遼寧綠地”）為擔保方，募資同樣投向于本溪綠地。

由于本溪綠地違約，該資管計劃只能提前終止，僅收回了46萬元的借貸利息。實際上，早在年報時，利得資本就披露上述資管計劃出現違約。

年報顯示，本溪綠地應于2016年12月20日支付利得資本-綠地山水城1號和3號資管計劃的四季度利息，但直至9天后才予以支付；2號資管計劃違約就更加明顯，2016年三、四季度的利息都沒有支付。

2017年一季報顯示，到期的1號資管計劃并沒有收到本息，利得資本則宣布由于本溪綠地欠息且存在多筆違約行為，2號和3號資管計劃全部提前到期。

對于年收入超過2000億元的綠地控股來說，區區2億元左右的違約似乎不值得一提。不過，當所有的違約都指向本溪山水城的時候，情況恐怕就沒有那么簡單了。回溯綠地控股的年報不難發現，綠地在東北的子公司早已經陷入困難中。

失控的東北債務

本溪山水城的銷售情況其實非常理想。綠地控股年報顯示，2016年，本溪山水城可供出售面積12.87萬平方米，已經預售面積11.6萬平方米，去化率達到了90%以上。

而綠地控股2015年借殼上市收購書則顯示，彼時山水城項目可售面積只有8.58萬平方米，已經預售面積為2.61萬平方米。也就是說，本溪山水城項目是從2015年才開始正式規模預售的，并且公司也取得了不錯的銷售結果。

根據綠地控股2016年年報，本溪山水城項目投資規模達到48.22億元，項目規劃計容建筑面積達到99.09萬平方米，而綠地控股700余個項目中超過百萬平米的大盤也不過5個。

綠地控股借殼時披露的信息顯示，本溪山水城分7個地塊，最早的2015年8月底就需完工，而稍晚的將集中于2017年10月完工。然而，在公共信息平臺上，綠地因為資金問題使本溪山水城陷入停工的傳聞不絕于耳，大量已經交付購房款的業主遲遲無法拿到新房而走上了上訪的道路。

那么，本溪綠地到底遇到了什么問題呢？從綠地控股的年報來看，公司的東北業務確實遇到了極大的問題，資金緊張是不言而喻的事實，與欠下利得資本的逾2億元類似，公司在東北已經欠下數億元貸款。

本溪綠地是綠地控股的二級子公司，其大股東遼寧綠地是綠地控股的一級子公司，而遼寧綠地目前的違約已經不止一起。

年報顯示，截至2016年年末，遼寧綠地已經逾期未償還的長期借款共有4筆，合計總額為4.2億元，其中未償還本溪市市區農村信用合作聯社1.7億元，逾期11天；中信信托的2億元逾期4天；錦州銀行沈陽八王寺支行的一筆1000萬元逾期了17天，另一筆4000萬元的借款已經長達522天，如果2017年半年報時仍未償還，意味著這筆貸款逾期將接近兩年，顯然這不是資金周轉問題而是惡意拖欠了。

正常情況下，長期借款一般用于公司的地產項目開發。如果項目建設進度或者銷售情況不理想，公司出現資金周轉困難尚可以理解的話，那么用于公司日常運營的短期借款也出現大面積逾期不還的話，是否說明公司的經營確實遇到了嚴重的問題呢？

截至2016年年末，遼寧綠地已逾期未償還的短期借款總額為6300萬元，其中本溪禾豐村鎮銀行800萬元和500萬元的兩筆借款已經分別逾期了154天和189天；錦州銀行沈陽八王寺支行的5000萬元逾期了127天。

長短期借款全部逾期，不管公司承認與否，遼寧綠地顯然遇到了經營上的困難。

對此，綠地控股相關負責人對《證券市場周刊》記者表示，本溪山水城將按原計劃交房，遼寧綠地的違約問題正在解決。

不僅如此，有本溪金昌石油化工有限公司負責人在網上投訴，本溪綠地2011年建設“綠地·山水城”項目，該公司所有土地房屋屬于征收范圍；但是在公司2014年簽訂協議后，本溪綠地卻沒有履約，拆遷補償至今沒有到位，停工3年的金昌石化早已陷入困頓，綠地似乎選擇了視而不見。

無論是對資管計劃的違約，抑或是對銀行、信托公司的拖欠，綠地控股在東北實實在在遇到了危機；對于負債率超過85%的綠地控股來說，債務危機的任何閃失都將給公司帶來難以估量的影響。

債務隱憂

在A股上市的130余家地產公司中，剔除預收賬款影響后，2015-2016年，綠地控股的資產負債率都躋身前十。如果與銷售規模相仿的行業龍頭相比，綠地控股的負債率更是遙遙領先。

A股上市的地產公司中，年銷售收入超過千億元的僅有3家，萬科A（000002.SZ）2015-2016年的負債率只有65.81%和70.92%，保利地產（600048.SH）分別只有64.19%和62.2%，而綠地控股分別為85.07%和86.27%。

2015年才借殼上市的綠地控股并不是上市后負債率才陡然猛增的。根據重組報告書，剔除預收賬款的影響后，綠地2012-2014年的資產負債率分別為80.58%、84.87%和 84.52%。也就是說，上市后的綠地不但沒有借助資本市場降低負債率，借貸規模還進一步走高。

讓投資者稍感欣慰的是，綠地控股的短期借款規模不大，2016年年末為249.4億元，長期借款為1530.32億元，即使遇到暫時的困難，公司的借款不存在短期集中兌付的危險。

不過，2016年年末，公司一年內到期的非流動負債有705.98億元，較上一年增長超過300億元，主要就是由于一年內到期的長期借款增長逾224億元所致。

借新還舊是地產公司慣用的辦法，長期借款到期只能由長期借款來補償，如果長期借款短期化無疑增加公司的財務風險。在資金面寬松時，發放債券獲得低成本的資金無疑是一個好辦法。可對于綠地控股來說，由于“云峰債”的影響，公司債這條路暫時走不通。

云峰集團發債時，綠地是其控股股東，而后來綠地放棄云峰集團間接致使其遭遇借貸收緊，債務危機由此點燃了導火索。雖然綠地與云峰債并沒有直接牽連，但公司發債卻開始遇到阻力。

2016年4月1日，綠地控股發布公告，公司100億元公司債獲得監管放行，有效期12個月，距離2015年12月和2016年3月公司分次完成共計200億元的公司債發行還不到1個月時間。

與前述200億元公司債獲批后迅速完成發行不同，此次100億元公司債獲批后，綠地控股遲遲沒有推進發行事宜，直至到期后無疾而終。

與發債暫時緩解債務相比，定增募資則不用擔心償還問題。2015年12月，完成上市不久的綠地控股就推出了301.5億元的定增計劃。隨著再融資的收緊，公司縮減近半至157億元，隨后再次縮減至110億元，而且至今這筆定增仍然毫無進展。

發債無門、定增遇阻，到期的長期借款不斷攀升。以應付債券為例，綠地2017年到期的債券合計金額為72.31億元人民幣和3.04億美元，如果完成計劃的100億元公司債，恰好可以覆蓋上述到期債務。如今公司該如何應對呢？

上述負責人表示，受再融資新政影響，行業發債出現困難，公司將通過定增和資產證券化降低負債問題。