多元化的信用創造與貨幣的多元化

自從進入信用貨幣時代，什么是貨幣就一直是被不斷爭論的問題。學習經濟學的人無不熟知這句話：“貨幣就是那些能夠發揮貨幣作用的東西。”但從政府宏觀經濟管理的角度看，這句話毫無信息量。因為政府要運用貨幣政策進行宏觀調控，弄清楚經濟運行中到底有多少貨幣是首要條件，所以終歸要對什么是貨幣、經濟中有多少貨幣說個明白。

金融體系雖然日益豐富完善，包含各種各樣的金融機構、信用形式、市場組織，但占據中心的始終是中央銀行—商業銀行體系。貨幣與銀行密不可分，貨幣是銀行信用工具，是通過銀行體系的信用創造產生的，貨幣調控實際上就是對銀行信用的調節。翻看一下經濟學和金融學的辭書、教科書，這些似乎已成定論。這里不妨再多說幾句： 在現代經濟中，貨幣指的是流通中的現金和銀行存款。現金是中央銀行的負債，銀行存款是商業銀行的負債。也可以說，企業和居民等持有的可以發揮貨幣作用的銀行體系的債權，構成了現代經濟中的貨幣。現在各國所統計的貨幣，籠統地說大都是指“現金+存款”。

貨幣供給是通過銀行信用創造實現的。中央銀行通過對商業銀行貸款等資產運行形式創造基礎貨幣，商業銀行通過貸款等資產運用形式向企業和居民創造存款，居民和企業必要時將存款提現轉化為流通中的現金。所以，經濟運行中的每一分貨幣都是銀行體系信用創造的產物。

法定存款準備金制度將商業銀行信用創造與中央銀行信用創造聯系在一起。它要求，商業銀行信用創造形成的存款要與其持有的中央銀行基礎貨幣保持一定的比例關系。這意味著銀行體系創造多少貨幣取決于中央銀行的信用創造活動，貨幣供應量與中央銀行基礎貨幣之間存在穩定的乘數關系。中央銀行可以通過調節基礎貨幣數量和貨幣乘數來調節經濟運行中貨幣的多少。

這是一個邏輯上幾近完美的理論框架。熊彼特在他的名著《經濟分析史》中曾說過，至少早在一八八五年，紐科姆就曾對銀行信用創造的過程進行了分析。此后，二十世紀初經麥克魯德、哈恩、菲爾普斯等不斷加以豐富完善，貨幣供給理論基本形成。二十世紀六十年代后，以弗里德曼為首的貨幣學派大行其道，在理論上和實踐上都取得了巨大的成功，貨幣供給理論不斷精致和完善。盛松成、翟春在其《中央銀行與貨幣供給》一書中，列舉的貨幣乘數模型至少有七種之多。然而，這正說明，對信用創造問題的研究，似乎被銀行體系的高樓大廈遮掩，在廣闊的非銀行金融領域基本上失去了生存空間。事實是，正是那些已經有長達上百年歷史的原始存款、派生存款、存款派生乘數等范疇，組成了所謂的“現代”貨幣供給理論，卻幾乎作為最成熟完善的一個理論部分，在經濟學和金融學的教材里原封不動地來回翻燒餅。這既非因為對現實生活的熟視無睹，亦非因為理論的裹足不前，而是因為人們總是在帶有光環的理論面前無意地順從，進而失去了懷疑的勇氣。

理論是灰色的，生活之樹常青。經濟運行中從來都不是只有銀行信用貨幣一種形式，豐富多彩的信用活動創造了各種各樣的信用工具，當然也不乏具有高流動性、可以替代貨幣的信用工具，難道只有銀行創造的信用工具能夠發揮貨幣的職能？當然不是。過去不是，現在也不是。翻開厚重的《資本論》，在第三卷關于信用活動的分析中，馬克思為我們展示了歐洲資本主義在它的幼年時期林林總總的信用形式。那是一個五顏六色的貨幣光譜，發揮作用的不只是貴金屬鑄幣，還有銀行券、存款、政府發行的紙幣、企業發行的各種各樣的票據等等。那也是一個貨幣競爭的時代，信用的力量和市場法則在主導著貨幣的命運，頭一天還在市場上暢行無阻、備受追捧的一家大銀行發行的銀行券，第二天就可能經歷一場謠言招來的擠兌而永遠退出舞臺。今天的經濟學、金融學教材干巴巴的教條，似乎讓我們忘掉了那個曾經生機滿滿、豐富多彩的時代。

這絕非偶然，而是有其深刻的歷史原因。應當說，不論從歷史上還是邏輯上，商業信用都是信用活動的起點。大衛·格雷伯在其所著《債》一書中描述了許多非常有意思的信用活動，特別是古代的信用活動。銀行和銀行信用只是商品經濟發展到一定階段的產物。有人認為，銀行是一個非常古老的行業，早在古巴比倫王朝時期，就已經存在銀行了。但大多數研究還是斷定，現代意義的銀行產生于文藝復興時期的意大利，當時那里的銀行家除了進行外國通貨買賣外，已經開始吸收存款，包括活期存款和定期存款。現在使用的“破產”（bankruptcy）一詞，就來源于打壞那些無力向債權人償還欠款的銀行家長凳的意大利俗語。然而，銀行信用一經產生，便顯示出強大的生命力。在經過數百年的發展后，銀行信用一度幾乎一統天下，商業信用等其他信用形式被銀行信用壓縮到社會經濟生活的角落，在有的國家甚至成為可有可無。這使非銀行信用工具的功能和使用范圍受到極大的制約。從金融史的角度看，十九世紀、二十世紀正是銀行最輝煌的時代。難怪信用創造被認為是商業銀行的基本功能和特征，也難怪貨幣的創造被認為是被銀行所壟斷的權利。順便說一句，在傳統計劃經濟下的中國，不僅商業信用等信用形式被取締，銀行信用也成為計劃的附庸，貨幣僅僅作為經濟核算的工具。直到二十世紀八十年代初期，學界仍然在爭論存款是不是貨幣，銀行能不能派生存款。這就是歷史條件制約的力量！

歷史總是螺旋式發展的。即便在銀行最輝煌的時期，非銀行機構也沒有放棄從夾縫里求生，并不斷成長壯大。二十世紀七十年代開始，金融創新蓬勃興起，銀行機構與非銀行機構的界限開始變得模糊，各種信用形式不斷融合發展。到了九十年代，金融與現代科技特別是互聯網技術結合，新的信用活動、金融業態不斷形成，以至比爾·蓋茨曾經放言，商業銀行將在二十一世紀成為滅絕的恐龍。二00八年國際金融危機爆發以來，我們在危機的震顫中仿佛一夜之間驚奇地發現，金融體系遠遠不是銀行體系所能概括的，銀行體系被一個與其平行發展的龐大體系包圍著。這就是影子銀行體系。廣義的影子銀行體系包含了所有的非銀行金融機構及金融活動。正是這個影子銀行體系出了問題，導致罕見的國際金融危機。對影子銀行問題的研究一下子成為現實而急迫的任務，這其中包括對影子銀行體系中信用創造機制的研究，使信用創造這個金融學的基本問題再次回到人們的視野。

事實上，即使在銀行獨步天下的時代，那些思想敏銳的經濟學家也沒有放過對這個問題的探索。《拉德克里夫報告》可謂首開先河。這是一九五七年五月，為了調查英國貨幣和信用體系的運行情況，英國財政部成立的由拉德克里夫勛爵領導的貨幣體系運行委員會所提交的《貨幣體系運行報告》，后來被稱為《拉德克里夫報告》。其核心觀點是：隨著金融體系的發展，相對于貨幣供給，經濟中的“流動性”或者說“總的流動性”（the whole liquidity position）狀況更加重要。報告開創性地提出，影響經濟的不只是傳統意義上的貨幣供給，還包括經濟體中除貨幣供給以外的其他流動性；提供貨幣供給的不只是商業銀行，還應當包括商業銀行以外的其他非銀行金融機構。在這之后，格利和肖（John G. Gurley & Edward S. Shaw）也提出了非銀行機構的信用創造問題。他們指出，對非銀行機構而言，問題不在于是否進行了信用創造，而在于創造了什么。詹姆士·托賓（James Tobin）等人提出了貨幣供給“新觀點”，認為在非銀行金融機構和銀行機構之間存在替代關系，其他信用產品與銀行信用產品（包括存款）之間存在替代關系。答案是肯定的，在銀行體系之外的金融機構，同樣能夠創造貨幣或者類貨幣信用工具。

放眼審視今天的金融體系，我們可以看到，銀行體系不過是信用活動的一種，信用創造也并非銀行的專利，能夠發揮貨幣作用的信用工具也不再單獨出自銀行的門檻。我們可以簡單地羅列出幾種除銀行發行的現金和存款以外的貨幣或類貨幣信用創造形式。

—在非銀行金融機構中，典型的如財務公司的信用創造。財務公司吸收存款、發放貸款、辦理結算，幾近銀行之所能。但它的存貸款業務只能在其所在的企業集團內發生，它能夠創造存款，只不過這些存款只能在一定范圍內發揮貨幣作用。

—在金融市場中，貨幣市場基金和回購協議正在逐步成為成熟的貨幣形式。事實上，美國公布的貨幣供應量中早已經包含了貨幣市場基金和回購協議。在中國，數億人使用支付寶，它與天弘貨幣市場基金直通。當支付發生，基金變成了貨幣；當貨幣結余，貨幣變成了基金。到底基金變成了貨幣，還是貨幣變成了基金？一些學者的研究甚至表明，發達國家影子銀行體系作為“平行銀行體系”，也具有獨立的信用創造機制和渠道。

—當本國貨幣走出國門，在離岸市場上積累到一定規模，就會在離岸市場上形成以本國貨幣為基礎的信用創造。一些學者估計，二十世紀九十年代末離岸市場上的美元貨幣達六萬億之多，而美國當時統計的貨幣供應量才不過五萬億美元。本國銀行體系不會在離岸市場上進行信用創造，那么離岸市場上的六萬億無國籍超量貨幣從何而來？

—當互聯網與金融結合，各種電子貨幣、虛擬貨幣應運而生。一些新的貨幣形式如Q幣、比特幣，被視作虛擬貨幣，仿佛離我們極為遙遠。但事實上，它們正一點點取代著現有的貨幣發揮作用。焉知現在所謂虛擬世界，能否構成未來經濟的主體？

貨幣信用創造其實比我們想象的簡單。有的學者將學校的飯卡、民航的積分、商場的返點等都視為現今的貨幣形式。即便沒有這么簡單，如果否認其具有一定的貨幣作用，也是很難的。萬建華曾經在《金融e時代—數字化時代的金融變局》一書中對此大發感慨：在金融電子化時代，銀行再也不是唯一的貨幣發行者，貨幣似乎已經是誰都可以創造的了。這對于現今社會似乎有些言過其實，但如果放眼未來，也已不再遙遠。哈耶克等曾經作為構想而提出的私人貨幣時代，至少從歷史發展的邏輯看并非遙遙無期。

多元化的信用創造和貨幣的多元化，使經濟運行中實際的貨幣不僅包括銀行體系的現金和存款，還包括諸多其他信用創造的產物，即那些能夠像現金和存款一樣發揮貨幣職能的類貨幣金融工具。在這個格局下，中央銀行貨幣政策面臨前所未有的挑戰，前面所說的完美框架一下子漏洞百出。中央銀行所需要調控的不只是銀行體系的貨幣供給，還包括整個經濟體創造的貨幣流動性。與只有銀行體系進行信用創造的情況不同，由于經濟中有多個信用創造主體，而且這些信用創造活動不受法定存款準備金制度的約束，與中央銀行基礎貨幣難以形成緊密的聯系，實際的貨幣量與中央銀行基礎貨幣的乘數關系將不再穩定，傳統的貨幣供給理論不復成立。貨幣供給是經濟活動自身運動的結果，中央銀行貨幣政策還能夠發揮對經濟的調節作用嗎？

在舊的問題得到解決的時候，新的問題就會接踵而至。新時代正呼喚貨幣調控理論的新生。

（《信用創造》，劉成著，生活·讀書·新知三聯書店即出）