我們如何踏準財富節點

謝九

5月末，國內的廣義貨幣（M2）增速首次跌破10%，創下有史以來的新低，成為中國貨幣史上一次標志性事件。這意味著多年來高速擴張的中國貨幣，至少在短期之內迎來了拐點。

從最近十幾年國內貨幣政策來看，除了金融危機爆發之后的兩年——2009和2010年，中國的貨幣政策基調是“適度寬松”，其余年份大多是保持“穩健”。但從實際上看，穩健的基調之下，貨幣供應其實都保持了高速增長，很難做到真正的穩健。隨著2017年貨幣政策從“穩健”轉向“穩健中性”，尤其是4月份以來金融去杠桿升級，國內的貨幣環境開始出現罕見的緊縮。資金面出現持續緊張，資金價格全面上漲，央行資產負債表開始收縮，直到5月末的M2創下歷史新低，這一輪金融去杠桿迎來高潮。

2013年，國內也曾經出現過流動性緊張的局面，尤其是當年6月份更是一度爆發“錢荒”。當時錢荒的爆發主要是銀行迎來理財產品集中到期兌付，加之央行有意給高速擴張的影子銀行一次警告，所以沒有及時注入流動性，最終導致錢荒在短時間高強度爆發，不過隨著市場流動性逐漸恢復，錢荒危機也很快過去。這一次國內再度出現流動性緊張的局面，從力度來看或許還不及當時的錢荒危機，但是2013年的錢荒更多只是一次偶發事件，而這一次從時間點上更具持續性，其影響之深遠將遠超2013年的錢荒。

從資產配置的角度來看，貨幣政策的變化無疑是最靈敏的指揮棒。在過去貨幣極度寬松的年代，國內的房地產成為超級投資品種，成為對抗貨幣超發最有力的武器。股市雖然大多數時候表現疲軟，但也涌現過幾次超級牛市，還是為少數幸運投資者提供了財富增長的機會。除此之外，黃金、外匯乃至銀行理財等投資品種，在貨幣超發的時代，基本上難以為投資者帶來滿意的回報。

而隨著貨幣超發的盛宴走向尾聲，各類資產的價值又迎來一次重新定位的機會。房地產迎來史上最嚴調控疊加金融去杠桿，這個過去十幾年來的超級投資品種，預計在短期之內難以走出寒冬，不過從長期來看，如果一線城市的供需關系沒有實質性改善，現在還很難斷言樓市將就此迎來歷史性拐點。在金融去杠桿的壓力之下，對資金供應極度敏感的A股市場短期之內也難有行情。2015年的股災爆發，導火索就是清理資金杠桿所致，這一次金融去杠桿也同樣在近期引發了一場小規模股災。不過和2015年不同的是，當時的去杠桿直接針對股市，這一次去杠桿主要針對整個金融系統，尤以銀行體系為主，股市并非直接打壓對象，股市直接承受的去杠桿壓力遠小于上次。除了創業板之外，當前A股市場的估值已經跌到較低水平，合理的估值水平成為當前A股市場最大的希望所在。

過去兩年，在央行降息的帶動之下，一度大熱的理財產品收益率持續下降，低于4%的收益率，使得各種銀行理財、互聯網理財都淪為雞肋。不過隨著金融去杠桿帶來資金成本上升，近期各種理財產品收益率又開始快速回升，加之樓市、股市在短期之內難有大的機會，各種理財產品開始重新變得有利可圖。

這一輪資產配置重新洗牌到怎樣的程度，取決于去杠桿的力度有多大，而去杠桿的力度最終取決于實體經濟的承受能力以及改革的決心。今年一季度，國內經濟數據好于預期，這在一定程度上給金融改革提供了空間和勇氣，但是4月份以來，一些關鍵經濟指標已經開始出現回落。這一輪去杠桿究竟是運動式還是新常態？貨幣緊縮究竟是短期拐點還是長期趨勢？等到下半年更多經濟數據出臺之后，或許會有更清晰的答案。