康盛股份收購標的高增長幻象

王東岳

應收賬款增幅遠超同期營收增速，康盛股份收購標的業績高增長難持續。

6月15日，康盛股份（002418.SZ）發布重大資產收購預案，擬以非公開發行股份方式收購煙臺舒馳客車有限責任公司（下稱“煙臺舒馳”）95.42%股權、中植一客成都汽車有限公司（下稱“中植一客”）100%股權，交易標的合計作價14.82億元。同時，公司還擬募集不超過12.55億元配套資金，分別用于煙臺舒馳新能源客車技術改造及中植一客新能源客車技術改造等項目建設。

根據收購預案，煙臺舒馳和中植一客主要從事新能源商用車的研發、生產及銷售業務，產品包括新能源純電動客車及新能源純電動廂式運輸車。

康盛股份表示，本次交易的完成將有利于改善上市公司的財務狀況，提高上市公司的資產質量，增強上市公司的盈利能力，符合上市公司及全體股東的利益。

財務數據顯示，2016年，煙臺舒馳和中植一客合計實現營業收入27.04億元，同比增長721.88%；但同期，兩家公司應收賬款金額合計約為28.14億元，同比增長1227.36%，增幅遠超同期營收增速。

同時，與康盛股份此前披露的財務數據相比，本次收購預案中，煙臺舒馳及中植一客各項數據均存有明顯差異，其原因有待公司解答。

一年增值16倍

根據收購預案，康盛股份本次擬向中植新能源以及于忠國等46名自然人發行股份購買其合計持有的煙臺舒馳95.42%股權，以及中植新能源持有的中植一客100%股權，交易標的100%股權分別作價10.4億元和4.9億元。

本次交易前，康盛股份實際控制人陳漢康及其一致行動人合計持有上市公司28.61%的股權；本次交易完成后，陳漢康及其一致行動人合計持有上市公司股份比例將上升至33.91%。

根據資產評估報告，截至評估基準日2016年12月31日，煙臺舒馳母公司賬面凈資產約為1.08億元，預估增值額為9.4億元，增值率約為873.91%。

需要投資者注意的是，與前次轉讓價格相比，本次交易中，煙臺舒馳整體估值增幅明顯。

2015年12月28日，煙臺舒馳召開股東會，一致同意宋紹武、于忠國、劉成學等8位自然人分別將其持有的煙臺舒馳出資額按照1元/注冊資本價格轉讓給中植新能源。交易完成后，中植新能源合計持有煙臺舒馳51%的股權。

以轉讓價格計算，截至2015年12月28日，煙臺舒馳100%股權整體估值約為5895萬元，與之相比，本次收購價格增幅高達1664.21%。

收購預案中，康盛股份表示，估值差異產生的原因主要是由于本次評估基準日時，煙臺舒馳的財務狀況、經營規模、盈利水平等與前次評估時點發生了顯著變化；本次交易前，煙臺舒馳已完成從傳統車制造向新能源車制造的轉型升級，經營效率和業績水平大幅提升。

財務數據存疑

收購預案顯示，2015年，煙臺舒馳營業收入約為2.44億元，凈利潤約為-3625萬元；同期，中植一客實現的營業收入金額約為8545萬元，凈利潤約為-983萬元。

2016年，煙臺舒馳實現營業收入18.06億元，同比增長640.16%；實現凈利潤1.99億元，同比增長649.71%，公司毛利率由2015年的9.74%猛增至29.91%；同期，中植一客表現同樣不俗，公司實現營業收入8.98億元，同比增長956.47%，實現凈利潤684萬元，同比增長169.51%。

然而，需要指出的是，截至2016年12月31日，煙臺舒馳、中植一客應收賬款期末余額合計約為28.14億元，較2015年增加26.02億元，同比增長1227.36%。同期，上述兩家公司合計實現營業收入27.04億元，較2015年增加23.75億元，同比增長721.88%。

經計算，2015年和2016年，煙臺舒馳和中植一客應收賬款占營業收入的比重分別約為64.44%和104.07%，公司應收賬款增幅明顯超過同期營收增速。

現金流量表顯示，2015年，煙臺舒馳和中植一客的經營活動產生的現金流量凈額分別約為3243萬元和-2839萬元，2016年分別為-6.96億元和-6.61億元，公司業績快速增長的背后并未形成實質上的現金流入。

更為值得關注的是，與康盛股份此前公告中披露的信息相比，本次收購預案中，煙臺舒馳和中植一客各項數據均存在明顯差異。

公開資料顯示，2016年4月17日和2017年4月28日，康盛股份先后發布了《關于2016年度日常關聯交易預計的公告》和《關于2017年度日常關聯交易預計的公告》（下稱“關聯交易公告”）。

根據關聯交易公告，2015年，煙臺舒馳實現的主營業務收入約為2.46億元，實現的凈利潤約為-3152萬元；同期，中植一客實現的主營業務收入約為8454萬元，凈利潤約為103萬元。

2016年，煙臺舒馳實現主營業務收入18.82億元，實現凈利潤3.47億元；同期，中植一客實現主營業務收入9.01億元，實現凈利潤9675萬元。

與關聯交易公告披露的信息相比，本次收購預案中，煙臺舒馳2016年凈利潤減少1.48億元，降幅約為42.65%；同期，中植一客凈利潤減少8991萬元，降幅高達92.93%。

同時，關聯交易公告還顯示，截至2015年12月31日，煙臺舒馳資產總額約為5.15億元、凈資產約為-7722萬元；同期，中植一客資產總額約為3.31億元、凈資產約為-1.41億元。

截至2016年12月31日，煙臺舒馳資產總額約為23.19億元，凈資產約為2.63億元；同期，中植一客資產總額約為12.72億元，凈資產約為2.39億元。

而根據收購預案，截至2016年12月31日，煙臺舒馳資產總額約為22.58億元，凈資產約為1.05億元；同期，中植一客資產總額約為16.18億元，凈資產約為3.57億元。本次收購預案中，煙臺舒馳2016年凈資產減少1.58億元，中植一客資產總額及凈資產則分別增加3.46億元和1.18億元。

值得一提的是，本次收購中，中植一客采用的是資產基礎法評估。根據資產評估報告，中植一客母公司賬面凈資產約為3.8億元，預估增值額約為1.1億元，增值率為28.95%。若以關聯交易公告披露數據計算，本次收購中，中植一客估值增值率將上升至105.02%。

業績高增長難持續

根據業績補償協議，本次收購的補償義務人承諾，2017年度、2018年度和2019年度，煙臺舒馳承諾的凈利潤（經審計的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤）分別不低于1億元、1.6億元和2億元。

需要指出的是，2016年，煙臺舒馳實現的凈利潤金額約為1.99億元。本次收購預案中，煙臺舒馳2017年至2019年業績承諾金額遠低于2016年凈利潤。

實際上，由于受到新補貼政策影響，2016年年底，各家新能源客車生產企業曾紛紛突擊生產，以求踏上高額補貼“末班車”。

公開信息顯示，2016年12月29日，工信部聯合四部委發布了《關于調整新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》（下稱“調整通知”）。根據調整通知，在保持2016-2020年補貼政策總體穩定的前提下，調整新能源汽車補貼標準，進一步完善新能源貨車和專用車補貼標準，分別設置中央和地方補貼上限，其中，地方財政補貼（地方各級財政補貼總和）不得超過中央財政單車補貼額的50%。除燃料電池汽車外，各類車型2019-2020年中央及地方補貼標準和上限，在現行標準基礎上減少20%。

由于上述補貼政策自2017年起實施，對于2016年銷售（按照上牌日期）的新能源汽車仍按原定補貼政策執行，各家車企紛紛加班加點趕工上線。

統計數據顯示，2016年11月和12月，國內新能源客車產量分別為28280輛和39771輛，分別同比增長9.97%和20.28%；11月和12月，國內新能源客車合計生產68051輛，占全年生產總量的50.37%。

根據收購預案，2016年，煙臺舒馳及中植一客約有15.71億元應收賬款為應收國家新能源汽車推廣補貼款，約占同期應收賬款余額的55.83%，政府補貼對于煙臺舒馳及中植一客的業績增長作用明顯。

值得投資者關注的是，根據最新統計數據，2017年，新能源商用車產銷量均已出現明顯下滑。伴隨新補貼政策的實施，煙臺舒馳和中植一客業績能否保持高速增長仍有待觀察。

統計數據顯示，2017年5月，國內共銷售新能源商用車6447輛，同比下滑30.6%；累計銷售新能源商用車15035輛，同比下滑61.9%。其中，純電動新能源商用車累計銷售12633輛，同比下滑65.1%。

2017年5月，國內新能源客車產量為1973輛，同比下滑74.11%。2017年1-5月，國內新能源客車累計生產5383輛，較2016年同期減少20612輛，同比下滑79.29%。