爭議IPO放緩

閔杰

每周五的傍晚是讓很多擬上市公司心焦的時(shí)刻。

按慣例，證監(jiān)會(huì)的官方微信公眾號(hào)“證監(jiān)會(huì)發(fā)布”，會(huì)在周五發(fā)布本周的“IPO批文”。發(fā)布的時(shí)間一般會(huì)在下午5點(diǎn)后，最晚則可能到夜里10點(diǎn)多。

拿到批文的企業(yè)，則意味著通過了證監(jiān)會(huì)的IPO審核，跨過了通往資本市場(chǎng)的最后一道門檻，鯉魚躍過了龍門。

值得注意的是，6月2日晚，拿到IPO批文的企業(yè)僅為4家，而在此前，IPO的節(jié)奏是每周10家。

節(jié)奏放緩的背后，是大盤再次連續(xù)下跌。今年4月中旬之后，股指開啟了“跌跌不休”的模式，一些個(gè)股甚至大面積跌停，跌到了2015年股災(zāi)的價(jià)格線下。

隨之引發(fā)的是對(duì)監(jiān)管政策的爭議，是否需要暫緩IPO的爭執(zhí)首當(dāng)其沖，一場(chǎng)罕見的輿論大論戰(zhàn)就此爆發(fā)。

“飯局”引發(fā)的爭議

論戰(zhàn)爆發(fā)的標(biāo)志，是一次備受關(guān)注的“飯局”。

5月24日上午，微博認(rèn)證為“經(jīng)濟(jì)學(xué)家韓志國”發(fā)微博預(yù)告：“應(yīng)中國證監(jiān)會(huì)主席劉士余之邀，我將在一位部級(jí)干部的陪同下赴證監(jiān)會(huì)與劉共進(jìn)午餐并系統(tǒng)闡述我對(duì)股市監(jiān)管的意見。由于我對(duì)證監(jiān)會(huì)的批評(píng)引起狂濤巨瀾，家人擔(dān)心此行是鴻門宴，我心中坦然。”不過，他隨后刪除了這條微博。

但“和劉士余共進(jìn)午餐”的消息很快火遍網(wǎng)絡(luò)。韓志國隨后在接受媒體采訪時(shí)，透露了一些午餐的細(xì)節(jié)：會(huì)談是在證監(jiān)會(huì)食堂進(jìn)行，桌上擺著四菜一湯，“四小盤菜加在一起應(yīng)該只有50元，那碗疙瘩湯也只有半碗?！?/p>

至于會(huì)談內(nèi)容，韓志國透露，他向劉士余表達(dá)了目前是“股災(zāi)4.0”的看法，并指出新股發(fā)行存在重大弊端，要把大小非關(guān)進(jìn)制度的籠子里。韓志國還認(rèn)為，劉士余能聽得起諫言，也愿意吸取合理的成分，這是從善如流的表現(xiàn)，“這方面我還是要給他點(diǎn)贊。”

韓志國個(gè)人微博的資料中顯示，他的身份是“經(jīng)濟(jì)學(xué)家、教授、北京邦和財(cái)富研究所所長。”此前的經(jīng)歷為，“1982年畢業(yè)于吉林大學(xué)經(jīng)濟(jì)系，先后在國家計(jì)劃委員會(huì)政策研究室、中國人民大學(xué)《經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理》雜志社和《中國社會(huì)科學(xué)》雜志社從事研究工作和領(lǐng)導(dǎo)工作?！薄捌洚a(chǎn)權(quán)改革理論在80年代曾產(chǎn)生重要影響。”

一位在多年前接觸過韓志國的金融從業(yè)人員告訴《中國新聞周刊》，早在上世紀(jì)80年代末的一個(gè)培訓(xùn)班上，就聽過韓志國的講座，當(dāng)時(shí)講的正是“產(chǎn)權(quán)制度改革”。而當(dāng)時(shí)給培訓(xùn)班開講座的還有吳敬璉、厲以寧等人。在他看來，韓志國當(dāng)時(shí)已經(jīng)是無人不曉的年輕經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

韓志國獲得劉士余的“召見”，其實(shí)是源于他對(duì)證監(jiān)會(huì)的“罵”。

5月21日，韓志國發(fā)布題為“新股審批不能夾帶私貨”的微博，矛頭直指證監(jiān)會(huì)主席劉士余。其中提到：“統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，自證監(jiān)會(huì)新主席上任一年多來，共發(fā)行新股并上市445家，其中，新主席的家鄉(xiāng)江蘇就有74家，從上年的第四名一躍成為全國第一；新發(fā)行的9只銀行股中有6只來自江蘇，占比66.67%?！?/p>

隨后幾天，韓志國又發(fā)布多條微博文章，言辭激烈，直指監(jiān)管層的監(jiān)管政策導(dǎo)致市場(chǎng)無所適從。在“股市不能大躍進(jìn)”的一篇微博中稱，“自新主席上任以來，證監(jiān)會(huì)已核發(fā)新股455只，一級(jí)市場(chǎng)籌資近3000億元，表面上是在消除新股排隊(duì)的‘堰塞湖，但實(shí)際上是把‘堰塞湖由場(chǎng)外轉(zhuǎn)移到了場(chǎng)內(nèi)：三年內(nèi)這批新股將產(chǎn)生10萬億的解禁股，股市面臨的是更大的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

而在“重塑市場(chǎng)信心是當(dāng)務(wù)之急”這篇微博文中，他認(rèn)為“最近一段時(shí)間的股市監(jiān)管，真的是一團(tuán)混亂！這種監(jiān)管的最嚴(yán)重后果，是讓投資者的信心喪失殆盡。”他還提出建議，“當(dāng)務(wù)之急是推出三大政策：立即停止對(duì)個(gè)股和板塊的人為打壓；大幅削減新股的IPO數(shù)量；盡快出臺(tái)大小非減持新規(guī)?！?/p>

“午餐會(huì)”后不久，資本市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管政策出現(xiàn)了新動(dòng)向。

5月26日，拿到證監(jiān)會(huì)IPO批文的企業(yè)只有7家。6月2日，進(jìn)一步下降到4家，創(chuàng)下年內(nèi)新低。

此外，5月27日，證監(jiān)會(huì)重磅發(fā)布了《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，從減持?jǐn)?shù)量、減持方式以及信息披露等方面，都對(duì)上市公司股東減持股份做出了更嚴(yán)格的規(guī)定，意在堵住此前上市公司股東利用“高轉(zhuǎn)送”推高股價(jià)配合減持等做法。

這一系列措施，被市場(chǎng)認(rèn)為，表現(xiàn)出“監(jiān)管層明顯向市場(chǎng)輿論壓力妥協(xié)的姿態(tài)”。

“證監(jiān)會(huì)采取了呵護(hù)市場(chǎng)的方法?！庇⒋笞C券研究所所長李大霄向《中國新聞周刊》表示，IPO既不能暫停，也不能大躍進(jìn)，最近幾周明顯放緩，并且出臺(tái)了大股東減持新規(guī)，都是“對(duì)市場(chǎng)關(guān)切的回應(yīng)”。

不過，新政卻引發(fā)了更大范圍的爭議。

業(yè)界交鋒

這一次，不少經(jīng)濟(jì)學(xué)者都罕見地發(fā)出聲音，觀點(diǎn)交鋒激烈，其中不乏業(yè)界和學(xué)界的重量級(jí)人物。交鋒的核心在于：IPO提速是不是股市下跌的直接原因？暫停IPO能否救市？

中國人民大學(xué)副校長吳曉求的一篇講話被冠以《金融監(jiān)管要有理論邏輯》的標(biāo)題，在網(wǎng)上廣泛傳播，并引發(fā)爭議。

吳曉求提出自己的擔(dān)憂：“前一段時(shí)間，某些金融監(jiān)管政策的出臺(tái)有點(diǎn)唐突，因?yàn)槌雠_(tái)的政策缺乏理論邏輯?！?/p>

這篇講話也提到了IPO，“不可以把資本市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)放在IPO上。資本市場(chǎng)的并購重組是其最基本、最核心的功能，沒有這個(gè)功能，資本市場(chǎng)就沒有生命力，也就沒有什么存在的價(jià)值。我們不可以把資本市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)放在IPO上，雖然IPO有它的某些現(xiàn)實(shí)性，但是資本市場(chǎng)的核心是并購，資本市場(chǎng)的規(guī)則重心是推動(dòng)并購重組?！?/p>

這番講話，是早在5月20日，吳曉求參加“首屆中國金融教育發(fā)展論壇”時(shí)作的主旨演講。講話起因并非因?yàn)椤拔绮蜁?huì)”事件而起，吳曉求也沒有提出要放緩或者暫停IPO，但卻被網(wǎng)上輿論劃到了“反對(duì)當(dāng)前監(jiān)管政策”的一方。

《中國新聞周刊》就此致電吳曉求，吳曉求表示，“不愿參與這樣的討論?！?/p>

中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長趙錫軍是這場(chǎng)論壇開幕式的主持人，恰好在現(xiàn)場(chǎng)聽到了吳曉求的完整表述，他告訴《中國新聞周刊》，“外界的理解有些片面。”

而觀點(diǎn)的另一方則旗幟鮮明：反對(duì)暫停IPO。

中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷撰文《勝利者的悲哀》，文中稱，“中國股市早就成為全球市值第二的超大市場(chǎng)了，為何眾多投資者仍把股指下跌歸咎于股票供給過度呢？”

他認(rèn)為，抵制A股擴(kuò)容，導(dǎo)致很多大市值、高成長的公司只能選擇境外上市，如在中國移動(dòng)通訊業(yè)高成長的年代，中國移動(dòng)、中國電信都去了香港上市，內(nèi)地消費(fèi)者支付著高昂的電信壟斷價(jià)格，而境外投資者卻分享著內(nèi)地電信業(yè)壟斷利潤所帶來的紅利。

他在文章中斷言：阻擊市場(chǎng)擴(kuò)容，勝利者沒有因此而改變命運(yùn)。

李迅雷婉拒了《中國新聞周刊》進(jìn)一步采訪的要求，表示這個(gè)問題“太敏感了”。

而財(cái)經(jīng)作家葉檀和安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文的言辭則更有火藥味，也引發(fā)了韓志國的“對(duì)撕”。

葉檀在專欄文章中言辭犀利，“暫停IPO就是吸鴉片，副作用必然是休克式套現(xiàn)”。她認(rèn)為，暫停發(fā)行新股從來沒有改變過A股休克的難題，也沒有改變市場(chǎng)生態(tài)，相當(dāng)于讓大量的錢進(jìn)入市場(chǎng)搶一堆垃圾，這只是讓垃圾更值錢。

高善文則表態(tài)稱，“股市下跌時(shí)，總有財(cái)經(jīng)評(píng)論員抨擊監(jiān)管當(dāng)局要求停發(fā)新股。但停發(fā)新股可以救市的證據(jù)并不清晰；停發(fā)新股可以救市的邏輯也存在許多明顯的漏洞。停發(fā)新股的做法是很不可取的?！?/p>

IPO走走停停

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在A股市場(chǎng)27年的短暫歷史中，發(fā)生過9次暫停新股發(fā)行的情況。

在李迅雷看來，“每次新股的暫停發(fā)行，都與中小投資者因股市慘跌而發(fā)出抗議的聲音有關(guān)?！?/p>

最近一次發(fā)生在2015年7月。彼時(shí)，A股正經(jīng)歷著一波“雪崩式”下跌，從當(dāng)年6月15日至7月3日IPO暫停前，滬指累積下跌1500點(diǎn)，跌幅接近30%，市場(chǎng)信心降到了冰點(diǎn)。為維持市場(chǎng)穩(wěn)定，監(jiān)管層不得不下“猛藥”，從7月4日開始宣布暫緩發(fā)行新股。

彼時(shí)暫停的空窗期有4個(gè)月，直到2015年11月重啟。雖然新股審核恢復(fù)正常，但速度卻沒有加快，一直到2016年3月25日才基本完成此前暫緩發(fā)行的28家公司，核發(fā)了重啟后的首批批文。

隨后，出于對(duì)市場(chǎng)脆弱性的顧忌，IPO審核一直保持不溫不火的速度。在2015年時(shí)，監(jiān)管層基本上保持著單月最多兩批批文的效率，一直維持到2016年10月。從2016年11月開始明顯提速，單月兩批增加到單月四批。

數(shù)量上也有變化。2016年11月四次核發(fā)批文的數(shù)量分別是9家、15家、14家和14家。而在2016年初，每次批文的數(shù)量一般都是7家或13家。

提速的原因，是因?yàn)橐呀?jīng)明顯出現(xiàn)了IPO“堰塞湖”問題。雖然不斷有新股上市，但也不斷有企業(yè)在排隊(duì)，而且排隊(duì)企業(yè)比上市企業(yè)增長更快，數(shù)量越來越多難以消化，導(dǎo)致不少企業(yè)排隊(duì)上市要等兩三年。

這個(gè)問題在2016年11月時(shí)已經(jīng)非常嚴(yán)重。根據(jù)證監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2016年11月10日，證監(jiān)會(huì)受理首發(fā)企業(yè)790家，其中，已經(jīng)過會(huì)62家，未過會(huì)728家，等待IPO的企業(yè)排起了長龍。

提速之后，“堰塞湖”問題得到明顯緩解，但隨著股指下跌，新的質(zhì)疑又接踵而至。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年一季度，IPO總數(shù)達(dá)131只，創(chuàng)20年新高，超過了2014年全年的總和125只。過去一年來，中國IPO總額已達(dá)到2668.34億元，已經(jīng)超過美國的2571.15億元。

此次最強(qiáng)烈的質(zhì)疑聲音，來自韓志國，他在微博中說，“自證監(jiān)會(huì)新主席上任一年多來，共發(fā)行新股并上市445家，這個(gè)全世界真沒有！”

2016年2月19日，劉士余臨危受命，出掌證監(jiān)會(huì)。此后一年中，上證指數(shù)從2600多點(diǎn)，一路溫和上漲至3300點(diǎn)。

上任之初，劉士余就明確拋出“全面監(jiān)管、依法監(jiān)管、從嚴(yán)監(jiān)管”的監(jiān)管理念。 去年12月3日，針對(duì)資本市場(chǎng)的熱點(diǎn)問題，劉士余猛烈抨擊險(xiǎn)資舉牌是“妖精、野蠻人”，犀利鮮明的個(gè)人風(fēng)格，收獲了不少好評(píng)。

不過，從4月中旬開始的大盤下跌，也讓劉士余沒有擺脫以往證監(jiān)會(huì)主席“挨罵”的命運(yùn)。

有媒體評(píng)論，“證監(jiān)會(huì)主席挨罵的真正原因還得歸根于中國股市‘政策市與‘散戶市的雙重特征……證監(jiān)會(huì)主席始終未能擺脫‘救火隊(duì)員角色?！?/p>

之后，IPO雖然沒有暫停，但的確在放緩。

6月9日，證監(jiān)會(huì)集中公布了35家終止審查及18家未通過發(fā)審會(huì)的IPO企業(yè)情況。

這份文件中提及：截至2017年5月19日，今年證監(jiān)會(huì)共審結(jié)IPO企業(yè)257家，其中，已核準(zhǔn)的IPO企業(yè)188家；未通過發(fā)審會(huì)（被否決）的IPO企業(yè)24家；終止審查（申請(qǐng)撤回）的IPO企業(yè)45家。IPO審結(jié)通過率約為73.15%，未通過（包括終止審查和否決）率約為26.85%。從目前IPO企業(yè)終止審查和否決情況看，從嚴(yán)監(jiān)管工作取得了一定成效。

這種披露方式還是首次。文件中還說，今后將繼續(xù)采用這種方式，“持續(xù)提高發(fā)行監(jiān)管工作的透明度”。

“下一步，證監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步強(qiáng)化發(fā)行監(jiān)管，嚴(yán)格審核，在嚴(yán)防企業(yè)造假的同時(shí)，嚴(yán)密關(guān)注企業(yè)通過短期縮減人員、降低工資、減少費(fèi)用、放寬信用政策促進(jìn)銷售等方式粉飾業(yè)績的情況，一經(jīng)發(fā)現(xiàn)，將綜合運(yùn)用專項(xiàng)問核、現(xiàn)場(chǎng)檢查、采取監(jiān)管措施、移送稽查等方式嚴(yán)肅處理?！?/p>

文件中用不少筆墨強(qiáng)調(diào)證監(jiān)會(huì)在審核方面的嚴(yán)格，意在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)一步表明政策意圖，打消市場(chǎng)關(guān)于IPO速度過快的質(zhì)疑。

“IPO不能用做調(diào)控的工具”

在很多散戶看來，IPO發(fā)行節(jié)奏及籌資規(guī)模的下降，利于減緩股市的抽血壓力，對(duì)股市投資信心的修復(fù)，起到一定程度上的提升。

但市場(chǎng)發(fā)展的方向，以及監(jiān)管政策的走向，是否應(yīng)該圍繞指數(shù)的漲跌，成為一個(gè)繞不過去的問題。

“大家爭論的是，IPO的節(jié)奏是否跟市場(chǎng)穩(wěn)定有直接聯(lián)系？”中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長趙錫軍對(duì)《中國新聞周刊》解釋，兩者肯定有直接聯(lián)系，特別是中國資本市場(chǎng)以個(gè)人投資者占主導(dǎo)的特點(diǎn)，投資者的心理受到很多因素影響。但即便如此，市場(chǎng)建設(shè)是否要以股指漲跌、股價(jià)高低為目標(biāo)，還是有更加有意義的目標(biāo)，這是需要區(qū)分的?！白詮慕⑦@個(gè)市場(chǎng)，更有意義的目標(biāo)是金融資源的合理配置?！?/p>

在他看來，從市場(chǎng)管理的角度，指數(shù)漲跌不是政策制定的唯一指標(biāo)，應(yīng)該把指數(shù)漲跌和資源配置結(jié)合起來考量，要鼓勵(lì)那些資源配置得好的企業(yè)IPO，維護(hù)那些與資源配置有關(guān)的指數(shù)漲跌，“問題的核心不是停不停IPO，而是看IPO和資源配置是否合拍，這是關(guān)鍵?！?/p>

“發(fā)新股的速度怎么才是合適的？應(yīng)該是融資速度和引資速度相平衡，市場(chǎng)才能穩(wěn)定?！崩畲笙龈嬖V《中國新聞周刊》，加快IPO速度的同時(shí)，也要加快引入資金的速度，“現(xiàn)在拓展一系列的資金入市，比如納入MSCI（世界著名指數(shù)編制機(jī)構(gòu)，一旦被納入，將為市場(chǎng)帶來極為可觀的全球投資額）、債券通、養(yǎng)老金入市、滬港通和深港通等。多方面加大引入資金的速度，會(huì)讓融資壓力有所減輕?！?/p>

與這些相對(duì)中性的觀點(diǎn)相比，國務(wù)院參事室特約研究員左小蕾則態(tài)度鮮明地提出：“IPO不能用做調(diào)控的工具?！?/p>

“一直以來市場(chǎng)中有一個(gè)觀點(diǎn)非常錯(cuò)誤，即二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的上上下下和IPO發(fā)行的節(jié)奏和數(shù)量有關(guān)?！弊笮±僭诮邮堋吨袊侣勚芸凡稍L時(shí)表示，散戶們普遍認(rèn)為，供求關(guān)系變化導(dǎo)致了股票價(jià)格漲跌，這種邏輯是站不住腳的，“為什么IPO對(duì)市場(chǎng)價(jià)格會(huì)有影響呢？那是因?yàn)楹芏嗤顿Y者的不理性行為，賣掉二級(jí)市場(chǎng)的股票用資金打新股，這是市場(chǎng)的弊端。”

“瞎打新股是非常不理性的行為?！痹谧笮±倏磥?，不能用人為暫停IPO的方式來改變供求關(guān)系，應(yīng)該靠市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制，“如果市場(chǎng)有了風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制，發(fā)行人把風(fēng)險(xiǎn)披露準(zhǔn)確、量化，把概率拿出來。不同的IPO有不同的風(fēng)險(xiǎn)程度，不同投資人有不同承受能力，投資人選擇用腳投票，不會(huì)一哄而上，價(jià)格也不會(huì)漲的很高，甚至可能發(fā)行失敗。這是市場(chǎng)化的方式來調(diào)節(jié)供給和需求?！?/p>

左小蕾非常不客氣地批評(píng)當(dāng)前一些IPO圈錢現(xiàn)象，“上市之前講故事，上市之后搞‘高轉(zhuǎn)送套現(xiàn)，不好好經(jīng)營，這樣的公司要盡可能甩在資本市場(chǎng)的門外，才能吐故納新，不能總是劣幣驅(qū)逐良幣。否則的話，投資者只能選擇IPO套利，政策套利或者短期套利，這樣就距離資本市場(chǎng)良性發(fā)展越來越遠(yuǎn)?！?/p>

對(duì)于吳曉求提出的“資本市場(chǎng)的規(guī)則重心是推動(dòng)并購重組，而不是IPO”的觀點(diǎn)，左小蕾也旗幟鮮明地表示反對(duì)，“資本市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)一定是IPO?！?/p>

“IPO的重點(diǎn)是讓好公司上市。”左小蕾坦言，目前的現(xiàn)實(shí)卻是，IPO沒有很好的信息披露，投資人瘋狂打新股，一旦市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)變化，就開始嚷嚷暫停IPO，導(dǎo)致市場(chǎng)總是陷入IPO暫停的魔咒。

“市場(chǎng)上有幾個(gè)‘資深黑嘴在向管理層施加壓力?！弊笮±僬f，“這是姑息縱容金融民粹主義。二級(jí)市場(chǎng)正常的漲漲跌跌，為什么監(jiān)管層要用那么多的行政手段來托市？監(jiān)管者保護(hù)的應(yīng)該是投資者用腳投票的權(quán)益，而不是投資者穩(wěn)賺不賠的收益?！?