人民幣國際化：治國方略的沖突

本杰明?科恩

對地緣政治目的和國內經濟自主兩股力量的權衡是決定人民幣國際化戰略的最重要因素，這是有關“矛”和“盾”之間的選擇

近一個世紀以來，美元一直在國際貨幣體系中占據統治地位。由于缺乏真正意義上的全球中央銀行發行的國際貨幣，各國市場和政府不得不使用一種或多種主權貨幣以滿足國際交易需求。對于全球經濟而言，國際貨幣可以促進跨境貿易和金融市場發展。貨幣國際化也有利于貨幣發行國：美國從美元的廣泛使用中獲得了實質性的經濟效益，包括減少交易成本和降低利率。同樣重要的是，美元也是美國施加國際影響力的重要工具。

而如今，美元受到了前所未有的挑戰。美元霸權地位遭到挑戰并不是一件新鮮事。在過去半個世紀，德國馬克、日元、歐元等貨幣都曾有取代美元的趨勢；現在，一個新的對手出現了——人民幣。很多人認為人民幣的崛起是美元面臨的最大挑戰，人民幣遲早將取代美元成為國際市場最受歡迎的貨幣。

但與此同時，人民幣面臨的挑戰也是巨大的。首先，中國并不是美國的同盟國。相反，中國是一個雄心勃勃的全球競爭者，中美之間的競爭被視為劃時代的競爭。在中國地緣政治議程中，人民幣國際化顯然是一個明確的戰略目標。

國際貨幣的競爭力取決于兩個因素。一是發行國的經濟基礎和潛在“權力資源”，包括經濟規模和成熟度、與全球經濟的緊密程度、金融市場的流動性和彈性、軍事及外交資產。二是發行國將實力轉化為有效行動的能力，也就是國家治理能力。本文主要側重于后者，考察中國和美國國家治理能力的動態演進，分析過去兩國貨幣戰略的動因和影響以及人民幣與美元競爭的未來前景。

人民幣國際化面臨的挑戰

在今天的各種國際貨幣中，人民幣的影響力仍然較小，是前景看好但未被普遍接受的貨幣。但中國政府已經明確提出支持人民幣的廣泛使用，并堅定不移地推動人民幣國際化，相信人民幣很快會成為國際貨幣體系的最主要貨幣。中國推動人民幣國際化主要面臨以下挑戰。

1.政策目標不明確。我們無法確定中國首次提出人民幣國際化這一政策目標的具體時間。早在20世紀80年代末，中國學術界就開始了相關的公開討論，越來越多的學者加入了人民幣廣泛使用的利弊之爭。但人民幣國際化的成本和收益如何？需要哪些條件？可以預期的后果是什么？沒有人對這些持懷疑態度，似乎認為這是理所當然的。討論的問題集中在應該怎么做，需要哪些改革，政府干預的優先序和時間表是什么。

在很長一段時間，中國政府對人民幣國際化的態度模棱兩可，似乎并不確定時機是否正確。即使是在1997-1998年亞洲金融危機之后，中國的政策仍然猶豫不決。直到2006年，中國人民銀行在一篇題為《人民幣國際化的時機、途徑及其策略》的研究報告中指出，推動人民幣國際化的時機到了，人民幣國際化才迎來了轉折點。該報告認為，人民幣國際化可以顯著提升中國的國際地位和競爭力，增強中國對世界經濟的影響力。中國應該利用這一機會，人民幣國際化是一個必然選擇。

當時，很多中國高層決策者也得出了同樣的結論。在政府內部，對人民幣國際化的態度發生了明顯轉變。經過長時間的動搖之后，中國承諾將人民幣國際化作為首要的政策目標，相關戰略也開始正式運作。

但并非所有人都認同推動人民幣國際化的好處。事實上，關于這個問題存在相當大的分歧。一派以人民銀行為代表，認為人民幣國際化是推動金融自由化改革的手段。其中，很多人希望借此減少匯率變化的影響。這在2008年全球金融危機中體現得尤為突出，中國持有以美元計價的巨額外匯儲備，因而受困于“美元陷阱”。人民幣國際化將減少中國對美元的依賴。另一派則以國有的制造企業和銀行為代表，反對人民幣國際化。國有企業長期受益于政府對利率和信貸分配的嚴格管控。這些分歧導致中國政府至今未正式宣布將人民幣國際化作為官方政策。

2.政策實施強調風險規避。中國如何實現這一雄心勃勃的戰略？人民銀行發布報告時，中國是世界上貨幣管制最嚴格的國家之一，人民幣的使用受到外匯管制和資本管制的限制。如果人民幣不能自由兌換，怎么可能促進人民幣的跨境使用？此外，中國決策者知道，國際上沒有推動貨幣國際化的成功模式，因此沒有指導他們行動的路線圖。所以，中國政府更多強調風險規避和漸進主義，通過“摸著石頭過河”，在多個領域小步前進。

有效的貨幣國際化通常有兩條相關途徑。一是培育貨幣在對外貿易中的支付功能。中國已經和越來越多的國家簽訂了貨幣互換協議，對以人民幣結算的進出口交易的監管已逐漸放松。二是培育貨幣在國際金融中的價值儲藏功能。中國的相關政策包括發展活躍的人民幣存款和人民幣計價債券市場，特別是在香港的離岸市場。

目前為止，貿易項下的進展要快于金融項下。2016年，約30%的中國貿易是以人民幣結算。其中，香港人民幣跨境結算占據了中國人民幣跨境結算總量的70%，但大部分是內地企業和離岸附屬企業之間的現金往來。盡管如此，人民幣跨境結算在約20個國際金融中心人民幣清算行的支持下逐漸展開。離岸清算行是中國銀行體系進行人民幣境外支付的渠道。根據環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）的統計，2016年人民幣的全球支付額升至第4位，占比接近2%。此外，國際清算銀行（BIS）數據顯示，人民幣的外匯交易額占全球外匯交易額的比重從2013年的2%升至2016年的4%。

金融項下的進展則不明顯，大部分都是依賴于香港金融中心。香港的貨幣和資本市場是中國內地在岸市場的離岸試驗田。政府在嚴格金融管制的同時發展離岸貨幣市場，這并不是常見的模式。實際上，中國正在根據香港金融管理局（HKMA）的監管模式制定路線圖。在HKMA的監管下，人民幣存款和離岸人民幣債券（即點心債）市場增長明顯，盡管總量仍然很小。香港人民幣存款余額還未超過9000億元人民幣（合1300億美元），點心債的發行數量也受到限制。2009-2015年，點心債的發行面值僅4430億元人民幣（合650億美元）。

2016年IMF將人民幣納入SDR貨幣籃子是一個轉折點。過去，SDR貨幣籃子只包括美元、歐元、英鎊和日元。當然，很多人質疑人民幣是否滿足SDR的入選標準。盡管如此，中國采取了積極的行動推動人民幣入籃。中國顯然希望通過人民幣成為儲備貨幣以增加其使用，但目前來看，人民幣境外使用仍然有限。據知情人士透露，近年來全球30多家央行投資了人民幣計價債券。但由于起步小、時間短，總體而言人民幣占全球外匯儲備的比重大概不超過1%。

總之，目前人民幣所取得的成績已經相當大，而且未來很可能繼續擴大。但無論在貿易項下或金融項下，人民幣都未能對美元的主導地位構成挑戰。在外匯市場上，美元在全球外匯交易中的占比達到88%，是人民幣占比的22倍。同時，美元占全球外匯儲備的2/3，人民幣的差距依然巨大。因此，人民幣國際化仍任重道遠。

3.貨幣國際化有代價。如何解釋中國這一戰略選擇？畢竟其他選擇也是可能的。比如在20世紀70-80年代，德國馬克和日元開始挑戰美元時，德國和日本都沒有主動推動貨幣國際化，而是選擇了不同的政策，甚至都積極抵制貨幣國際化。中國為什么不同？

貨幣國際化的政策方向取決于兩個關鍵性因素：地緣政治目的和經濟政策自主。相較于當時的德國和日本，中國的選擇尤其突出了這兩個因素。抵制貨幣國際化的主要目的是為了維持國內貨幣體系的穩定，反之，推動貨幣國際化通常是為了實現地緣政治目的。

簡而言之，當一國貨幣開始獲得國際認可，地緣政治目的和國內經濟自主兩股力量的權衡是決定國際化戰略的最重要因素。有學者說，這是有關“矛”和“盾”之間的選擇，即擴大國際影響力和隔離外部壓力的選擇。顯然，中國對“矛”更感興趣。

從地緣政治角度看，當德國馬克和日元開始獲得國際影響力的時候，德國和日本被視作全球體系的新興力量，正如今天的中國。這三個國家都是（或曾經是）經濟高速增長的受益者和區域內的領先者。但是只有中國積極推動貨幣國際化。

造成這種差異的主要原因是每個國家對其在世界政治體系的定位不同。德國和日本當時都沒有任何明顯的大國雄心。二戰的破壞使得這兩個國家選擇在美國的安全保護傘下重建經濟，它們也不想像二戰時那樣對周邊國家造成威脅。德國選擇融入更廣泛的聯盟，如歐共體（現在的歐盟）和北約；日本則在戰后修改憲法，規定在美國占領日本期間限制軍隊發展。可見，德國和日本都沒有尋求擴大海外影響力的“矛”，因此對貨幣國際化戰略并不感興趣。

中國的地緣政治目標則更加宏大。誠然，鑒于中國政治的保密性，決策層之外的人并不知道中國對外政策的最終目標是什么。分析人士一直在爭論中國到底是一個準備接受現有世界格局的常規力量，還是尋求全球體系變革的新興力量。這個爭論至今懸而未決。但不論中國的長期意圖是什么，中國經濟的成功顯然使中國重新獲得了一些權力和特權，中國正通過“和平崛起”重獲強國地位。中國決策層并不掩飾其對在全球事務中擁有更大話語權的希望。在這個背景下，人民幣國際化自然是有價值的，因為它可以增加中國的地緣政治影響力。

從國內貨幣穩定的角度看，20世紀70-80年代的德國和日本將貨幣自主權視為最重要的目標，貨幣國際化所帶來的地緣政治潛在優勢遠遠小于需要付出的代價（控制通脹和減少匯率波動的能力下降），因此抵制貨幣國際化更合乎邏輯。而在中國，穩定國內經濟和金融市場是一個次要的考慮因素，因為中國對金融的管控遠比德國或日本嚴格，雖然未來的改革可能會影響政策獨立性，但中國政策制定者對這一風險的重視程度顯然弱于德國和日本。因此，中國可以將更多的注意力放在人民幣的國際職能上，以增強國家的對外影響力。

展望

中國已經開始實施人民幣國際化戰略。但人民幣的前景不僅僅取決于中國單方面行動，美國如何應對人民幣挑戰也是重要的影響因素。美國和中國爭奪貨幣霸權的較量尚未結束。預計這種較量還會持續很長一段時間，新的“人民幣時代”才會到來。不過，人民幣對美元全球主導地位的挑戰，可能并不是因為中國貨幣戰略的有效性，而更多是因為美國的消極態度。

1.中國需強化支撐力量。為什么人民幣沒有取得更大的成功？答案在于缺乏支撐力量。中國的貨幣戰略是明智的，但缺少相關的權力資源。中國的基本面相對較弱。

從頂層設計來看，中國執行的貨幣戰略實際上實現了2006年央行所設定的目標。一國貨幣在貿易、金融、外匯儲備方面的作用對發行國外部能力的形成至關重要。這些正是中國正在大力推進的領域。在貿易項下，人民幣在貿易中的“保值”功能推動人民幣成為受歡迎的儲備資產。同樣，在金融項下，提高人民幣作為投資資產的吸引力，是成為儲備貨幣的關鍵。總體而言，中國的基本戰略是正確的。

那么，中國未來是否有足夠的權力資源來實現這一戰略？一方面，中國是全球第二大經濟體，是最大的出口國和第二大進口國，有能力推動人民幣使用，尤其是在貿易領域。中國還通過一系列外交政策，包括戰略投資、雙邊援助項目和貨幣互換協議等，增強自身的話語權。中國政府對通脹有較強的管控能力，也有利于增強人民幣的吸引力。

另一方面，中國在某些領域的基本面相對薄弱。很多人認為，中國仍不是一個完全的市場經濟國家，這與其他貨幣國際化的國家存在較大差異。考慮到中國政治、法律、監管的特點，雖然中國希望在全球金融體系中扮演更重要的角色，但由于對財產權保護、合同履行重視不夠，因而使得投資者信心不足。中國決策者并沒有否認這些問題。實際上，在2014年中共十八大上，國家治理問題就受到了關注，基本建成法治政府被確立為2020年的目標之一。但在實踐中，我們看到，中國提出的“依法治國”理念重在加強執政黨的領導力，這與西方理念大不相同。在這種情況下，只有最樂觀的投資者和中央銀行才會將中國視為投資的天堂。

最為突出的問題是中國金融業發展相對滯后、資本市場開放程度不高。盡管中國改革取得了巨大成功，但金融體系仍不成熟。股票和債券市場的深度、廣度和彈性有限，流動性較低，資產價格波動大，優質資產少。如果人民幣占全球外匯儲備的比重提高1個百分點，意味著國外貨幣當局將購買相當大規模的中國政府債權，當前中國金融市場還無法滿足它們的要求。

其次，在岸金融市場受到資本管制，與離岸市場割裂。投資資金只能通過授權的銀行流入或流出，且需經有關部門批準。嚴格來說，人民幣在資本項下大部分是不可自由兌換的。Prasad等學者認為，如果不大力發展和開放金融業，人民幣作為投資貨幣或儲備資產的前景將受限。

總的來說，人民幣國際化進展緩慢有多個原因。中國決策層似乎認識到需要彌補哪些不足，并采取了相應的措施。比如，在政府層面，中國建立了貨幣互換網絡和清算銀行，并加入SDR貨幣籃子，但這些措施的效果并非立竿見影。同樣，在私人層面，人民幣的投資功能通過金融市場開放和便利化等措施得以增強，但這個過程也是審慎和漸進的。

如果中國要彌補上述不足之處，必須對當前政治經濟管理模式進行改革。中國的治理結構需要更透明和負責任，真正重視財產權，調和外交政策中的民族主義和民粹主義。最重要的是，必須花精力培育一個真正高效和開放的金融部門，以增強人民幣的吸引力。這些步驟可能會使政府對經濟的控制能力下降。

對國內金融部門的控制意味著對利率和信貸分配的直接管理，政府可以支持特定的借款人并最小化資金成本，同時政府還可以對資本賬戶和匯率進行管控。一些經濟學家認為，“金融抑制”是中國政府管理經濟的關鍵手段。目前尚不清楚中國政府準備為人民幣國際化放棄多少管控權。

因此，人民幣國際化戰略受到一些根深蒂固的國內限制。中國政府希望在保持對經濟的管控能力的前提下擴大人民幣境外使用。這意味著政府需要在兩個目標之間進行權衡。實際上，中國政府一直把推動人民幣國際化的動力更多放在經濟規模上，而非金融或其他領域的改革。這種折中方案能否長期有效仍是一個問題。

2.美國的消極回應。雖然中國存在上述障礙，但人民幣國際化的目標仍然在較大范圍內成功實現了。美國至今延續著比較消極的貨幣戰略。美元仍然在全球占據主導地位，但這一優勢能夠持續多久？考慮到特朗普政府的政策不確定性，答案可能是不會很久。

美國政策長期以來一直受到質疑。幾十年來，美國一直利用美元的主導地位來維持財政赤字。因此，可以說美元的命運首先取決于美國自身的情況。有學者認為，如果美元崩盤，原因不一定是投資者信心崩潰，而是美國自身的經濟政策存在問題。

隨著特朗普當選美國總統，上述問題有很大概率會加劇。特朗普當選之前，就曾建議美國應與其債權人協商，以折扣價償還主權債務（這相當于數萬億美元債務的違約），以減輕納稅人的債務負擔。外國投資者和央行會感到恐慌是必然的。甚至這種違約的暗示將危及美國政府的信用評級，導致未來借貸成本上升。更令人震驚的是，特朗普提出“美國優先”，試圖通過提高貿易壁壘和取消貿易協定來實現工作崗位回流。如果保護主義提上日程，資本管制還會遠嗎？因此，特朗普的政策可能將對美元在全球金融系體的主導地位造成致命打擊。

當然，這并不意味著美元馬上會大跌。更可能的情形是，隨著美國的金融競爭對手（主要是中國）貨幣國際化戰略的實施，美元的地位會逐漸下降。

結論

總而言之，人民幣對美元形成了明顯的挑戰。中國正在盡最大可能推動人民幣國際化。盡管中國在政策舉措方面有了很大進展，但受國內不發達的金融體系以及美元在國際市場上的廣泛使用等因素影響，人民幣對市場行為的實質性影響迄今仍然有限。可以看到，過去美國的貨幣戰略比較消極，對美元主導地位的組織性防御幾乎沒什么興趣。如果美國的政策仍然像過去那樣自鳴得意，那么一切都可能改變。如果特朗普政府繼續推進其保護主義的政策，隨著時間的推移，美元將輸給人民幣。

（作者為美國加州大學圣芭芭拉分校國際政治經濟學教授。本文為英國皇家國際事務研究所工作論文，經作者授權發表。吳思譯）