對外投資的出口替代效應漸顯

魯政委

我們通過對A股上市公司年報的考察發現：中國上市公司海外業務收入增長與中國出口變化方向并不一致，這一狀況在最近幾年表現得更為明顯。2016年，A股上市公司披露了海外業務收入的共1713家，其海外收入為2.6萬億元，同比增長15.8%，高于其同期整體營業收入增速的9.9%；而與之并不一致的是，2016年，中國出口增速則繼續負增長，下跌至-7.74%，較2015年下降4.8個百分點。進一步梳理歷史數據，我們發現：A股上市公司的海外業務收入與中國出口增速不一致并非個別年份的異常。在2013-2016年期間，共計1547家A股上市公司每年均披露了海外業務收入。據此，我們基于其海外業務收入的加總發現，其同比走勢在2014年、2016年均與中國出口出現了背離。“海外業務收入”并不是會計準則方面的定義，我們從具體公司披露的情況確認，主要從事貿易的公司，將其出口活動納入了“境外收入”，有海外分支機構的企業則將這些海外分支機構的主營業務收入納入了“境外收入”。因此，出口數據與上市公司海外業務收入背離的背后，或許有以下兩種解釋。第一種可能的解釋是，樣本選取的偏差。即A股上市公司并非中國出口主體，繼而導致A股上市公司海外業務收入所涵蓋的出口收入過于片面，不足以衡量中國整體出口狀況。第二種可能的解釋是，中國對外投資（ODI）對出口具有替代效應。即A股上市公司的海外業務收入更多來自于海外分支機構的收入，而這些海外分支機構替代了本土的對外出口。因為企業的海外業務收入的增長既可以是來源于本土企業出口收入的增加，也可來自于對外直接投資收入的增加。出口活動是外部需求的內部消化，即生產環節在國內而消費環節在國外；直接投資活動是外部需求的外部消化，即生產環節及消費環節均在國外。一般而言，出口活動主導下的海外業務收入，會導致海外業務收入與出口的一致性；而直接投資活動主導下的海外業務收入，則會導致海外業務收入與出口的背離。中國A股上市公司所披露的海外業務收入與中國出口讀數的背離，或折射出中國對外直接投資具有越來越強的出口替代效應。上市公司海外業務收入增長而中國出口下行的背后，微觀上表明中國上市公司國際化程度有所提高，中觀上則顯示中國產業轉出步伐正在加快，宏觀上很可能暗示著中國ODI或對出口的替代效應正在逐步顯現。從數據上觀察，中國對外直接投資與出口活動關系可劃分為兩階段：在金融危機前，對外直接投資活動領先中國出口一年，呈現顯著正向相關關系；在金融危機后，對外直接投資活動對出口的領先性消失，且兩者呈現顯著的反向相關關系。對外直接投資與出口由領先正相關關系轉為負相關關系，這表明中國對外直接投資已由出口促進型轉為出口替代型：一方面，本土成本上升、競爭力下降驅使企業“走出去”，企業生產活動轉移到海外成本“洼地”，進而對中國出口產生替代效應；另一方面，在貿易保護主義情緒升溫背景下，企業為規避貿易壁壘進而在境外設置分支機構，從事跨境生產與銷售。無論是成本導向型的，還是貿易壁壘規避性的，中國的對外直接投資均在事實上會形成海外需求的外部消化，形成ODI對出口的替代。應該說，在任何一個新興經濟體的發展過程中，有些產業會逐步喪失競爭力而轉向成本更低的經濟體，這是一個自然的市場過程。從一國經濟發展的角度，只要其產業演進能夠符合“火箭特征”就不會有問題：伴隨著火箭的持續升空過程，低端不斷脫落（轉移）。需要引起警惕擔憂的情形是，如果火箭無法繼續向上騰空，但低端卻在持續脫落，那最終就會出現“產業空心化”，落入“中等收入陷阱”。作者為興業銀行首席經濟學家endprint