地區(qū)社會融資規(guī)模比較分析與實(shí)證研究

摘 要：本文利用2013—2015年中國31個省區(qū)市的季度和年度數(shù)據(jù)，分析了地區(qū)社會融資規(guī)模和融資結(jié)構(gòu)差異和造成差異的原因。造成地區(qū)社會融資規(guī)模在總量和結(jié)構(gòu)上差異的原因有經(jīng)濟(jì)規(guī)模、物價、企業(yè)規(guī)模、金融發(fā)展創(chuàng)新等。面板數(shù)據(jù)模型的實(shí)證結(jié)果表明，總量上，經(jīng)濟(jì)增長和物價水平對地區(qū)社會融資規(guī)模的影響顯著，東部地區(qū)比中、西部地區(qū)自發(fā)性的社會融資規(guī)模更大；結(jié)構(gòu)上，經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大和增速提高，企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，金融業(yè)自身發(fā)展與創(chuàng)新，都對優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)影響顯著，而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)（國有或非國有）的影響不顯著；區(qū)域上，東部比中、西部的社會融資結(jié)構(gòu)更為合理。

關(guān)鍵詞：地區(qū)社會融資規(guī)模；區(qū)域經(jīng)濟(jì)；股權(quán)結(jié)構(gòu)；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；金融創(chuàng)新

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1674-2265（2016）12-0069-04

一、引言

社會融資規(guī)模作為宏觀金融指標(biāo)從2011年4月公布以來，受到的關(guān)注度逐漸增加。2016年社會融資規(guī)模余額增長目標(biāo)首次在《政府工作報(bào)告》中被明確提出，標(biāo)志著其與M2一起成為貨幣政策的調(diào)控指標(biāo)。

中國人民銀行對地區(qū)社會融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)從2013年開始，按季度定期公布。地區(qū)社會融資規(guī)模能更全面地反映當(dāng)?shù)貙?shí)體經(jīng)濟(jì)從整個金融體系獲得的資金支持，有利于加大金融對區(qū)域經(jīng)濟(jì)的支持力度，有助于監(jiān)測區(qū)域金融發(fā)展規(guī)模和結(jié)構(gòu)變化，加強(qiáng)區(qū)域金融風(fēng)險的監(jiān)測，及時防范和化解區(qū)域性金融風(fēng)險。 因此，深入研究地區(qū)社會融資規(guī)模差異，找出差異背后的經(jīng)濟(jì)社會原因和規(guī)律，具有重要的理論價值和現(xiàn)實(shí)意義。

二、地區(qū)社會融資規(guī)模的相關(guān)研究

對社會融資規(guī)模的研究主要集中在社會融資規(guī)模的概念、宏觀金融調(diào)控機(jī)制以及地區(qū)社會融資規(guī)模等方面。盛松成（2011a、2011b）借鑒國際經(jīng)驗(yàn)和理論分析了社會融資規(guī)模概念，強(qiáng)調(diào)其對金融宏觀調(diào)控市場化的重要性，并研究了社會融資規(guī)模與貨幣政策的傳導(dǎo)關(guān)系。在宏觀調(diào)控機(jī)制研究方面，周小川（2013）認(rèn)為復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)要求采用多種政策工具進(jìn)行組合性、前瞻性調(diào)控，必須豐富貨幣政策工具箱，綜合評價政策調(diào)控效果。牛潤盛（2013a）的研究結(jié)果表明，數(shù)量型工具對銀行信貸、債券市場、股市的調(diào)控更有效，價格型工具則對未承兌票據(jù)、委托貸款、信托貸款等影子銀行業(yè)務(wù)更有效。

在社會融資規(guī)模與經(jīng)濟(jì)關(guān)系的研究方面，張嘉為等（2012）認(rèn)為，社會融資規(guī)模比單純的銀行信貸對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響更大，其作為貨幣政策中間目標(biāo)是可行的。牛潤盛（2013b）利用狀態(tài)空間可變參數(shù)模型的研究結(jié)果表明，銀行信貸市場對實(shí)體經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的作用在減弱，而債券市場、股票市場、保險市場以及民間信貸市場的作用在增大。郭麗虹、張祥建和徐龍炳（2014）的研究結(jié)果表明，社會融資規(guī)模的增加顯著促進(jìn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，且存在門檻水平；銀行貸款和股票融資對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長作用顯著，票據(jù)融資對實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長存在負(fù)效應(yīng)，而債券融資效應(yīng)不顯著。

在地區(qū)社會融資規(guī)模的研究方面，王振興和鄭其敏（2014）在測算2006—2012 年海南省社會融資規(guī)模的基礎(chǔ)上，運(yùn)用回歸模型、脈沖效應(yīng)分析了海南省社會融資規(guī)模對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。王兆華（2015）詳細(xì)研究了2006—2014年陜西省社會融資規(guī)模趨勢和結(jié)構(gòu)變化對經(jīng)濟(jì)增長的作用，并提出改善社會融資結(jié)構(gòu)、大力發(fā)展資本市場、合理引導(dǎo)民間資金等建議。

有關(guān)地區(qū)社會融資規(guī)模比較的研究文獻(xiàn)較少，且主要關(guān)注單一省市的社會融資規(guī)模和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。與現(xiàn)有文獻(xiàn)不同，本文利用2013—2015年地區(qū)社會融資規(guī)模數(shù)據(jù)，較全面地分析地區(qū)社會融資規(guī)模和融資結(jié)構(gòu)上的差異和造成差異的可能性原因，然后運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型計(jì)量分析引起地區(qū)社會融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)差異的原因，最后有針對性地提出相關(guān)建議。

三、地區(qū)社會融資規(guī)模比較分析

（一）總量上，各地社會融資規(guī)模與GDP關(guān)聯(lián)性較強(qiáng)

如圖1所示，2015年地區(qū)社會融資規(guī)模較大的省市有北京、天津、上海、廣東、江蘇、山東、浙江和福建，均為東部沿海省市，社會融資規(guī)模在7000億元以上；地區(qū)社會融資規(guī)模較小的省區(qū)分別是寧夏、西藏、青海、海南、寧夏和內(nèi)蒙古，多為西部地區(qū)或經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小省區(qū)，社會融資規(guī)模在2800億元以下。地區(qū)社會融資規(guī)模與GDP規(guī)模密切關(guān)聯(lián)，反映了經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平?jīng)Q定金融發(fā)展水平的客觀規(guī)律。

（二）結(jié)構(gòu)上，各地貸款占社會融資規(guī)模比重的差異較大

各地直接融資與間接融資、正規(guī)金融與民間金融、銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)與表外業(yè)務(wù)比例關(guān)系和結(jié)構(gòu)優(yōu)化程度可以表現(xiàn)在社會融資規(guī)模各子指標(biāo)變量的變化中。其中，人民幣新增貸款占地區(qū)社會融資規(guī)模比重的變化，可以反映以銀行為主的金融體系向多元化、多層次金融體系轉(zhuǎn)變的過程。人民幣新增貸款占比越大，說明當(dāng)?shù)亟鹑诎l(fā)展仍然以銀行體系為主，融資渠道單一；人民幣新增貸款占比越小，說明當(dāng)?shù)亟鹑跇I(yè)發(fā)展越多元化、多層次，融資渠道和金融產(chǎn)品越豐富。

為簡便起見，本文以人民幣新增貸款占地區(qū)社會融資規(guī)模的比重，來反映各地社會融資結(jié)構(gòu)的變化。如圖2所示，2015年人民幣新增貸款占地區(qū)社會融資規(guī)模比重較小的省市有北京、上海、天津、遼寧、陜西、貴州和西藏，比重多在65%以下；比重較大的省市分別是河北、湖北、黑龍江、吉林、內(nèi)蒙古、寧夏、安徽和江西，比重多在95%以上，而GDP規(guī)模最大的兩個省份廣東、江蘇，人民幣貸款占比也較大，說明各地社會融資結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)不一定正相關(guān)，還受其他因素的影響。

（三）引起地區(qū)社會融資規(guī)模差異的原因分析

社會融資規(guī)模不僅與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、物價水平相關(guān)，還與地域位置、金融生態(tài)環(huán)境、企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和規(guī)模大小，以及金融組織體系、金融產(chǎn)品創(chuàng)新、金融中心城市建設(shè)等金融自身的發(fā)展水平相關(guān)。各省區(qū)市經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展條件差異較大，客觀上造成地區(qū)社會融資規(guī)模在總量、結(jié)構(gòu)上的差異。

四、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)說明

本文數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行、國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)公開和公布情況，選取2013—2015年季度數(shù)據(jù)或年度數(shù)據(jù)。計(jì)量分析軟件使用Eviews8.0。

為方便起見，地區(qū)社會融資規(guī)模用X表示，社會融資結(jié)構(gòu)用人民幣貸款占比XJG替代；地方經(jīng)濟(jì)規(guī)模GDP、增速分別用Y、YG表示，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)用二、三產(chǎn)業(yè)之和占比YJG替代；金融業(yè)發(fā)展和創(chuàng)新水平用金融業(yè)增加值JR替代；企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)用國企控股資產(chǎn)合計(jì)占規(guī)模以上企業(yè)資產(chǎn)合計(jì)GQ替代；企業(yè)規(guī)模結(jié)構(gòu)用大中規(guī)模企業(yè)資產(chǎn)合計(jì)占比GM替代；通貨膨脹用季度固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)P替代。為避免異方差，對規(guī)模數(shù)據(jù)進(jìn)行對數(shù)化處理。

為考查區(qū)域特征，設(shè)置2個區(qū)域虛擬變量。東部地區(qū)[D1=1，]其他地區(qū)為0；中部地區(qū)[D2=1，]其他地區(qū)為0；[D1=0，D2=0]即代表西部地區(qū)。其中，東部包括遼寧、河北、北京、天津、山東、江蘇、浙江、上海、福建、廣東、廣西、海南等12個省區(qū)市；中部包括黑龍江、吉林、內(nèi)蒙古、山西、河南、湖北、江西、安徽、湖南等9個省區(qū)市；西部包括陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、四川、重慶、云南、貴州、西藏等10個省區(qū)市。

（二）地區(qū)社會融資規(guī)模的面板數(shù)據(jù)回歸分析

本文用2013—2015年的季度面板數(shù)據(jù)，采用橫截面加權(quán)回歸方法，得到混合效應(yīng)模型。回歸結(jié)果如表1所示，C表示常數(shù)截距項(xiàng)。自變量系數(shù)在1%的水平上顯著，表明經(jīng)濟(jì)增長、物價水平對地區(qū)社會融資規(guī)模有顯著影響，并且東部地區(qū)比中、西部地區(qū)自發(fā)性的社會融資規(guī)模更大。

（三）地區(qū)社會融資結(jié)構(gòu)的面板數(shù)據(jù)回歸分析

受部分指標(biāo)變量的數(shù)據(jù)限制，本文采用年度數(shù)據(jù)分析社會融資結(jié)構(gòu)情況。用2013年和2014年面板數(shù)據(jù)，采用橫截面加權(quán)回歸方法，得到混合效應(yīng)模型，回歸結(jié)果如表2所示。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)YJG和企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)GQ系數(shù)不顯著，刪除；其他自變量系數(shù)在1%的水平上顯著，系數(shù)均為負(fù)值，結(jié)果與經(jīng)濟(jì)預(yù)期判斷吻合。這表明經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大和增速提高，需要多元化融資滿足金融需求；企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，可以比較容易獲取到銀行信貸以外的債券融資、股權(quán)融資等；金融創(chuàng)新發(fā)展，能夠豐富金融產(chǎn)品、融資形式，這都使人民幣貸款比重下降，優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)。

虛擬變量D1、D2為負(fù)值，且D1絕對值更大，表明東、中、西部地區(qū)自發(fā)性的人民幣貸款占比依次上升，東部比中西部的社會融資結(jié)構(gòu)更為合理，這與東部地區(qū)的上海、北京、廣深等金融中心和長三角、京津唐、珠三角的經(jīng)濟(jì)金融增長有密切關(guān)系。

（四）結(jié)論

地區(qū)社會融資規(guī)模在總量和結(jié)構(gòu)方面的差異原因包括經(jīng)濟(jì)規(guī)模、物價、企業(yè)規(guī)模、金融發(fā)展創(chuàng)新等多種因素。總量上，經(jīng)濟(jì)增長和物價水平對地區(qū)社會融資規(guī)模的影響顯著；結(jié)構(gòu)上，經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大和增速提高、企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、金融業(yè)自身發(fā)展與創(chuàng)新，都對優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)影響顯著，而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)（國有或非國有）對優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)的影響不顯著；區(qū)域上，東部地區(qū)比中、西部地區(qū)的自發(fā)性社會融資規(guī)模更大、社會融資結(jié)構(gòu)更為合理。

五、政策建議

（一）引導(dǎo)地方政府將關(guān)注點(diǎn)從貸款規(guī)模轉(zhuǎn)向社會融資規(guī)模

社會融資規(guī)模增加和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，既有助于金融業(yè)的健康發(fā)展，又有助于促進(jìn)地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。一是加強(qiáng)信息溝通，讓地方政府、專家學(xué)者和社會公眾及時了解地區(qū)社會融資規(guī)模相關(guān)數(shù)據(jù)，合理引導(dǎo)預(yù)期。二是逐步引導(dǎo)地方政府將關(guān)注點(diǎn)從貸款規(guī)模轉(zhuǎn)向社會融資規(guī)模，更加關(guān)注直接融資、資本市場、民間融資、互聯(lián)網(wǎng)金融等融資渠道，促進(jìn)地方金融業(yè)全面、協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展。

（二）因地制宜，不斷推動地方金融體系多元化、多層次、特色化發(fā)展

一是因地制宜，準(zhǔn)確定位，科學(xué)制訂本地金融發(fā)展長期規(guī)劃。根據(jù)各地經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展情況，選擇性地發(fā)展科技金融、綠色金融、普惠金融、國際金融等特色金融。充分利用信貸市場、資本市場的金融杠桿撬動金融資源和社會資本，有力支持地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)并有效防范金融風(fēng)險。同時，合理定位區(qū)域金融中心，避免重復(fù)建設(shè)和惡性競爭，充分發(fā)揮資源集聚和輻射功能。二是創(chuàng)新驅(qū)動。利用好資本市場，特別是銀行間債券市場，建立區(qū)域性權(quán)益交易中心；促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融、產(chǎn)業(yè)投資基金、私募股權(quán)基金 （PE）、風(fēng)險投資基金 （VC）健康發(fā)展；降低準(zhǔn)入門檻，引導(dǎo)社會資本和民間資本積極參與，促進(jìn)民營銀行、村鎮(zhèn)銀行、小貸公司、信托公司、融資租賃公司等發(fā)展。三是市場主導(dǎo)，充分發(fā)揮市場在金融資源配置中的決定性作用。進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)融資主體的財(cái)務(wù)硬約束，發(fā)揮利率調(diào)節(jié)和優(yōu)化金融資源配置的作用，使金融資源流向使用效率高的行業(yè)、企業(yè)，提高資金利用效率。

（三）主動適應(yīng)，不斷完善社會融資規(guī)模和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)

一是進(jìn)一步完善社會融資規(guī)模指標(biāo)，開展標(biāo)準(zhǔn)化、綜合性金融統(tǒng)計(jì)。推動金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)和金融統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化，在金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部際聯(lián)席會議框架下，加強(qiáng)部門間的溝通合作，完善金融監(jiān)管信息共享和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)協(xié)調(diào)機(jī)制，合并報(bào)表、編制金融業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表和金融概覽、開展跨機(jī)構(gòu)和跨市場統(tǒng)計(jì)監(jiān)測。二是完善地區(qū)社會融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)機(jī)制，加強(qiáng)與地方金融辦、統(tǒng)計(jì)局，銀行、證券、保險監(jiān)管地方派出機(jī)構(gòu)和自律組織等相關(guān)部門的協(xié)調(diào)配合，完善信息共享機(jī)制。

（四）以地區(qū)社會融資規(guī)模為突破口，加強(qiáng)系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險監(jiān)測和完善宏觀審慎評估體系

一是充分挖掘已有地區(qū)社會融資規(guī)模數(shù)據(jù)信息，監(jiān)測區(qū)域性金融風(fēng)險。充分挖掘地區(qū)社會融資規(guī)模的各類融資數(shù)據(jù)，監(jiān)測分析區(qū)域金融的問題和風(fēng)險點(diǎn)。二是將社會融資規(guī)模和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)監(jiān)測與宏觀審慎評估體系（Macro Prudential Assessment， MPA）相結(jié)合。利用社會融資規(guī)模和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)查找區(qū)域性風(fēng)險點(diǎn)，結(jié)合宏觀審慎評估系統(tǒng)查找區(qū)域性、重要性機(jī)構(gòu)和潛在風(fēng)險對象。重點(diǎn)監(jiān)測金融機(jī)構(gòu)表外業(yè)務(wù)風(fēng)險和傳染及逆周期風(fēng)險，建立和完善風(fēng)險預(yù)測預(yù)警，及時有效化解風(fēng)險。三是加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融統(tǒng)計(jì)監(jiān)測，以“互聯(lián)網(wǎng)金融專項(xiàng)整治”為契機(jī)，在2016年以來開展的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)與中國互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會、地方政府相關(guān)部門的信息共享和協(xié)作，逐步將互聯(lián)網(wǎng)金融納入社會融資規(guī)模和金融業(yè)綜合統(tǒng)計(jì)監(jiān)測范圍。

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