淺析新三板市場監管法律制度的完善

孔 越

(上海政法學院 上海 201701)

淺析新三板市場監管法律制度的完善

孔 越

(上海政法學院 上海 201701)

我國新三板市場自2006年建立、2013年擴容以來，近幾年發展更加地迅速。截止至2017年一季度末，新三板(全國中小企業股份轉讓系統)，掛牌公司總市值達到44390.92億元，截止到2017年4月初，新三板掛牌公司的累計股票發行金額為300.79億元，掛牌企業數量在2017年6月初已經達到11283家，資本市場的發展愈來愈離不開新三板市場在當中發揮的作用。然而伴隨著新三板市場的快速發展，不斷出現欺詐、造假等違反法律行為。非上市公眾公司是新三板市場的掛牌公司，由于其自身發展特點，不同于場內市場上市企業，加上自律能力不足、監管法律體系不健全、監管模式制度漏洞等原因，容易產生信息不透明等現象，同時投資者利益的保護遇到難點。基于此，通過建立完善的新三板監管法律制度來保障新三板市場健康發展，進而保障資本市場健康發展就格外必要。本文根據目前新三板面臨的問題，提出一些具有現實意義的改進建議。

新三板；監管制度；信息披露制度

新三板市場是在國務院于2013年下半年發布《關于全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》后迅速發展起來的，截止至2017年6月其掛牌公司數量已經達到11283家，新三板的規模不斷擴大，而且還呈現不斷增加的趨勢。

一、新三板市場風險日益顯現

然而伴隨著新三板高速發展的同時，市場風險日益顯現。首先表現在掛牌公司自身發展水平的局限性。中小微企業在新三板掛牌公司中占絕對多數，它們大多屬于創新型、成長型中小微企業，尚且處于發展前期、成長階段，其在規模、業務、盈利能力上與主板、創業板市場的企業相距甚遠，退市、破產情形隨時可能出現，而且，企業可能出于其自身的利益進行虛假陳述，欺詐投資者，加上新三板本身市場準入門檻較低，一些企業又缺乏法律規范意識，使得新三板掛牌公司違法違規行為不斷出現，最近兩年財務造假、欺詐等現象越來越多。

其次，市場風險還表現在投資主體單一性上。目前新三板多以個人投資者為主，投資主體缺乏機構投資者，所以，市場沒有形成多元的投資者結構來活躍市場分擔風險，而且，若此時出現中介機構失職行為(表現在監管不到位、力度不夠)，例如主辦券商無法持續地督導掛牌企業的各項活動，則個人投資者的利益就無法得到有效保護，其既沒有機構投資者分析市場能力，也沒有相對較強的抗風險能力。

除以上兩點之外，目前的新三板監管模式也難以滿足市場對監管的需求。在現實操作中，監管仍采用以“人盯人”為方式的傳統手段，但是采取“人盯人”式的傳統監管手段，很難適應日益增多的新三板市場主體的需求。再加上目前我國行政監管和自律監管的邊界不明，市場潛在風險不容忽視。雖然政府極其重視新三板監管，在2016年從證監會、中國證券業協會到全國股份有限公司都紛紛提出加強監管的措施，但是仍有很多方面可以進一步改進。

二、完善新三板監管法律制度的建議

(一)健全證券法及行政法規、自律規則等有關新三板監管的法律性文件

首先，目前證券法雖然認可了新三板市場的地位，但是具體規定還不明確，是否可以在法律中細化有關新三板監管的規定，比如明確中國證監會間接監管的法律地位，對于證券業協會和全國股份有限公司的監管權限也有所區分，分擔監管職權。其次，目前新三板市場中存在的問題，例如市場投資主體過于單一，以個人投資者為主，缺乏機構投資者，可以考慮是否可以在監管行政法規、自律性規則中放寬投資者準入門檻，或者在不同層級有不同規定，這些都是法律法規等規范性文件可以細化的地方。

(二)劃清行政監管界限，強化自律監管

從我國以往場外市場的發展過程來看，場外市場發展加快往往是在政府放松對場外市場監管的時候，但是市場要長期繁榮，發展安定，就需要在加強行政監管以及自律監管之間找到一個平衡點。我國新三板市場與發達國家或地區場外市場具有不同的狀況，發達國家或地區的場外市場是在證券業發展到一定程度，市場上出現了一系列嚴重違規行為，市場調節失靈，因而此時政府監管的介入極具必要性，但是反觀我國新三板市場的發展特點，既沒有完全市場化也沒有健全的法律規則，此時過度強調的行政監管對新三板市場長遠發展不利，而應該充分發揮市場本身的調節作用，但是由于我國歷史經濟發展狀況，使得行政監管的容易出現過分干預。我們可以借鑒美國場外市場的發展經驗，明確我國新三板市場的行政監管機構證監會及其派出機構的監管職權，同時明確自律監管、行政監管的界限，把行政監管與自律監管結合起來，這也與國際普遍奉行的原則相符合。

當下需要通過法律制度的規定明確行政監管和自律監管的界限，保證各自功能都能夠得到充分發揮，使得監管效果最大化成為現實。目前主要由中國證監會和股轉公司進行相關監管工作，應該進一步明確證券業協會自律監管職責，可以以美國FINRA為參照，股轉公司可以讓渡部分職能給證券業協會，比如可以由證券業協會負責自律監管股轉公司及市場參與者的活動。同時，證監會有證監會的職責范圍，可以由其直接監管股轉公司和證券業協會，間接監管新三板市場。鑒于股份轉讓公司自律監管新三板市場具有便利性的優勢，也應重視其在自律監管中的作用。

另外，由于2017年新三板市場的規模不斷擴大，原來人盯人式的監管模式下，顯然監管規模跟不上市場的發展，有待擴大監管規模，使得其與新三板市場發展相匹配，而且選擇合適的監管方式也是很重要的一方面。

(三)依照新三板分層實施差異化信息披露

我國新三板實行信息披露制度，其也是新三板監管的核心制度，掛牌時的信息公開、后續持續的信息公開共同組成了現在的信息披露制度。

我國新三板市場監管的信息披露制度與場內市場上市公司信息披露制度有共同之處，但是結合了新三板掛牌公司發展自身特點，具有相對寬松的披露內容要求，披露內容也著重描述掛牌公司主營業務。但針對我國市場目前實行的基礎層和創新層分層制度現狀，信息披露也應進行差異化分層監管，進而應構建多層次信息披露制度，

新三板市場上掛牌公司的規模質量差異巨大，而采取新三板市場掛牌企業分層后能一定程度區分不同的掛牌公司的質量或潛在的風險，有利于市場投資者利益的保護，緩解其與企業之間的存在的信息不對稱的問題。可以按市場分層針對不同層級的掛牌公司進行差異化信息披露安排，以掛牌公司的信息披露程度和一些重要的財務指標為依據區分企業層級，設置不同披露標準，詳細規定披露的時間、形式等具體程序和內容，引導公司的信息披露行為，并且公司有權根據自身規模和需求自愿選擇進入市場其中一層級，選擇承擔何種程度的信息披露責任，并在該層級掛牌交易。這樣既有利于投資者針對場外市場中不同層級企業進行投資，也可以滿足企業在不同發展階段的融資需求，優化市場資源配置、促進我國經濟轉型。

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孔越(1992.08-)，女，漢，山西人，研究生，上海政法學院，研究方向：金融法。