市場化債轉股的實現路徑與風險防范措施探討

程路明

市場化債轉股是針對企業去杠桿而提出的一項措施，我國曾于上世紀摸進行過債轉股的嘗試，文章對市場化債轉股進行了具體的闡釋與說明，并對市場化債轉股的實現路徑與風險防范措施進行了探討。

市場化債轉股風險防范措施

一、市場化債轉股的提出背景

中國經濟進入“新常態”以來，為適應國內外形勢的新變化，切實解決我國經濟發展面臨的實際問題，推動我國邁過中等收入陷阱，實現到2020年全面建成小康社會的目標，我國政府提出要堅定不移推動供給側結構性改革，即在適度擴大總需求的同時，從改善供給的角度出發，去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板，通過提高供給結構適應性和靈活性，提高全要素生產率，最終促進我國經濟實現結構性調整，進入國民經濟發展的新階段。而市場化債轉股就是在這樣的背景下作為供給側改革中降杠桿的一項重要措施而被提出來的。

二、市場化債轉股的原因及含義

所謂債轉股，即指將銀行等金融機構與企業間的債權關系轉變為股權關系。金融機構可以通過債轉股來顯著降低其不良貸款率，提高撥備覆蓋率，從而降低其經營風險，并提高其未來獲得更高投資收益的可能性；負債企業則可以通過債轉股來降低其負債水平和財務負擔，還可以增加營運資金，提高資金周轉效率，從而最終達到去杠桿的目的。因此，債轉股對時下我國那些因負債較高、受國內宏觀經濟影響遇到暫時的經營困難，繼而導致財務壓力陡增的企業而言，無疑是一針“強心劑”。

一般來說，按照主導對象的不同，債轉股可分為兩種模式，一是國家允許商業銀行持有一定數量的非金融企業股權，然后商業銀行將其持有的對企業的不良貸款直接轉換為其對企業的股權。二是政府主導下商業銀行將其不良資產通過一定程序進行集中處理。

我國在1999年處理銀行的不良貸款時采取了政府主導的債轉股模式，專門設立了四家資產管理公司，由銀行先將不良貸款剝離至資產管理公司，再由資產管理離公司將債權向股權進行轉換，四大資產管理公司成為債轉股的實際操作人和持股人。但這一輪政府主導型債轉股的實施中，由于具體的機制設置存在問題，雖然在最初成功化解了銀行的金融風險和部分國有企業的財務壓力，但在整個債轉股過程中暴露出債轉股貸款質量低下、企業扭虧成果不穩定以及建立現代企業治理制度不理想等諸多不良后果。

正是出于對歷史經驗的學習和思索，我國政府在頒發的《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》進一步細化和明確了本輪債轉股的總體思路、實施方式和政策措施，強調要遵循法治化原則、按照市場化方式有序開展債轉股，建立債轉股對象企業市場化選擇、價格市場化定價、資金市場化籌集、股權市場化退出等長效機制，亦即要推行市場化債轉股。

三、市場化債轉股的實現路徑

（1）借助于我國1999年實行第一輪債轉股的經驗，通過專門的資產管理公司來實現對銀行不良貸款的剝離和企業債權的上市運作。具體方式如下：首先，商業銀行與負債企業先確定一個合適的債權和股權的轉換比例；然后再由商業銀行將股權通過招標這樣的公平公正公開的方式向資產管理公司讓渡。這樣，通過資產管理公司的參與將商業銀行和企業之間的債權通過市場化的定價方式向股權轉化。最后由通過公開招標取得企業股權的資產管理公司以股東身份參與企業經營，通過改善企業治理結構等方式提高企業盈利能力，從而獲取投資收益，實現債轉股這一整個過程。而商業銀行通過市場化定價方式將轉股后的股權轉讓給資產管理公司的合理之處在于就在于能有效防范商業銀行與負債企業通過合謀來抬高企業債權轉化為股權后的價格，防止第三方利益受到損害。

（2）直接由符合規定的商業銀行通過其所設立的基金管理公司開展業務完成市場化債轉股。根據我國《商業銀行設立基金管理公司試點管理辦法》，我國銀行業監督管理委員會可以接受商業銀行投資設立基金管理公司的申請，待銀監會同意后，商業銀行就可以向證監會報送申請材料，再由證監會依法進行審批，審批通過后即可成立基金管理公司。目前我國工農中建交五大國有商業銀行和幾家股份制商業銀行以及城商行已經設立了基金管理公司。基金管理公司的設立為我國商業銀行債轉股業務提供了一條可行的路徑。首先，由資產管理公司依托其獨具的業務優勢對銀行持有的企業的不良貸款進行價值評估，從而確定一個合理的債權轉股權的比價；其次，商業銀行通過其持有的基金管理公司設立特定資產管理計劃或私募股權投資基金，向特定投資者或合格投資者以受讓債轉股企業股權為基礎發售基金份額；最后由基金管理者行使股東權利參與負債企業的經營和管理并將股權投資收益按照基金購買者的基金份額進行分配。

四、市場化債轉股的風險防范措施

（1）要堅持市場化定價原則，防范道德風險和逆向選擇。市場化債轉股的一個重要特征，就是要充分利用從市場上募集的外部資金，使銀行的不良資產轉化為投資者對負債企業的股權投資，這就對債轉股過程中的定價環節提出了更高的要求，尤其是在債轉股企業過高的資產負債率本來就導致其貸款償付能力不足，債務違約幾率大幅上升，這一部分債權價值在實質上已經出現貶損的情況下。因此，債轉股涉及的貸款債權和企業股權之間的價格是否合理將直接關系到以其為基礎開發的金融產品能否得到外部投資者認可，以及債轉股的整個環節順利完成。在合理的市場化定價的基礎上，整個債轉股才能按照市場化原則進行，政府才能夠免于承擔兜底、背書導致的或有財政負擔。

（2）建立嚴格的對象甄別機制，謹防將“僵尸企業”、失信企業和不符合國家產業政策的企業作為債轉股對象。市場化債轉股并不能解決所以企業遇到的困難，對于那些有市場發展前景、僅是短期有流動性問題或因為行業周期暫時陷于困境的企業，市場化債轉股是一個幫助其渡過難關的一個有力措施，但對于那些無望恢復生氣，寄希望于獲得放貸者支持而免于倒閉的“僵尸企業”不但并非治病良方，反而會浪費資源。因此，對于沒有市場前景的企業，尤其是“僵尸企業”，決不能使其通過債轉股方式繼續生存，要穩妥有序推動其重組整合或退出市場，以充分盤活沉淀在“僵尸企業”等低效領域的信貸資源。

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