生物股份的股價暴漲神話

王東岳

投資之路殊途同歸，生物股份股價暴漲的背后是否有規(guī)可循？

2013年至2015年，生物股份（600201.SH）業(yè)績以超過50%的平均增速飛速成長。從上市之初的多元經營到專注于生物制藥行業(yè)，生物股份在不斷認識自我的同時亦不斷實現(xiàn)著自我價值。

股價暴漲的背后，是行業(yè)發(fā)展的大勢所趨，是管理者的審時度勢，更是公司長達十年積淀的結果。

查理·芒格說，當幾種力量共同作用于同一個方向，你所得到的通常不僅僅是幾種力量之和。

再次回首來路，我們能否捕捉到生物股份股價暴漲背后的一絲真相？

經營之道 化繁為簡

歷史總是不斷地證明，用心專注于某一領域的公司往往更容易取得成就。

金宇集團是生物股份的曾用名。1998年12月，金宇集團在上海證券交易所上市。上市之初的金宇集團曾將GE公司列為學習榜樣，涉足生物制藥、金屬材料流通、房地產開發(fā)、羊絨紡織和食品五大產業(yè)。其中，羊絨紡織業(yè)務是金宇集團的主要收入來源。

根據財務數(shù)據，1999年，金宇集團實現(xiàn)主營業(yè)務收入1.66億元，凈利潤3049萬元。其中，公司全資子公司山丹羊絨制品公司實現(xiàn)銷售收入1.06億元，利潤1521萬元，出口創(chuàng)匯572萬美元；同期，公司生物藥品制造實現(xiàn)收入1610萬元，利潤約為151萬元。

然而，受制于精力和資源的限制，多元化經營的弊端很快顯現(xiàn)。2001年，受國際事件和國內原絨價格下跌影響，金宇集團羊絨業(yè)務遭受重創(chuàng)，山丹羊絨公司營業(yè)收入同比下滑33.04%，公司出口創(chuàng)匯432萬美元，同比下滑59.09%，且在此后的10年中，公司羊絨紡織業(yè)務盈少虧多，毛利率常年低于10%；與此同時，亞麻籽項目市場形勢也因入世成功而發(fā)生變化。

在眾多產業(yè)前景不明的情況下，異軍突起的疫苗業(yè)務進入金宇集團管理層視線之中。2001年，隨著募投年產9.62億頭份（毫升）菌苗生產線項目的竣工投產，金宇集團生物制藥業(yè)務發(fā)展迅速，公司當年生物藥品業(yè)務實現(xiàn)銷售收入9454萬元，同比增長516.26%。

2002年，歐美口蹄疫、東南亞禽流感疫情相繼爆發(fā)，大批禽畜被宰殺處理；同期，國內雞瘟、口蹄疫和痢疾等傳染病疫情亦時有發(fā)生。為了控制疾病，養(yǎng)殖業(yè)主相繼增加抗生素等藥品的使用量，但卻因此引發(fā)國內禽肉抗生素殘留超標嚴重。由于無法滿足出口標準，2002年初，歐盟開始全面禁止從中國進口兔、家禽肉和蝦等動物源性食品和水產品。

伴隨減少抗生素使用量的呼聲逐漸高漲，動物疫苗需求開始顯著增加，或許是發(fā)現(xiàn)了獸用生物制藥領域的巨大潛力，金宇集團決定對公司產業(yè)進行整合。

2002年，金宇集團將“亞麻籽綜合開發(fā)利用產業(yè)化示范工程”項目的部分節(jié)余資金改投“年產10億羽份禽苗GMP標準工程”項目，疫苗項目的總投資從4400萬元增加到9089萬元，設計年生產能力從10億羽份增至100億羽份。

之后的2004年和2005年，H5N1高致病性禽流感疫情在國內大規(guī)模爆發(fā)，中國動物防疫體系的嚴重缺陷暴露無遺。2006年，國家發(fā)展改革委會同農業(yè)部、財政部、國家質檢總局、國家林業(yè)局編制《全國動物防疫體系建設規(guī)劃》，決定加大對動物防疫設施的投入力度，重構動物疫苗防控體系。根據《規(guī)劃》，國家將構建由動物疫病監(jiān)測預警、預防控制、防疫檢疫監(jiān)督、獸藥質量監(jiān)察和殘留監(jiān)控，以及防疫技術支撐和物資保障等6個子系統(tǒng)組成的動物防疫體系，總投資88.35億元。其中，中央投資56.6億元，地方配套及自籌31.75億元，政策扶持力度空前。

是偶然也是必然，金宇集團最終將生物制藥業(yè)務確立為公司的主導產業(yè)。

在剝離地產業(yè)務后，生物制藥業(yè)務成為金宇集團唯一主營業(yè)務。后來的事實證明，置身于擁有較高行業(yè)壁壘和下游廣闊成長空間的生物制藥行業(yè)，為金宇集團日后的成長提供了相當肥沃的生存土壤。

競爭之道 快準兼?zhèn)?/p>

菲利普·費雪曾將優(yōu)秀的公司分為兩種，一種公司是幸運且能干；另一種公司則是因為能干所以幸運。當行業(yè)競爭勢同水火，懂得審時度勢、主動出擊，生物股份應該是后者。

在早年接受媒體采訪時，生物股份董事長張翀宇曾說，“企業(yè)經營首先要快，現(xiàn)在的競爭規(guī)律正悄然變化，不是大魚吃小魚，而是快魚吃慢魚。對前沿科技、政策動向、市場變化的反應要快而準。”

不求最大但求最先，翻閱生物股份的歷年年報不難發(fā)現(xiàn)，自2002年起，生物股份的技術研發(fā)能力便一直處于行業(yè)前列，不斷累積的先發(fā)優(yōu)勢是公司得以迅速發(fā)展的重要原因。

根據年報，2002年，金宇集團全資子公司內蒙古生物藥品廠強毒滅活苗車間順利通過農業(yè)部GMP認證，成為全國第一家獲得GMP認證的強毒滅活苗車間，為生產優(yōu)質高效強毒滅活苗提供了硬件條件；2003年，金宇集團建成全國最大規(guī)模的凍干弱毒苗生產車間（禽苗GMP工程）并通過GMP認證。

在公司完成GMP改造的兩年之后，農業(yè)部啟動了名為“零點行動”的清理計劃。按照相關要求，截至2006年1月1日以前，獸藥生產廠應全面完成GMP改造，對限期未進行GMP改造的疫苗車間將全部停產處理。

以GMP改造為催化劑，生物制藥行業(yè)迎來一次前所未有的整合契機。也正是在這一年，金宇集團最終確立了“以生物制藥為主導產業(yè)，以房地產為支柱產業(yè)”的戰(zhàn)略性決策。

2008年，金宇集團再次率先攻克了疫苗懸浮培養(yǎng)技術難關，榮膺“獸用疫苗國家工程實驗室”。2009年，公司完成了部分生產線改造，并通過國家專家組的驗收；9月，公司通過農業(yè)部獸藥評審委員會評審，獲得正式批準文號，率先建成了國內第一條采用懸浮培養(yǎng)技術生產的牛口蹄疫疫苗生產線，發(fā)明了國內首家定量檢測口蹄疫抗原146S含量檢測技術。2010年，金宇集團完成了牛口蹄疫、豬口蹄疫疫苗的懸浮培養(yǎng)技術改造，并通過農業(yè)部評審中心評審。2012年，金宇集團采用先進的懸浮培養(yǎng)和純化技術對傳統(tǒng)口蹄疫疫苗質量標準進行全面升級，為行業(yè)制定了口蹄疫疫苗抗原含量、雜蛋白含量和抗原雜蛋白檢測三項新標準。

在眾多分析人士看來，懸浮培養(yǎng)技術的產業(yè)化是金宇集團發(fā)展歷史的一個重要轉折點。銀河證券在研報中寫道，公司在行業(yè)研發(fā)上再次站到了更高的平臺上，不僅使公司占據了動物疫苗行業(yè)研發(fā)制高點，而且國家高級別生物安全實驗室使公司具備了重大疫病研發(fā)資質，能直接接受國家下達的行業(yè)和產業(yè)重大攻關項目，加快了科研成果轉化進度，極大地提升了公司研發(fā)地位和技術優(yōu)勢；同時，通過該實驗室可為公司人才培養(yǎng)、引進、交流、團隊合作提供平臺，對增強公司核心競爭能力將發(fā)揮至關重要的作用。

懸浮培養(yǎng)技術產業(yè)化也因此成為每份券商深度研報中都不可不提的重要環(huán)節(jié)。宏源證券在研報中寫道，公司采取懸浮技術培養(yǎng)病毒，細胞濃度遠大于轉瓶工藝，達到國外同類企業(yè)的技術指標，生產成本較傳統(tǒng)轉瓶工藝降低20%；獨特的CTF純化技術，抗原損失僅10%-15%，雜蛋白去除85%以上；此外，公司采取國際最新的146S測定技術準確定量抗原含量使疫苗批次的差異最小化；銀河證券則在研報中寫道，使用懸浮培養(yǎng)工藝比傳統(tǒng)工藝注射副反應明顯降低，可節(jié)省50%勞動力。

在懸浮培養(yǎng)技術產業(yè)化后，毛利率的變化成為最直觀且有效的觀測數(shù)據。財務數(shù)據顯示，2010-2012年，生物股份生物制藥項目的毛利率分別約為64.4%、68.4%和65.03%，2013-2015年則分別為71.99%、77.38%和77.98%。

而與技術升級相伴，生物股份的產品質量得以不斷提高，產品品類也開始逐步擴張。根據年報，2004年，生物股份主打新產品“O型—亞洲1型口蹄疫雙價弱毒滅活苗”率先獲得生產文號。2007年，公司完成9個生產文號的申報工作，并獲得豬瘟脾淋苗生產文號。2008年，生物股份申請并獲得了豬口蹄疫雙價滅活疫苗（O型）、雙組份滅活疫苗和偽狂犬活疫苗的生產批準文號。2012年，公司獲得牛口蹄疫三價滅活疫苗和豬口蹄疫二聯(lián)滅活疫苗生產文號。

公開信息顯示，為了解2013年政府招標的禽流感、口蹄疫、豬瘟和高致病性豬藍耳病疫苗以及市場銷售的口蹄疫“高效苗”的免疫效果，廣東省動物衛(wèi)生監(jiān)督所等單位曾于2013年5～10月對12個廠家生產的30個批次疫苗進行了免疫效果評價試驗。

免疫效果評價試驗結果顯示，2013年，針對豬口蹄疫O型“高效苗”抽查的內蒙金宇、中農威特和新疆天康公司三家公司口蹄疫“高效苗”免疫效果差異明顯。其中，內蒙金宇免疫效果較好，試驗全期平均抗體合格率為97.37%。按照二次免疫后4次平均抗體合格率進行綜合評價：第一名內蒙金宇，抗體合格率為97.37%；第二名新疆天康，抗體合格率為65%；第三名中農威特，抗體合格率為50%。

根據銀河證券的研究報告，養(yǎng)殖戶普遍反映據金宇口蹄疫市場苗保護率達到90%以上，遠高于國內其他廠家，并且質量穩(wěn)定；公司口蹄疫市場苗保護率高，副反應小。

發(fā)展之道 借勢而為

如果說精準的戰(zhàn)略決策制定和優(yōu)秀的執(zhí)行能力是公司管理能力的體現(xiàn)，那么養(yǎng)殖行業(yè)的整體發(fā)展趨勢和養(yǎng)殖參與者格局的變化則是歷史進程發(fā)展的必然。在禽畜養(yǎng)殖規(guī)模不斷擴大，特別是散養(yǎng)群體逐漸退出的背景下，生物股份迎來的不僅僅是成長的空間，更是超越的可能。

作為禽畜養(yǎng)殖行業(yè)的上游企業(yè)，疫苗產品的銷售與下游禽畜產量密切相關，伴隨養(yǎng)殖規(guī)模的逐步擴大，疫苗需求不斷增加。

以生物股份主營產品口蹄疫疫苗為例，由于口蹄疫屬于強制免疫疾病，按照采購方式劃分，口蹄疫疫苗常被分為強免苗和市場苗兩種。其中，強免苗由政府部門統(tǒng)一招標采購，并免費發(fā)放給養(yǎng)殖用戶。目前，豬口蹄疫市場需求相對較大。

統(tǒng)計數(shù)據顯示，自1985年至1995年，中國生豬出欄量由2.39億頭增長至3.79億頭，其中生豬出欄量在1994年一度高達4.21億頭；同期，能繁母豬存欄量由2547萬頭增至3227萬頭。1996年至2005年，中國生豬出欄量由4.12億頭增長至6.04億頭；能繁母豬存欄量由2699萬頭增至4893萬頭。2006年，中國生豬出欄量約為6.12億頭，生豬存欄量約為4.18億頭。2015年，中國生豬出欄量增至7.08億頭，生豬存欄量為4.51億頭。

數(shù)據還顯示，2006年，中國牛出欄數(shù)約為4222萬頭，存欄量為1.04億頭；羊出欄數(shù)約為2.47億只；2015年，中國牛出欄數(shù)增至5003萬頭，存欄量為1.06億頭；2014年，中國羊出欄數(shù)約為2.87億只。

有數(shù)據統(tǒng)計顯示，2009-2011年，國內動物疫苗市場規(guī)模分別約為51.78億元、62.13億元和73.33億元。其中，豬用疫苗占比分別約為38.7%、48.62%和49.62%，禽用疫苗占比分別約為48.53%、42.41%和39.57%，牛羊馬用疫苗分別約為11.74%、6.94%和9.04%。

除了下游行業(yè)規(guī)模的不斷增長，疫苗市場的快速發(fā)展還得益于采購范圍的不斷變化，每輪疫情的爆發(fā)都有可能成為行業(yè)擴容的動力。數(shù)據顯示，從2004年開始，高致病性禽流感、高致病性豬藍耳病、豬瘟、小反芻獸疫等重大動物疫病逐步被列入國家強制免疫范圍，大大促進了市場對相關疫苗產品的需求。特別是2007年，高致病性豬藍耳病和豬瘟均被列入國家強制免疫范圍，使得當年國內動物疫苗市場出現(xiàn)大幅增長。

根據研究報告，2006年，中國動物疫苗市場規(guī)模約為22億元，而截至2015年，已接近140億元。

決勝之道：“彎道超車”

彼得·林奇的黃金法則指出：“避開那些熱門行業(yè)的熱門股，冷門行業(yè)和沒有增長的行業(yè)中的卓越公司股票往往會成為最賺錢的大牛股。”彼得·林奇將這樣的股票稱為“沙漠之花”，即暫時陷入低迷行業(yè)中的卓越公司。

2012年，當疫苗行業(yè)公司紛紛陷入增長瓶頸，生物股份卻反而走出驚人之勢。2012-2015年，生物股份分別實現(xiàn)營業(yè)收入5.56億元、6.71億元、10.63億元和12.47億元，年均增幅30.89%；實現(xiàn)凈利潤1.3億元、2.51億元、4.04億元和4.79億元，年均增幅54.45%。

與眾多“沙漠之花”相似，生物股份也找到了自己的利基市場，即口蹄疫市場苗。財務數(shù)據顯示，2011-2015年，生物股份口蹄疫疫苗（市場苗）銷售收入分別為0.3億元、1.2億元、2.4億元、4.7億元和6.9億元。

伴隨下游規(guī)模化養(yǎng)殖程度的不斷提高，畜群密度隨之加大，大中型企業(yè)防疫意識的覺醒，使得高端市場苗逐漸發(fā)展壯大。

從統(tǒng)計數(shù)據來看，2007年，中國生豬養(yǎng)殖年出欄數(shù)500頭以上的豬場占比約為26%，其中年出欄1萬頭以上的養(yǎng)殖戶占比約為3.7%；年出欄500頭以下豬場占比74%，其中年出欄數(shù)低于50頭的養(yǎng)殖戶占比約為48.75%。

2010年，十二五規(guī)劃正式出臺。根據規(guī)劃，到2015年，年出欄500頭以上生豬規(guī)模化養(yǎng)殖比重達到50%。此后，國內生豬養(yǎng)殖規(guī)模年出欄數(shù)500頭以上養(yǎng)殖戶占比明顯提升。

數(shù)據顯示，2014年，中國生豬養(yǎng)殖年出欄數(shù)500頭以上的豬場占比由26%上升到41.8%，其中年出欄1萬頭以上養(yǎng)殖戶占比由3.7%上升到9.1%；年出欄500頭以下規(guī)模豬場出欄生豬比例大幅下滑，由74%降至58.2%，其中年出欄50頭以下規(guī)模豬場占比由48.7%下降到29.2%，減少近一半。

同時，根據年報，2012年3月，生物股份獲得國家市場苗點對點直銷業(yè)務的生產銷售許可，公司針對規(guī)模化、集約化養(yǎng)殖場組建營銷隊伍，構筑直銷網絡，服務養(yǎng)殖企業(yè)；2013年，生物股份完成兩次擴產任務，產能由2000萬頭份增至6000萬頭份。

差異化的口蹄疫市場苗、優(yōu)質高效的直銷網絡以及恰到好處的產能擴張共同形成公司業(yè)績高增長的源泉。