養老金：A股新的穩定器？

賈國強

養老金入市是近幾年資本市場的熱炒話題，但總是“只聽樓梯響，不見人下來”。距離2016 年10 月底人社部發言人李忠在新聞發布會上明確表示養老金入市在即已經過去4 個多月。3 月1 日，人社部副部長游鈞表示，“2016 年底，我們正式啟動了養老保險基金的投資運營實施工作。首批與社保基金理事會簽約的有7 個省份，資金規模達到了3600 億，資金劃撥也在陸續到位中。同時，我們也評選出養老基金的投資管理機構，包括4 家托管行和21 家投資管理機構。相關配套政策，比如說信息披露、績效考核等政策制度也在制定中，將陸續出臺。”

作為21 家養老金投資管理機構之一，富國基金策略部總監馬全勝對《中國經濟周刊》記者表示：“養老金從招標到開戶再到入市操作是個過程，預計首批入市僅是‘百億級。但養老金對風險控制要求比較高，必將扮演一個長期投資者和價值投資者的角色。這對當前A 股的短線投機炒作會是一個改善。”

《中國經濟周刊》記者梳理發現，從養老金禁止入市，到公開討論入市，到國務院出臺政策，再到現在啟動運營，經歷了20 年之久。

從禁止入市到適度放開

養老金是退休人員的“養命錢”。鑒于當時養老金管理失控以及發生擠占現象，1997 年頒布的《國務院關于建立統一的企業職工基本養老保險制度的決定》曾做出明確規定，“基本養老保險基金實行收支兩條線管理，要保證專款專用，全部用于養老保險，嚴禁擠占挪用和揮霍浪費。基金結余額，除預留相當于兩個月的支付費用外，應全部購買國家債券和存入專戶，嚴格禁止投入其他金融和經營性事業。要建立健全社會保險基金監督機構，財政、審計部門要依法加強監督，確保基金的安全。”

此后，養老金投資只能購買國債和存款產品，但隨著時間發展，這種投資方式導致了養老金的貶值。這使得關于養老金入市投資的爭論持續不斷，2011 年11 月，時任證監會主席郭樹清曾公開呼吁養老金應該入市投資。

2014 年11 月， 社科院世界社會保障中心主任鄭秉文分析稱，過去20 年來（編者注：從1993 年至2013年）基本養老保險以通脹率（CPI） 作為基準，貶值近千億元；以企業年金基金投資收益率為參考基準，損失高達3277 億元；以全國社會保障基金投資收益為參考基準，潛在損失將近5500億元；以社會平均工資增長率作為參照，福利損失高達1.3 萬億元。

這個分析結果引起了廣泛關注，一時使贊成養老金入市的觀點占了上風。時隔不到一年，2015 年8 月17 日，國務院印發《基本養老保險基金投資管理辦法》，這拓寬了養老金的投資范圍，但依然注重控制風險，“投資股票、股票基金、混合基金、股票型養老金產品的比例，合計不得高于養老金資產凈值的30%”。

在馬全勝看來，“養老金從禁止入市到適度入市，一方面是與養老金追求資產的安全性和收益性有關，近年來固定收益類產品隨著利率市場化的推進能夠提供的收益有限，養老金有較為迫切的需求通過參與股票市場提升投資收益。另一方面也說明，盡管A 股市場波動較大，很多時候投資者體驗較差，但長期回報率還是比較樂觀，符合養老金追求長期回報的特性。

與養老金嚴格限定投資方式相比，社保基金的投資方式則較為多樣，收益也較高。統計顯示，自2000 年社保基金成立以來，截至2015 年年底，年平均收益率為8.82%，遠高于此時間區間內的年均通貨膨脹率2.35%。而2003 年6 月社保基金開始投資股票市場以來，除2008 年受金融危機影響，其投資收益率為負外，都取得了正收益。

養老金偏愛哪類股？

對于養老金何時入市，市場猜測不一。對此，人社部副部長游鈞表示，“養老基金投資運營的實施并不意味著入市，進入股市只是養老基金投資的一種選擇，并且由市場機構根據市場狀況來選擇入市的時點。”

這意味著，養老金何時入市由養老金投資管理機構自主確定。那當下是合適的入市時機么？方正證券最新研報指出，養老金投資資金到賬，并不意味著養老金入市，此時養老金入市概率低，A 股春季行情不具備持續走強的基礎。

馬全勝則向《中國經濟周刊》記者分析說，“券商觀點只是一家之言，養老金不會像投機資金那樣短視，因為更注重長期投資，所以雖然投資時機很重要，但投資標的和產品更重要。”

因此比起猜測養老金入市時機的選擇，或許分析養老金喜歡哪些標的更靠譜。上海高程投資公司風控總監孫成剛分析說，“養老金與社保基金一樣，是以賺錢為目的進入股市的。但養老金的賺錢方式，與普通散戶賺差價的思路不同。”

在孫成剛看來，養老金一是看重有長期穩定分紅能力的企業，如業績穩定、分紅穩定的公共事業類企業（如水電類企業）、金融企業（如銀行和保險企業）、基礎設施建設類國企等會是養老金的首選品種。而如券商股，這種存在一定周期性的股票，不會是養老金的重點配置對象。二是確定性較大的成長性企業，養老金是要享受企業成長過程帶來的增值，所以對市值規模的要求也是比較大的，市值低于200 億元的企業不會輕易去碰。

同時，養老金入市對股市的影響也是顯著的。廣發證券投資策略首席分析師陳杰撰文分析，美國401K 計劃是美國養老金計劃的重要組成部分，我國的養老金入市部分借鑒了美國的401K 計劃。美國401K 計劃在推出、推廣期都對股市產生過明顯的事件性影響。利好401K 計劃的法案獲得通過或者相關有利事件發生時，市場大概率會迎來一波上漲行情。隨著以401K 計劃為代表的美國養老金等長期資金持續流入股市，美國資本市場的投資者結構發生了深刻的變化，個人投資者占比持續降低，以共同基金為主的機構投資者規模大幅提升。

孫成剛也認為， 美國養老金從1981 年入市，成就了美國股市長達36 年的長期牛市，“展望我國股市，隨著養老金入市規模的大幅增加，未來A 股也許像今天的美股一樣，動輒漲一點，輕易不會大跌了。