2017年E11經濟復蘇將穩中向好 但仍面臨多方面風險和挑戰

博鰲亞洲論壇授權《中國經濟周刊》發布《新興經濟體發展2017年度報告》

為了拓展亞洲經濟體的對外交流渠道，建立更為廣泛的跨區域聯系，博鰲亞洲論壇自2010年開始組織編寫和發布新興經濟體發展年度報告。2017年度報告仍以E11（新興11國，指二十國集團中的11個新興經濟體，即阿根廷、巴西、中國、印度、印度尼西亞、韓國、墨西哥、俄羅斯、沙特阿拉伯、南非和土耳其）為主要研究對象，重點分析了2016年新興經濟體在經濟增長、就業與收入、物價與貨幣政策、國際貿易、國際直接投資、大宗商品、債務和金融市場方面的新情況和新進展，并對2017年新興經濟體的經濟形勢進行了展望。本文摘編自《新興經濟體發展2017年度報告》。

2016年新興經濟體增長緩中趨穩

2016年，得益于大宗商品價格緩慢回升以及經濟政策調整與改革的成效逐步釋放，新興經濟體的經濟增速大幅下滑勢頭得到抑制，總體呈現緩中趨穩的發展態勢。從國別來看，由于俄羅斯、巴西等經濟體經濟走出衰退，經濟增速觸底反彈，E11各經濟體之間的經濟增速分化有所收窄。物價溫和上漲、就業與收入分化加大、國際貿易持續低迷、國際直接投資增長大起大落亦是一年來新興經濟體經濟運行的總體特點。

各國的增長率差距縮小

2016年，E11經濟增長總體緩中趨穩，各經濟體經濟增長分化收窄，物價溫和上漲，大宗商品市場在波折中復蘇，但就業與收入分化加大，國際貿易持續低迷，國際直接投資陰晴不定，債務持續攀升。根據國際貨幣基金組織發布的數據，預計2016年E11的GDP增長率約為4.4%。盡管E11的經濟增速放緩，但各國的增長率差距縮小。

占E11國家GDP總量約50.7%（按照2015年的現價GDP計算）的中國經濟增速放緩，原因在于其經濟運行中仍存在不少突出的矛盾和問題，如產能過剩和需求結構升級矛盾突出，經濟增長內生動力不足，金融風險有所積聚，部分地區困難增多等。為了解決這些難題，中國正圍繞供給側結構性改革這條主線，穩步推進“三去一降一補”等，由此導致的經濟增速放緩在所難免。隨著結構調整不斷加快，改革紅利逐步釋放，中國經濟有望實現“軟著陸”，繼續保持中高速增長，基于此，2016年中國GDP增長率約為6.7%。

通貨膨脹壓力較大

受國際大宗商品價格回升、貨幣貶值壓力加大以及國內經濟狀況的影響，2016年E11國家通貨膨脹率普遍較2015年有所上升。根據IMF的統計，2016年南非通貨膨脹率為6.3%，相比2015年上升1.7個百分點；中國通貨膨脹率為2.0%，相比2015年上升0.6個百分點；印度、韓國、墨西哥、沙特阿拉伯、土耳其等國的通貨膨脹率也都有所上升。巴西、俄羅斯等國的通貨膨脹率雖然在2016年有所下降，但是依然維持在較高水平。

生產者價格指數增長率也顯示出E11國家仍面臨較大的通貨膨脹壓力。2016年巴西、印度尼西亞、南非、墨西哥等國的生產者價格指數增長率均維持在較高水平，且相比2015年出現較大幅度上升。印度、沙特阿拉伯、中國、韓國的生產者價格指數增長率則逐步由負轉正或降幅收縮。盡管面臨較大的通貨膨脹壓力，但由于經濟增長疲弱，多數E11國家在2016年不斷下調基準利率以刺激經濟。

國際貿易持續低迷，國際直接投資陰晴不定

世界貿易組織（WTO）數據顯示，2015年全球貨物進出口總額為33.25萬億美元，較2014年下降12.7%。其中，貨物出口總額為16.48萬億美元，較2014年下降13.2%；貨物進口總額為16.77萬億美元，同比下降12.2%。在納入統計的204個WTO成員中，只有21個經濟體的貨物貿易總額實現正增長。扣除價格因素后，2015年世界貿易量較2014年增長2.8%，預計2016年全球貿易量增速僅為1.7%。

聯合國貿易和發展會議（UNCTAD）數據顯示， 2015年E11的FDI流入總額為3432億美元，較2014年下降2.8%。由于FDI流出的大幅下降，2015年E11的FDI凈流入總額達到1197.63億美元，較2014年增加38.1%，扭轉了此前3年FDI凈流入的下降趨勢。2016年上半年，全球FDI流入額再度出現負增長，下降5%，估計全年將下降10%～15%。

大宗商品在波折中復蘇

2016年，國際大宗商品價格在波折中維持了復蘇態勢。上半年，商品研究所（CRB）指數快速上行，由年初的370點左右上升至6月的420點左右。6月至10月經歷了回調，一度下探回400點左右。自10月下旬起再度上行并突破年中的高點，到2017年1月上旬超過430點。整體來看，2016年經過一年的時間，國際大宗商品價格恢復至2015年年初水平，形成了以2016年年初為谷底的反轉態勢。

從更長的觀察窗口看，2016年的復蘇可能意味著國際大宗商品價格走完了始自2011年第二季度、特別是2014年第二季度的下行通道，開啟了觸底反彈的新周期。具體來看，2016年原油、天然氣、煤炭等能源類大宗商品價格均實現反彈，鋼鐵和有色金屬及貴金屬價格也都出現不同程度的回升，化肥類和農產品類大宗商品扭轉了2015年全面下跌的趨勢，不同品種價格有升有降。

債務持續攀升，部分國家突破警戒線

當前，高債務水平是全球經濟復蘇的重大障礙，可能使包括E11在內的各經濟體面臨債務—通縮螺旋循環的風險。從公共債務來看，相較于G7國家，E11各國的公共債務水平較低，但存在不同程度的上升，其中沙特阿拉伯的公共債務上升最為迅猛。E11各國的財政赤字水平存在較大差異，部分國家的財政赤字水平較高，且上升速度較快。

從私人部門債務來看，新興經濟體的私人部門債務水平較高，并且持續上升，這與金融危機后發達經濟體采取的寬松貨幣政策導致借貸成本下降，部分E11國家的私人部門擴大借貸規模密切相關。從外債來看，E11國家的外債規模整體有所下降。部分E11國家的償債壓力較大，2015年巴西、印度尼西亞、阿根廷和俄羅斯的償債率較高，均突破了國際公認的20%的警戒線。

金融市場大幅波動

受美聯儲貨幣政策調整、英國脫歐、美國大選等事件的影響，國際金融市場波動加劇，E11國家金融市場也受到沖擊。外匯市場方面，2016年E11國家貨幣對美元匯率普遍出現貶值。阿根廷比索、墨西哥比索、南非蘭特、新土耳其里拉、俄羅斯盧布對美元匯率年度貶值均在10%以上。受未來美元持續走強影響，E11國家貨幣將繼續面臨貶值壓力。

國債市場方面，E11國家10年期國債收益率在2016年仍維持不同的變動趨勢。股票市場方面，除中國外，2016年多數E11國家股票市場規模有所擴大。阿根廷、巴西、俄羅斯三國股票市場市值2016年相比2015年分別增長37.0%、29.0%、28.4%。在房地產市場方面，多個E11國家房價出現快速增長，房地產市場蘊含的風險不斷增加。E11國家大都采取了針對性的措施，并取得了初步成效。未來E11國家房地產市場將會繼續調整，但風險總體可控。

2017年新興經濟體復蘇中面臨的挑戰

2017年，E11經濟增長仍將面臨各種風險和挑戰，例如勞動生產率增速放緩、收入分配差距擴大引發社會不穩定、債務水平攀升、外匯市場波動加劇、保護主義不斷升級、美國經濟政策存在不確定性及各種地緣政治風險加大等。從綜合領先指數、消費者信心指數和商業信心指數來看，E11經濟走勢出現向好的勢頭。但一些風險和挑戰因素也將掣肘E11經濟的穩定增長。

鑒于2016年新興經濟體經濟的運行態勢以及2017年E11經濟面臨的諸多風險與挑戰，本報告認為，2017年E11經濟復蘇仍將穩中向好，對世界經濟增長的貢獻將繼續保持積極態勢。與2016年相比，經濟增速可能出現小幅上升，按各經濟體購買力平價計算的經濟總量加權計算的經濟增長率為4.5%。作為E11中最大的經濟體，中國經濟增速維持在6.5%～6.7%的可能性較大。

勞動生產率增速放緩，老齡化問題嚴重

勞動生產率的增速放緩已成為全球性問題。在E11經濟體中，除了印度外，中國、俄羅斯、韓國等國均面臨嚴重的人口老齡化問題，人口老齡化會使適齡勞動人口的增長下降甚至負增長，勞動力供給減少，人口撫養比上升，進而導致部分新興經濟體勞動生產率的增長率下降。

與此同時，全要素生產率增長緩慢和投資不足也是造成勞動生產率增長放緩的主要原因。技術進步對經濟增長的促進作用減弱以及國內外存在諸多阻礙全要素生產率提升的制度因素，導致全要素生產率增長較慢。受經濟和政策環境不確定性、融資約束以及投資壁壘的影響，新興經濟體的投資尤其是私人投資增速放緩，單位勞動使用資本的增長放慢，最終二者都阻礙了新興經濟體勞動生產率增速的提升。

債務風險加大，財政赤字水平高

當前，全球利率水平依然保持低位，通貨緊縮壓力猶存，而債務尤其是私人部門債務水平高企，新興經濟體的私人部門債務持續上升。根據國際貨幣基金組織于2016年10月發布的《財政監測》顯示，2015年全球債務總額高達152萬億美元，約占GDP總額的225%，創歷史新高。

2010年以來新興經濟體的私人部門債務水平連續攀升，截至2015年已超過60%。為了應對金融危機的沖擊，發達經濟體采取的量化寬松貨幣政策，使國際資本市場流動性泛濫，資金借貸成本降低，E11等新興經濟體非金融企業部門的借貸額不斷增加，私人部門債務水平上升較快。在新興經濟體中，中國的私人部門債務水平較高，企業去杠桿壓力較大，債務違約風險凸顯。

此外，雖然E11的公共債務水平較低，但部分新興經濟體的財政赤字水平較高，且增長較快。根據國際貨幣基金組織的數據做簡單平均計算，2013—2016年E11的公共債務占GDP的比重從37.1%逐步升至43.8%，財政赤字水平從1.85%變為4.97%。沙特阿拉伯、巴西、阿根廷等的財政赤字水平較高，且增長較快。這些國家的政府如不能在增收和減支間找到平衡點，未來公共債務風險將大幅攀升。

外匯市場持續波動，存在引發競爭性貨幣貶值風險

發達經濟體貨幣政策持續分化以及新興經濟體自身經濟狀況變化可能會進一步造成新興經濟體外匯市場的波動。發達經濟體不均衡的經濟復蘇狀況使得其貨幣政策持續分化。

在經濟持續復蘇的基礎上，美國貨幣政策將會在2017年繼續收緊，而歐元區、日本等發達經濟體貨幣政策將繼續保持寬松，因此，美元總體將會保持走強趨勢。但由于美聯儲進一步加息的時點和節奏以及其他發達經濟體貨幣政策走向仍存在一定的不確定性，這使得主要發達經濟體貨幣匯率可能發生較大的波動。在這種情況下，新興經濟體貨幣對美元匯率將繼續面臨較大的貶值壓力，同時波動性可能進一步上升。

從新興經濟體內部來看，受經濟復蘇緩慢、通脹壓力上升等因素影響，多數新興經濟體貨幣存在貶值基礎。與此同時，在經濟基本面較為疲弱的情況下，部分新興經濟體為促進出口和刺激總需求，還存在鼓勵或默認本國貨幣貶值的現實需求。如果各國貨幣當局不對此采取措施，甚至可能引發競爭性貨幣貶值。

保護主義不斷升級，經濟合作增加變數

近年來，各國都加大了政策調整的力度和頻率。由于經濟社會問題頻現，各國政府都寄希望于通過政策調整來維持穩定的經濟社會秩序。這本來是應對問題與挑戰的積極行動，但很多國家在政策調整過程中均以自身利益為重，甚至以鄰為壑，催生了各種形式的保護主義，并且，以G20為代表的全球主要經濟體，仍在不斷推出新的保護主義措施，而在促進貿易和投資便利化方面進展緩慢。

作為全球最大的經濟體，美國已成為全球保護主義措施的主要推行者。在對外經貿關系上，特朗普政府宣布退出跨太平洋伙伴關系協定（TPP），宣稱重新談判或退出北美自由貿易協定（NAFTA），并試圖標定中國為匯率操縱國從而對中國商品征收45%的高關稅。全球范圍內尤其是發達經濟體不斷升級的保護主義對E11參與和推動全球和區域經濟合作增加了新的變數。

特朗普新政溢出效應逐步顯現

特朗普當選美國總統后，其國內經濟政策傾向包括減稅、增加基礎設施建設投入、放松金融監管等，對外經濟政策則傾向實施貿易保護。特朗普政府經濟政策的不確定性包括以上政策究竟能在多大程度上得以實施以及最終政策效果的不確定性，其將從多個渠道對新興經濟體實體經濟和金融市場帶來影響。

首先，特朗普政府經濟政策將會通過美國經濟來影響新興經濟體經濟。如特朗普政府的財政政策刺激措施可能會推動美國經濟增長，從而對全球經濟和新興經濟體經濟帶來正向溢出效應。其次，特朗普政府經濟政策的實施也可能對美國其他政策帶來影響，如財政刺激措施將會影響美聯儲加息的節奏與步伐，從而迫使新興經濟體進行相應的政策應對。最后，特朗普政府的貿易保護主義傾向將會對新興經濟體帶來巨大負面沖擊。