解讀銀行理財大變局

文/陳新春 編輯/白琳

資管新規將通過統一同類資管產品的監管標準，促進資管業務健康發展，以有效防控金融風險，更好地服務實體經濟。

根據十九大報告和全國金融會議的精神，《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱“資管新規”）突出了三大要點：以服務實體經濟為目標，以化解潛在的金融風險為重點，以補齊監管短板并統一監管標準為使命。對于銀行理財而言，明確了資產管理業務定義和產品分類，對非標資產重新定義，嚴格合格投資者的資格，對第三方獨立托管的進一步要求，提速子公司制，規范資金池以及打破剛性兌付等，均會對銀行未來的發展產生深遠的影響。

趨勢一：告別保本理財

新規對于資產管理業務新定義的出臺，對于當前銀行理財市場的沖擊較大。截至2017年第三季度，保本類理財產品的存續規模仍然超過5萬億元，市場需求程度較高。該類產品的禁發，必將成為銀行理財業務發展的重要轉折點。

從2017年第三季度銀行發行的不同類型產品的大致比例來看，各類發行主體均以非保本理財產品為主，但保本類產品的占比仍然不低，其中農村金融機構的保本類理財產品的占比更是高達32.04%。新規出臺后，保本產品占比更高且產品線較為單一的農村金融機構，受到的沖擊必然更大，調整難度也更高。

按照資管新規的要求，保本類銀行理財產品的形式將不再存在，但未來很長一段時間內，投資者仍然會對保本類投資有相當大的需求。如何填補保本類理財市場的需求，思路主要有兩個方向：一是此類需求仍然由資管部門滿足，如類貨幣基金型產品（既能夠滿足監管提出的凈值化管理要求，又能夠做到名義上的非保本）；二是表外轉表內，即以類似于大額存單、結構化存款等的其他形式產品加以替代，按存款管理。

趨勢二：轉向凈值型產品

新規對凈值化轉型的硬性規定，無疑是此次資管新規中對于銀行理財業務沖擊最大的條款。未來，90%以上的銀行理財產品將被迫轉型為凈值型。從目前的市場環境來看，銀行理財凈值化轉型的提速將引發以下幾個方面的巨變：

一是投資者的習慣。目前投資者對于銀行理財的認知仍然停留于保本保收益階段。從我們對市場的觀察及與行業的交流情況來看，目前市場上凈值型產品的接受程度較低，且大多數凈值型產品仍然具有保本保收益的特性。未來，即使投資者逐步接受了銀行理財非保本的特性，如何吸引投資者購買銀行理財產品而非其他類型較為成熟的資管產品（基金產品），也是一個巨大的問題。

二是系統建設。目前18家全國性銀行中，17家已發行了凈值型產品，在系統建設層面基本不存在障礙。而中小銀行中，發行凈值型產品的銀行極少，要在短期內搭架系統，壓力相對較大。

三是估值方式。資管新規要求采用公允價值原則進行產品估值，但由于銀行理財產品的投資對象構成相對復雜，部分資產較難計算公允價值。未來此部分資產沿用成本攤余法的可能性更大。另外，對于銀行理財投資的大頭——債券而言，采用市值法估值時，若債券收益率上行，價格下跌，會直接反映在凈值中，進而拉低銀行理財收益，甚至導致負收益，從而導致投資者贖回資金以保本金。如果為應對贖回，銀行理財拋售債券，則會進一步惡化市場行情，形成踩踏效應。由于銀行理財的特殊性（認為是銀行發行的，作為存款替代品，保本保收益），一旦投資者認為銀行理財會虧損本金，會導致對銀行的不信任，進而大量提取現金，引發擠兌風險，很容易引發金融危機。

目前，銀行向凈值型產品轉型的路徑一般會從封閉式凈值型產品入手，基本保本保收益，以逐步引導投資者接受此類產品。但隨著監管的推進，銀行理財凈值化轉型將提速，預計至2018年年初將有較多銀行推出凈值型理財產品。雖然由于在監管引導下，投資者對于凈值型理財產品的接受程度會較銀行單一方面的培養更快，但由于理財產品不再保本保收益，不排除投資者在選擇公募銀行理財產品時會向規模更大的銀行靠攏，中小銀行理財業務發展或面臨較大的壓力。因此在產品完成凈值型轉型之后，銀行聲譽建設的重要程度將進一步提升，投資者將更偏好于聲譽更好的銀行。

在凈值化轉型初期，銀行理財產品為保證產品收益，經營投資策略或更為保守，整體產品收益或有下滑表現。另一方面，由于部分資產的公允價值較難確定，如采用成本法計價，銀行仍可以為產品收益進行擔保，促使銀行可能會加大此類資產的投資比例，間接加大偽凈值產品的占比，導致保本保收益的本質并未發生改變。從當前市場凈值型產品的形式看，封閉式、半開放式（定期開放）、全開放式(每個工作日開放)等產品類型均存在，可以基本對接所有類型的預期收益型產品。不排除銀行理財凈值化轉型初期，凈值型產品僅作為“套殼”的預期收益型產品存在。具體產品發展路徑還有待與“各類資產公允價值判定的具體方式”相關的補充文件的出臺。

在消除多層嵌套和通道上，資管新規要求，“資產管理產品可以投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品（公募證券投資基金除外）”。這與年初的提法比較，資管產品嵌套的要求有所放寬，允許單層嵌套，符合基本原則中提到的對金融創新堅持趨利避害的原則，也顯露出監管對于規范的委外模式的認可。隨著產品凈值化轉型的推進，中小銀行對于委外的需求將會只增不減，委外規模將繼續放大。而對于FOF類產品而言，公募FOF處于監管允許范圍內，而私募FOF的發展則前景堪憂。

在組織實施和過渡期安排方面，資管新規的過渡期較長，給予了機構相當的準備時間。就銀行理財行業而言，大部分機構沒有發行凈值型產品，如果不能接續新發產品，恐造成較大危機。

趨勢三：產品分類重構

此次新規對于資管產品從兩個維度進行了分類：（1）按照募集方式的不同，資產管理產品可分為公募產品和私募產品；（2）按照投資性質的不同，資產管理產品可分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品和混合類產品。

公募及私募的分類方式在2017年年初的討論中已有提及，但按投資性質分類的方式卻是首次提及。從整個文件的內容來看，對資管產品進行分類是打破行業壁壘、設置統一監管的基礎。未來資管政策的制定可能均將根據不同的產品類型進行分類。

根據資管新規所給出的分類標準，現階段銀行理財的公募產品以固定收益類產品為主（投資于債權類資產的比例不低于80%），如發行權益類產品和其他產品，須經銀行業監管部門批準，但用于支持市場化、法治化債轉股的產品除外。

對于FOF及MOM等涉及中間投資標的的投資方式，在產品分類時必然會穿透至底層資產，并根據底層資產的性質來對此類產品進行分類，如債權類資產如果超過80%，就屬于固定收益類。

按照資管新規的要求，產品類型在確認后不能隨意更改，如要調整需進行以下兩步操作：（1）先行取得投資者的同意；（2）履行登記備案等法律法規以及金融監督管理部門規定的程序。這樣的規定使得投資策略大幅調整的難度及成本明顯增長，部分短期機會較難把握，調整成本增加，市場套利機會會有所收窄。

趨勢四：限制“非標”

此次資管新規對于非標準化債權類資產進行了重新定義：“標準化債權類資產是指在銀行間市場、證券交易所市場等國務院和金融監督管理部門批準的交易市場交易的具有合理公允價值和較高流動性的債權性資產，具體認定規則由人民銀行會同金融監督管理部門另行制定。其他債權類資產均為非標準化債權類資產。”

資管新規出臺前，不同監管體系下對于“非標”的定義有明顯的差異，為監管套利提供了便利；而資管新規出臺后，各類非標資產將沿用統一的非標定義，也就避免了監管套利的可能性。不過中證報價、銀登中心、北金所、中信登、票交所等資產，是否屬于標準化資產，在資管新規中并未加以明確。從監管意見的表述看，具體資產的認定規則需要做進一步的討論，未來將出臺更為細致的認定標準。

資管新規雖對“非標”的定義進行了統一，但并未對具體產品的“非標”投資比例進行限制，也就是說不同機構發行產品的比例可以不同。這是否會形成套利機會，有待后續文件的進一步說明。從銀行理財層面來看，已有的“非標”投資比例限定相對成熟且穩定，因此筆者預計，“理財產品投資非標準化債權資產的余額在任何時點均不得超過理財產品余額的35%或者商業銀行上一年度審計報告披露總資產的4%”的投資比例限制，仍將沿用。

資管新規還要求：“為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產管理產品久期管理，封閉式資產管理產品最短期限不得低于90天。金融機構應當根據資產管理產品的期限設定不同的管理費率，產品期限越長，年化管理費率越低。資產管理產品直接或者間接投資于非標準化債權類資產的，非標準化債權類資產的終止日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日。”根據這一要求，開放式產品規避期限錯配的方法不再可行，銀行投資“非標”資產的難度大幅上升。隨著監管對于期限錯配風險管理的日益趨嚴，預期收益型產品的期限將明顯增長。在當前投資者對于理財產品流動性愈加看重的時候，流動性較差的理財產品顯然不符合投資者的需求。但從銀行資產配置目前的比例看，“非標”資產配置仍然是理財產品的重要配置方向。在此情況下，如何增強產品流動性成為了銀行關注的重點。此前不溫不火的理財產品轉讓（行內）有可能重新受到銀行的重視。

新規后銀行高凈值客戶標準變化情況

趨勢五：高凈值客戶標準改變

資管新規對于合格投資者的要求趨于嚴格，但在投資門檻設置上，根據產品類型的不同，又有較大差異。其中，投資于單只固定收益類產品的金額僅為30萬元，只有權益類產品、商品及金融衍生品類產品的金額仍為100萬元。資管新規出臺后，目前銀行高凈值客戶的標準或可能出現改變，整體條件將趨于嚴格（見附表）。

趨勢六：銀行“資管子公司”加速

在公司治理與風險隔離上，資管新規規定，“主營業務不包括資產管理業務的金融機構，應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司開展資產管理業務，暫不具備條件的可以設立專門的資產管理業務經營部門開展業務”。該規定將加速大型銀行資產管理子公司的落地。從部分銀行理財業務的發展程度看，其中發展較快的銀行已具備了設置資產管理子公司的能力，但考慮到資源共享、統籌管理等因素，并未持續推進。此次資管新規的出臺，將極大地促進部分銀行資產管理子公司的落地。同時，對于中小銀行而言，監管層考慮了此類銀行所處的發展階段，并未強制要求設立資管子公司，因此對于中小銀行的影響還有待觀察。

在第三方獨立托管上，資管新規規定，“過渡期后，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務，該商業銀行可以托管子公司發行的資產管理產品，但應當實現實質性的獨立托管”。據此，資管業務處于第一梯隊銀行的“資管子公司”制改革已成必然。如不改革，相當于將利潤可觀的托管費拱手相讓。對于中小銀行而言，此條例的影響不大，因目前中小銀行大多也是尋找大型銀行進行資金托管。

趨勢七：信息披露和透明度提升

目前，銀行理財在信息披露上面臨的最大障礙是產品尚未標準化。未標準化的產品形式無疑會大幅提升信息披露規范性的難度。

資管新規對資管產品的披露形式、披露渠道、披露頻率、風險提示等方面均做出了要求。事實上，相關披露要求與目前大多數銀行披露的內容并沒有太大的差異。真正增強或者提升信息披露規范性的措施是資管新規對于理財產品凈值化的強硬要求。這將促使銀行理財產品標準化程度的提高，有利于監管層制定統一的信息披露規范條例。

此外，根據資管新規，各類資管產品需統一向央行報送，且報送形式、內容將趨于統一。對于產品類型不夠標準的銀行理財業務，有利于從監管角度挖掘相對統一的信息披露維度。這能幫助銀行發掘相對標準化的信息披露模式，增強銀行理財產品的信息披露建設。

整體來看，由于全國性銀行在理財業務發展程度上的步伐更快，因此受資管新規的沖擊較區域性銀行要小，再考慮到新規給予了銀行充分的過渡期，大型銀行的轉型調整難度或相對較小。區域性銀行在理財業務發展程度上進度偏慢，因此受資管新規的沖擊較全國性銀行要大，引起的陣痛更強，即便是有充分的過渡期，調整的難度仍然較高。

資管新規堅持問題導向，從彌補監管短板、提高監管的有效性入手，在充分把握各類金融機構資管業務開展情況和監管實踐的基礎上，力求通過統一同類資管產品的監管標準，促進資管業務的健康發展。這對有效防控金融風險，更好地服務實體經濟大有裨益。