不良資產證券化的原理、障礙及對策
——基于我國不良資產證券化試點的重啟

高佳毅

華東政法大學

不良資產證券化的原理、障礙及對策
——基于我國不良資產證券化試點的重啟

高佳毅

華東政法大學

資產證券化是處理商業銀行不良資產的重要方式，是一種金融創新。但在我國的發展不盡人意，隨著2016年不良資產證券化試點的重啟，社會對其的關注度不斷增加。本文從一般原理出發，闡述不良資產證券化的機理，比較不良資產證券化與一般資產證券化的差異，并分析目前我國實施不良資產證券所面臨的困境，提出路徑優化的建議。

資產證券化；金融創新

一、研究背景

不良資產證券化，是將一定規模和范圍的不良資產作為基礎資產，以不良資產未來可回收的現金流為支持發行證券。美國是最先實施不良資產證券化的國家，其不良資產證券化業務至今已經運行了三十幾年，模式和經驗被很多國家廣泛借鑒使用。我國信貸資產證券化試點始于2005年，于2008年美國次貸危機后暫停。2016年五家大型商業銀行和招商銀行試點不良資產證券化，發行規模達156億元。目前我國經濟下行，鋼鐵、煤炭等多個領域產能過剩，企業經營能力持續下降，導致我國商業銀行不良資產不斷增多。不良資產證券化試點的重啟，有利于商業銀行真實地處置不良資產，拓寬了不良資產的處置渠道，降低撥備覆蓋率，提升資本充足率。此外，不良資產證券化還有助于構建不良資產的市場化定價機制，推動我國資產證券化市場的發展和人民幣國際化。

二、不良資產證券化與普通資產證券化的比較分析

不良資產證券化與普通資產證券化的交易結構是基本相同的：商業銀行作為發起機構先將資產轉讓給信托公司；信托公司作為發行機構對資產進行打包和結構重組；經過信用增級和信用評級后，再向投資者發行證券。但從具體操作上看，不良資產證券化與普通資產證券化存在以下幾個方面的差異：

(一)基礎資產不同

顧名思義，不良資產的基礎資產是不良資產，包括信用卡不良貸款、小微企業不良貸款、對公不良貸款、住房按揭不良貸款等。普通資產證券化的基礎資產來源廣泛，一般為回收成功率高，回收期限較為確定的資產。

(二)投資者不同

不良資產證券化由于其風險較高，投資者的范圍要小于普通資產證券化。通常而言，只有擁有處理不良資產豐富投資經驗且有一定資本實力的投資者才會投資不良資產支持證券，如我國的四大資產管理公司以及部分私募基金組織，許多機構限于其自身機構條件無法成為合格投資者。

三、不良資產證券化的主要制約因素

(一)外部制度環境不完善

首先是相關的法律法規建設不完善，如我國SPV目前以信托模式為主，而國際流行的公司制受約束；二是還未形成一套標準化的信息披露體系，對基礎資產的信息披露不足；三是基礎資產出表缺乏統一的會計準則，實踐中判斷基礎資產是否出表的會計準則并不統一；四是重復征稅問題，不良資產證券化不僅需要支付普通證券化所需的成本，還要因為產品結構和催收成本等原因更高而支付更多的費用。

(二)不良資產支持證券分的級別較少

國外發達證券市場發行的不良資產支持證券所分級別較多，每一級別的證券對應的風險不同，我國不良資產支持證券只分為優先級和次級兩個級別，所分級別較少，對投資者的選擇較少，且次級平均占比達到了28%，表明不良資產證券化還不夠成熟。

(三)不良資產支持證券的折扣率偏低

由于我國證券市場的定價機制相比較于國外還存在著諸多缺陷，為了更好的推動不良資產證券化試點，商業銀行在折扣率上作出了一定的讓步。2016年銀行發行的八單不良資產支持證券的平均折扣率為29.53%，而通過其他渠道如將不良資產轉讓給資產管理公司的折扣率一般在20%—40%，因而目前不良資產證券化與轉讓相比還沒有價格優勢。

四、促進不良資產證券化之建議

(一)完善外部制度環境

首先，通過明確SPV的法律地位，完善金融擔保制度、抵押變更登記制度等，建立健全有關法律法規體系，以促進不良資產證券化的規范發展。其次，加大對基礎資產等基礎信息的披露力度，明確不良資產披露信息要點，建立一套標準化的信息披露體系。再次，統一目前會計師們的不同理解，對不良資產證券化資產出表出臺更對明確的細則；最后，應當避免不良資產支持證券的重復征稅問題，并且可以給予投資者適當的稅收優惠以促進投資。

(二)培育次級證券投資市場

我國不良資產證券化市場仍然處于起步階段，投資者的了解、參與程度還很不足，特別是次級證券的投資者非常少，目前主要是四大資產管理公司。依據國外經驗，可以適當擴大不良資產證券化投資者的主體，既包括資產管理公司，也包括對沖基金、證券公司、投資銀行等各類金融機構。其次，要提高二級市場的流動性，鼓勵經驗豐富的機構探索做市商制度，為市場提供流動性，在擴大資產證券化機構投資者范圍的同時，進行投資者教育。

(三)完善不良資產支持證券內部結構

首先，針對不良資產支持證券分類級別少，借鑒國外發達證券市場的經驗，對不同風險作出不同的分類，細分風險類別，當然隨著我國證券市場定價制度的發展，不良資產支持證券分類會更加細化；其次優化不良資產證券化交易結構，引進外部第三方機構進行信用增級和擔保，優先保護優先級投資者利益；最后結合我國證券市場現狀適當提高不良資產支持證券的折扣率，提高其價格優勢，為商業銀行處置不良資產提供有效的渠道。

(五)結語

我國不良資產證券試點的重啟和擴大是隨著我國商業銀行不良資產的持續增多而進行的，不良資產證券化作為商業銀行處置不良資產的一種有效方式，在實踐中仍存在著種種障礙與制約，而隨著我國證券市場的不斷發展完善，不良資產證券證券化作為一種金融創新會更好地推動我國金融市場的繁榮發展。

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