中國文化情景下的企業融資研究框架
——基于嵌入性與關系融資的視角

史 達

(東北財經大學國際商學院，遼寧 大連 116025)

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·金融與投資·

中國文化情景下的企業融資研究框架
——基于嵌入性與關系融資的視角

史 達

(東北財經大學國際商學院，遼寧 大連 116025)

近年來，嵌入性理論激起了研究者對企業融資理論的跨學科研究熱潮。建立在嵌入性之上的融資機制是如何發揮作用的？中國文化情景下的關系在融資中發揮了什么作用？如何發揮作用？本文將圍繞上述問題，在中國文化情景下，從社會網絡分析的角度探討企業的融資行為，并發展一套企業融資的研究框架。

企業融資；嵌入性；關系融資；關系成本；中國文化

一、問題的提出

企業融資理論的核心是現代資本結構理論。該理論的標志就是1958年莫迪利安尼和米勒的《資本成本、公司金融和投資理論》。到20世紀70年代后期，通過引入信息不對稱理論和代理成本理論，研究者提出了資本結構的信號理論、優序融資理論、權衡理論和控制權理論等，并由此構成了目前企業融資理論的主要內容和分析框架。但上述建立在經濟學基礎上的企業融資分析框架，其經濟學的基因決定了這些理論仍將企業視為孤立的行動個體，盡管事實上企業更像是一個與經濟領域的各個方面發生種種聯系的企業網絡上的節點。與新古典經濟學將社會假定為企業融資環境的“給定的外生變量”不同，社會學理論對經濟學的工具主義還原論(Instrumental Reductionism)有著不同的見解。具有代表性的Polanyi[1]社會嵌入性(Embeddedness)理論的觀點認為，企業家和金融機構都不是絕對理性的“經濟人”；相反，個人的經濟動機嵌入在社會關系中，經濟行為屬于社會活動的一部分。Berger和Udell[2]評論道，嵌入性可以用來彌補新古典經濟學的不足，因為新古典經濟學嚴格遵守理性、無個性以及獨立性這些假設。沈藝峰等[3]更明確提出，忽視企業財務行為的社會嵌入性的思維，是現代企業融資理論的一個重要缺失。越來越多的企業融資問題研究者也注意到了這個問題，并將社會學理論納入到研究體系之中，大量相關文獻正在集中于關系融資、社會資本與企業融資、非正規金融這三個方面。

不過，這些研究仍有以下三個問題沒有討論清楚。其一，對于建立在嵌入性之上的融資機制是如何發揮作用的，仍然是一個“黑箱”。通常的研究只針對“輸入”(發展和維護嵌入性)和“輸出”(融資結果)，未見對“作用過程”的討論。其二，現有的研究中，幾乎都是以西方的基于“契約”的嵌入性關系為框架，而未納入“人情”等基于中國文化因素的嵌入性關系。對于“人情”等在融資中的作用，均放到非正規金融*主要指從親友間借貸、職工內部集資等民間借貸。的研究范疇中了。其暗含的假設就是，在企業與金融機構間的正常融資活動中，似乎沒有“你懂的”中國式關系的嵌入，而只有契約關系和銀行對企業財務狀況的理性技術測評。這又與目前經常發生的銀行因“老板跑路”事件而深陷風險的事實不相符。*從媒體曝光的眾多“老板跑路”事件中，均有銀行深陷其中。如果銀行完全從技術的角度對這些企業的資產負債情況進行審核，恐怕難以達到放貸的要求。那么之所以放貸，可能既有對行業前景的預期，也有基于對企業主個人的信任。其三，沒有同時考慮建立和維護嵌入性的“關系成本”。嵌入性的建立和維護需要通過不斷的人情交往以保持成員間的信任和利益共享。而關系成員間的人際交往會加重道德顧忌和心理負擔，并使華人社會的人際交往顯得既艱難又辛苦[4]。在實際情景中，也經常會聽到企業主談及融資問題時會抱怨“很累”。顯然，企業主至少投入了很大的個人人力資源。基于上述的研究背景與動機，本文擬從嵌入性的觀點出發，嘗試在中國文化情景下，探討關系在企業融資中的作用和影響。

二、嵌入性對企業融資的影響與作用機制

經濟行為和社會結構的關系問題一直是經濟學和社會學跨學科融合的焦點，而嵌入性作為社會學研究中的一個核心概念，為學科之間的交融提供了契機。Granovetter[5]認為，一切經濟行為都嵌入在社會關系網絡之中，交易行為是在社會互動中產生的。進一步地，Uzzi[6]通過對位于芝加哥附近的 11 家處于高度競爭的銀行中 26 位受訪者進行了調查，認為嵌入性是指群內的交換和討論，基于穩定和慣例化成員間的長期聯系基礎之上，行為人不僅僅根據個人利益來決定自己的行為。嵌入性理論的貢獻在于，在經濟分析中引入了文化因素，認為經濟行動受社會網絡關系和結構等文化因素的影響。

具體就金融活動而言，20世紀初期，Mizruchi和Linda[7]提出，金融行動是受資源缺乏、社會結構和意義結構約束的，金融是社會的一個組成部分，社會是基本的參考系。*經濟學家的通常觀點認為，金融行為主要受個人偏好、資源稀缺性和技術的約束。市場和經濟是金融行為的基本參考，社會是外生給定的，并主要通過數學建模，利用官方調查數據進行經驗研究或模型推演。同時期的一些社會學家，如Hirsch等[8]以及 Smelser和Swedberg[9]也將現代金融行為放在社會關系的背景下進行考量，探索了貨幣和貨幣制度外在的文化、社會關系。這些理論探討從廣義上解釋了社會行為在金融活動中的嵌入問題。后續則有更多的經驗性研究來發掘嵌入性對關系融資的影響[10-11]。從中國的數據看，戴建中[12]的調查數據發現，私營企業在集資和向金融機構貸款時，有13%需要動用其社會網絡中的各層干部資源。徐淑芳[13]與朱相平[14]進行了全面的梳理和綜述，從這兩篇文章所附的參考文獻中，可以比較清晰地把握相關研究的發展脈絡和主要研究成果。*從2006年以后發表的文獻數量看，利用社會資本理論對中小企業融資問題進行的跨界研究，遠遠多于純經濟學視角的研究，已經成為了主流。總之，上述研究表明，企業的內源融資有限，很多資金必須從社會上進行籌集，因此，企業的融資行為必然是嵌入其社會網絡之中的。

那么，嵌入性是如何對企業融資產生影響的呢？Allen等[15]發現，歷史文化的沉淀導致了非正式制度在中國有著深厚的運行基礎，而嵌入性能夠顯著降低信息不對稱對企業融資行為的影響。林毅夫和孫希芳[16]發現貸方企業依靠人緣、地緣、親緣和社會關系網絡獲取關于借方企業的信息，從而使得非正規金融能夠在中小企業中得到充分發展。劉興國等[17]認為社會資本決定了民營企業更傾向于通過親朋網絡進行融資，其個人網絡關系有助于獲取信息，從而減少融資時間和增加融資渠道。孔容和李行萍[18]通過調研發現，信任會促成貸款的完成，增加貸款機會。

總之，企業的融資行為雖然表現為貨幣資金的運動，但更多依靠的是一種社會機制，如契約、法律等正式制度和倫理、道德等非正式制度。總體而言，嵌入性是借助于社會網絡的載體，通過信息獲取、信任建立、道德規范和契約約束等四個方面對企業融資產生影響。

值得注意的是，并不是所有的研究都發出了相同的聲音。Degryse和Cayseele[19]發現歐洲的情況相反, 隨著建立關系的時間增加, 貸款條件惡化了。Cole[20]發現無論銀行大小, 銀企關系與銀行批準貸款之間沒有明顯的關系。造成這種研究差異的原因有兩個：其一，銀行制度的差異。根據文獻中的描述，Cole所研究的銀行能夠迅速獲得有價值的私有信息，這些信息也能夠被其他銀行重新獲得。所以，信息不對稱問題在此已經先發性地解決了。其二，對于關系融資的量化，在不同文化情景下存在著不同的量化指標。研究者基于對“關系”的認知不同，采用的量化指標也不盡相同，導致研究結果出現駁詰對峙。因此，在這個眾口駁雜的聲音中引發了進一步的問題，即什么是關系融資？關系融資在中國文化情境下如何度量？

三、關系融資的量化：中國文化情景下的拓展

關系融資理論認為，社會關系對于企業資金的獲得，起到了關鍵的作用[21]。青木昌彥[22]將企業融資方式分為距離型融資和關系融資，認為關系融資與以市場契約為基礎的距離型融資不同，它是不同利益集團以攫取壟斷租金為目的而形成的融資聯盟。在目前的研究范式中，關系融資被視為市場交易的一種內生制度。對關系的界定，仍然在經濟學的范疇之內。關系反映的是企業和一家基本銀行或少數幾家銀行建立的長期封閉及規范化的契約關系，它的作用在于幫助銀行搜集關于企業發展前景和貸款償還概率等方面的信息，進而為信貸決策提供依據。如何韌[23]在對德國銀行的研究中，盡管也指出了銀行貸款官員與企業管理者之間的社會交際因素不容忽視，但仍認為銀企關系是指銀行具有一系列與公司治理有關的功能，如持有公司股份、在公司監事會中占有重要席位、為公司并購提供咨詢和融資等。在類似主題的研究中，關系融資總是以銀行對借款人保持密切監督和雙方隱含的長期合約為基本特征的。甚至為了撇清非契約型關系對關系融資的影響，有的實證研究[24]還專門剔除了“政府關系對民營企業融資的影響”。盡管有的文章[25]將企業財務指標之外的一些信息，如創始人信息、對外支付信用記錄和過去的現金水平等歸類為軟信息；或者將個人品質、企業員工和顧客的滿意度及企業與顧客和供應商的關系等視為軟信息[26-19]，并根據這些軟信息質量和數量的變化相應設定和修改貸款合同的內置條件，但這些軟信息仍然偏硬，始終是以企業的財務信息為技術前提的。

進一步閱讀對關系融資的量化實證研究，可更清楚地看出對關系融資的界定思路。歸納而言，大體的量化指標有以下幾類：其一，銀企關系持續的時間，如Cole[20]、周好文和李輝[27]。這類指標的實證研究表明，銀企關系持續時間越長，銀企關系就越密切，也更利于融資。其二，與企業有業務關系的銀行數量，如Jiangli等[28]。研究結論為，與單家銀行關系相比，多家銀行關系更容易獲得貸款。其原因在于，銀行關系越單一，其貸款Herfindhal指數*Herfindhal指數,測量公司貸款關系的集中度,計算方法是每家銀行給某家公司提供的貸款占這家公司總銀行貸款比重的平方和。越高，貸款可獲得性越大。其三，銀企關系的深度。如何韌和王維誠[29]的結論認為，銀企之間的社會交往和聯系越多，越容易獲得貸款。其四，高管的關系背景。朱相平[14]認為嵌入的關系包括高管的教育程度、擔任高管的任職年限、高管的任職背景(是否曾經在政府和銀行任職)；Acquaah[30]采用企業經理與政府關系、經理與其他企業經理的關系、經理是否是協會領導來衡量企業社會資本。研究均證實高管的關系背景與貸款可獲得性正相關。其五，盡管沒有納入社會和文化因素，但很多對于轉型經濟體的研究都將政府關系或政治關系納入到指標范疇中[31]。如Claessens等[32]通過巴西企業的調研發現，每次選舉后提供政治獻金的企業從銀行獲得的貸款都有大幅度的提升。余明桂和潘紅波[33]研究結果也類似，即發現有政治關系的企業比無政治關系的企業獲得更多的銀行貸款和更長的貸款期限。

上述五類指標構成了界定關系融資的指標群，盡管不同的文獻對相關變量的設定存在差異，但基本上采用了上述指標群中的指標。然而，幾乎所有關系融資的量化界定均未置入文化情景，未考慮企業和金融機構的社會屬性。在現有研究中，比較少見地，陳偉鴻[34]將我國民營企業的關系融資界定為在民營企業外源性融資無法滿足的背景下，基于中國傳統的家族文化，在家族關系網(主要是親朋好友間)范圍內進行的融資。但該文沒有文獻綜述的輔證，主要是作者思辨性的詮釋。

西方的學術研究中并非絕對排斥關系中的人情因素。如社會交換理論*主要代表人物有霍曼斯、布勞和埃默森。視人與人之間的互動為一種計算得失的理性行為在西方的關系中，人情和感情終究要讓位給理性。與此相反，中國的關系雖然也強調制度和契約的作用，但認為具有信任關系的人際連帶，如家族、朋友和同窗關系等所形成的關系網絡，是形成企業社會網絡的基本關鍵要素。中國的關系主義現象并不一定是文化特有的。但是必須承認，現成的分析工具偏重于社會關系網絡的結構特征，而沒有充分反映或者完全沒有反映中國文化的深層含義[35]。

因此，筆者認為，關系是中國人和中國企業重要的行為取向之一，行動者不可能脫離社會文化背景采取行動并做出決策，而是應當在具體動態的社會文化情景中考量研究目標。所以，關系融資的嵌入中應當包含可意會卻難以傳遞的文化信息。

四、中國文化情景下的企業關系融資研究框架

圖1 中國文化情景下企業融資研究框架圖

羅家德[36]與邊燕杰[35]等在費孝通“差序格局”框架和林南“非對稱性的社會交換關系”等基礎上，提出了中國人網絡圈子的分析框架和行為法則。本文以此為基礎，提出如下企業融資的研究框架，如圖1所示。

(一)框架的總體描述

企業所處的融資網絡，從里向外，分別包括家人圈融資、熟人圈融資、認識之人融資和陌生人融資。這個融資網絡是與企業的人際關系網絡交織互疊的差序格局。在不同的差序格局下，企業遵照不同的行為準則進行融資活動。具體而

言，這套差序的行動準則由里及外包括四項：自我與家人之間的需求法則；自我與熟人之間的人情法則；自我與認識之人之間的人情交易法則；自我與陌生人之間的公平法則。*類似于楊國樞家人、熟人、生人的區分，以及黃光國將中國人的關系類型分為情感性關系、混合性關系和工具性關系，本文將關系分為家人、熟人、認識之人和陌生人四類。而倫理道德、信任聲譽和契約法律是構建這四項行動準則的三個元素，這三個要素在四個法則中的不同分配比例，構成了四項法則的區別與聯系。

(二)對三個要素的解釋

倫理道德是借貸雙方一致認可的重要的社會規范，對企業的融資行為有著重要的約束作用。倫理標準不僅表現為會在債務方的自我意識中形成一種道德觀念，而且還表現為對債務方外在行為的評判。所以，在企業的融資活動中，企業不僅需要遵守商業規則，在企業家的意識中，還有一種道德判斷，使每個人都有意識或者無意識地去遵守道德標準，或者考慮違背道德標準可能帶來的后果。

信任聲譽能在很大程度上解決借貸雙方存在的信息不對稱問題，有助于規避和降低違約風險。債務方與債權方的信任關系，以及債務方的聲譽可以提高債務方的信用等級，保障了信譽機制的有效運行，約束了機會主義行為，降低了監督成本，有助于促進企業的融資行為。

契約法律主要是指借貸雙方為了使自身獲得持久的信任貸款而形成的社會性懲罰機制，是對融資活動最后的保護環節。由于來自于法律的壓力(如罰款、牢獄之災等)，迫使債務方不敢輕易違約，從而降低融資活動的違約風險。

(三)行為法則的解釋

家人關系適用于需求法則。家人關系居于中國文化“差序格局”的核心。在家人關系中，一般以義務為考量和權衡。通常而言，當某家庭成員需要融資時，其他成員都自覺有壓力滿足此需求。即便出于各種原因無法滿足此要求，其他成員表達拒絕也會感覺難以啟齒。

熟人關系適用于人情法則。借貸雙方遵循“講人情”的原則，心里都有一筆默契的“人情賬”，在持續的、交互的施與受中，信任關系逐步確定，融資的深度與廣度得以加深。正因為如此，熟人關系的信任感最強，甚至強過家人關系。

認識之人關系適用于人情交易法則，既有人情，又有交易。在企業融資中，債務人通常需要在情感性行為的修飾之下，與債權方(認識人)進行著契約強度較高的交易活動。同時，在交換雙方心里都開始建立“人情賬”，如果融資活動順利，則會向熟人關系轉變；如果融資活動不順利，則會向生人關系轉變。

陌生人關系適用于完全基于契約的公平法則。陌生人關系是在家人、熟人和認識之人關系之外的最后一個可以報價議價并使借貸雙方利益最大化的融資博弈關系。在陌生人關系下，融資活動中的雙方競爭公平對等，并力圖使回報符合期望，而這一切均以簽訂契約為保證。

這四個法則是在差序格局的關系網絡中，通過倫理道德、信任聲譽和契約法律這三個要素的動態平衡而實現的。在家人關系中，倫理道德所占比例最大，而在陌生人關系中，契約法律最為重要。隨著這三個要素分配比例的變化，融資關系就會隨之變化。如某人與家庭成員之間通過完全契約而非倫理和血緣來建立融資交易，則這個融資關系就是陌生人關系，也就是所說的“親兄弟明算賬”。

(四)差序的變遷與關系成本

1.差序的變遷

企業的融資關系在不同的差序之間會產生各種變化，由外圈變為內圈或者由內圈變為外圈。倫理道德、信任聲譽和契約法律這三個要素的分配比例是影響差序變化的核心。當分配比例變化時，企業的融資關系就會發生變化，從而形成動態變化的融資網絡結構。

如前所述，在中國文化情景下，債務方在融資活動中會非常注重人情交換，積累人脈以待來日。即便是在陌生人關系中，債務方也會盡可能地建立人情關系，以期“一回生兩回熟”。債務方會努力在融資活動中不斷與認識之人或者陌生人進行人情交換使其成為熟人。同樣的，債權人也會在融資活動中平衡契約行為與情感行為，以不同的融資條件對待自己的熟人、認識之人和陌生人，使得資金作為一種資源總是恰當地流于所當流、止于所當止。因此，在企業融資關系中，各個差序結構間的關系具有一定的權力地位不對等特征，這種不對等特性往往容易發展出自我規范——可能是被社會認可的規范，也可能是潛規則。

2.差序間變遷與關系成本

人情和信任關系的建立是有成本的，這種成本就是關系成本。就企業融資活動而言，人情和信任關系是借貸雙方在長期交往過程中建立起來的關系，需要雙方進行長期反復的博弈。關系成本是在關系融資研究中鮮被提及的一個問題。其中的默會暗示是，關系融資有助于減少信息不對稱，建立一種持久性的組織關系，從而降低交易成本。但銀行如何獲取這些信息呢？信息的搜集和關系的建立不需要成本嗎？周好文和李輝[27]的研究表明，由于我國企業的征信系統尚不健全，銀行搜集信息的成本很高，銀行獲取關系融資的能力和激勵不足，關系融資的發展受到限制。羅丹陽和殷興山[37]也認為，商業銀行不適合與中小企業發展關系型貸款，其原因在于對意會信息的搜集、處理和應用的傳遞成本相當高。所以，被用于降低交易成本的關系融資，也可能反而增加交易成本。

從契約型關系的角度看，關系成本的產生不可避免。首先，關系貸款涉及企業軟信息的生產，這類軟信息不易量化且不易標準化，使得信息成本較高。其次，信息的生產成本包括建立關系時的固定投入(如派遣客戶經理)和隨著后續交易付出的可變成本(如監督和更新成本)。Berger和Udell[38]認為，軟信息的搜集、證實和傳播都比較困難，是一種人格化信息，而且這種信息通常由經理個人掌握，容易產生代理人問題。

此外，在契約型關系(西方式關系)中，交易關系依靠法制的約束和保障進行運作。相比之下，中國式關系更加錯綜復雜。中國文化情景下，在進行交易前就需要建立起關系以便保證交易的順利進行。因此，關系成本的考量應當成為企業融資研究中不可或缺的因素。

五、研究框架的政策性應用：小微企業融資難問題的解決思路

已有的對小微企業融資問題的研究主要集中在查找原因和提供藥方兩個方面。比較典型的，萬倫來和丁濤[39]對該問題的成因進行了系統的文獻綜述。該綜述評論了信息不對稱、規模不匹配和制度缺陷三種觀點，基本囊括了信息經濟學、金融經濟學和制度經濟學視角下的主要國內外研究成果。在小微企業融資問題的癥狀表現和成因方面，似乎不存在大的爭論和異議。但各種辨證治療的解決藥方卻存在著非常明顯的差異性，幾乎每個藥方都有其反對意見。

現有文獻中提及的對策通常集中在三個方面: 其一，通過金融制度的創新，解決小微企業的融資環境。其二，通過資本市場的創新，向小微企業提供股權融資或債權融資的途徑與工具。其三，通過社會中介組織創新，建立由政府支持的社會信用擔保機制。但截然相反的觀點認為：其一，對于目前中國能夠提供的制度環境與社會成本的支持看，金融制度的改革與創新存在巨大的風險。其二，盡管存在資本市場，但對于大部分小微企業而言，入場券的稀缺程度甚至超過了資源本身。其三，單純依賴外部制度環境和市場功能的改變，以及單純依賴政府的政策支持，并不是一個有效的思路。因為，所有的外部解決方案實際都是將資金缺口的利益主體排斥在外，企業并沒有參與到制度創新的過程中。進一步的佐證是，中國近十幾年發布了許多促進中小企業發展的法律、法規(從1997年起幾乎平均一年一部)，再到中國人民銀行和銀監會等機構發布的一系列文件，但1997年以后中小企業的貸款滿足率卻呈不斷下降趨勢[40]。

然而，對于小微企業融資難的頑癥，即便是凱恩斯開出的第一劑藥方，也未能解決此問題[41]；在美國和加拿大這樣的金融體制完備和高金融自由度的國家，目前小微企業對金融資源的需求仍難以滿足。這個世界性的難題是由金融制度本身內在的逐利基因決定的。所以，小微企業融資問題，更重要和理性解決思路可能并不在于消除融資缺口，而是通過政府的介入，幫助小微企業降低融資成本(關系成本)，并探尋良好的治理之道。盡管政府已經制定了很多幫扶措施，但在現實的小微企業融資過程中，政府頒布的扶持措施與金融機構的實際做法往往呈現一定程度的分離。從制度邏輯來看，“墻上的規章制度”與政府組織所期望的具體實踐并不完全一致。

因此，政府要實現政策層面對于融資雙方運行方式的變革，以滿足小微企業融資的期待。政府要通過大數據的建立，使小微企業的信用狀況公開透明，增強小微企業違約的經濟成本、法律成本和道德成本，盡可能地降低小微企業與銀行建立關系的成本，以幫助小微企業獲得更好的發展。嵌入性對小微企業而言，可能是一種負社會資本。因為小微企業融資網絡是高排他性的差序結構，它需要通過不斷的人情交往保持借貸雙方間的信任、預期和利益共享。而企業家的時間總是有限的，當企業家將精力用于發展關系時，可能會導致小微企業在人際關系上的過度投資，而減少在企業創新方面的關注度。與此同時，商業利益和情感的交融也加重了借貸雙方在正常商務交往時的道德顧忌和心理負擔。所以，政策是否發揮作用，還在于政府是否能夠通過制度建設，真正降低小微企業的關系成本，使得小微企業在融資過程中不再那么累，不再那么辛苦。

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(責任編輯：巴紅靜)

2016-08-13

國家社會科學基金項目“小微企業融資困境與風險緩釋機制研究”(12BGL041)

史 達(1973-)，男，江蘇吳江人，教授，博士生導師，主要從事社會網絡和復雜網絡等方面的研究。E-mail：shida@dufe.edu.cn

F832.48

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1000-176X(2016)10-0041-07