中國僵尸企業規模有多大

托馬斯·加特利

數據顯示，只有約10%的中國企業真正面臨財務困難。簡言之，僵尸問題看上去并不太像一個龐大的系統性問題，而更像是房地產和重工業步入周期性衰退的正常效應。今天的僵尸企業集中在最受房地產放緩影響的重工業，尤其是煤炭和鋼鐵。

根據眾多論述，中國經濟正被僵尸企業大軍拖垮。這些企業不盈利，依靠巨額補貼才能存活。此種災難性場景不光能在狂熱的陰謀論者粗制濫造的文章中找到，而且，“僵尸”，近期也成為頭腦清醒的政府官員演講中的關鍵詞。

不過，僵尸軍團的規模究竟有多大，卻少有人給出確切說明。事實上，數據顯示，只有約10%的中國企業真正面臨財務困難，這個數字遠低于上世紀90年代末大危機和改制期間。簡言之，僵尸問題看上去并不太像一個龐大的系統性問題，而更像是房地產和重工業步入周期性衰退的正常效應。

當然，企業何以成為僵尸并無嚴格定義。但我們可以從那些正處于虧損狀態的公司簡單入手進行考察。實際上，涵蓋全國約37.5萬家大公司的中國工業調查，會按月公布虧損企業數量。2015年底，虧損企業的比重是13%，且過去三年變化不大。2009年全球經濟危機期間，虧損企業占比約為20%，在此之前，虧損企業占比從1998年歷史最高的29%穩步下降。

另一個簡單的指標是上證綜合指數的虧損企業比重。在上證綜指1077家大型企業里，約15%匯報的凈利潤為負，比2011年高出約7個百分點，但仍低于2009年的21%。工業調查和上市公司數據顯示了相似的隨時間變化的趨勢。

大型企業約15%虧損并不是特別可怕的情況。拿美國作對比，歷史數據顯示，標準普爾1500指數任一時間點里都有約10%～15%的企業虧損。但這個比例當前是20%左右，因為能源行業損失巨大。 在持久的工業衰退后，上證市場的虧損企業很難說要比相對健康且多樣化的美國市場少。因此需要更多的審視。畢竟，今日中國的僵尸企業概念不僅適用于虧損企業，還有那些通過政府救助和廉價債務而人為保持生氣的企業。工業調查數據尚不足以解釋以上因素，可能要從上市公司的報表中去發掘。

基于這個寬泛的定義，稱得上僵尸的企業在中國經濟中分布不均，上證綜指中有55%的能源企業和45%的材料企業符合條件。大部分“僵尸”——約70%左右——是國有企業。上證綜指企業中，國有企業超過50%，其中又有超60%屬于能源和材料行業。同時，只有23%的非必需消費品企業和10%的醫療保健企業出現在僵尸企業之列。當然，這種模式正是我們對中國“雙速”經濟的預期：重工業由于物價下跌和住宅建設減緩處于低迷期，而消費性開支和服務業更富有彈性。

然而，就此斷定中國近28%的企業是真正破壞生產力的僵尸實為言過其實。事實上，憑借當地政府、銀行和供應商舉債經營以支撐盈利，并不必然使企業成為僵尸。在世界其他地方能夠運用這種杠桿的大公司也將這樣做，而且從股東的角度也應該這樣做。

更確切地說，很多企業蒙受損失只是因為去年商品價格的懲罰性下跌。如果商品價格穩定或恢復，像近來的石油和鐵礦石行情這樣，很多僵尸會突然重獲生機。因此，將28%這一數字視為上海市場中潛在僵尸數的上限較妥。

更加嚴格的僵尸定義并非目前恰巧虧損的企業，而是那些假如繼續生產則在經濟上顯得不理性的企業。也就是說，這些企業不光凈利潤為負，且營業利潤也為負或接近負值。

假設業外虧損企業比例是業內的一半，并根據經濟體中行業隨時間下滑的比例進行調整，則工業調查數據意味著全國約9%的大企業正在虧損。有趣的是，這兩個數字最后都比根據未調整的官方數據所猜測的15%要低。

總而言之，兩組獨立的數據都顯示，當前中國經濟中財務困難及虧損的企業的比重約為10%，相較其他國家或中國自身的歷史數據，這并不是特別高。2011年，中國這一比例在7%～8%之間，很顯然過去幾年情況極大惡化了，與2009年不相上下。然而，1998年虧損企業的比重超過20%，這種嚴峻的形勢是當時國有企業大規模裁員和重組的明確理由。相比之下，今天的僵尸企業集中在最受房地產放緩影響的重工業，尤其是煤炭和鋼鐵。

雖然中國政府現在還沒有提出大規模的經濟重組，但確實正在采取主要旨在幫助煤炭和鋼鐵企業應對衰退的措施。事實是，當前更多的企業并非完全虧損，這更多是因為持續的經濟刺激使得增長率更高、更多企業有利可圖，而明里和暗中補貼的作用相對較小。

如果目前漸進式應對產能過剩行業的努力奏效，商品價格持續穩定，那么中國的僵尸大軍將在未來幾年內開始縮減，即便GDP增長繼續放緩。