大宗交易對二級市場價格的影響分析

王威

摘要：本文通過分析大宗交易對二級市場價格的影響，提出了一些政策性的建議與措施。

關鍵詞：大宗交易；二級市場價格；影響

1.大宗交易的類型分析

1.1價值投資方面

隨著我國證券市場的不斷發展，投資者的結構也發生了很大改變，部分投資主體也逐漸變為市場的交易主體，在資產的組合過程中，投資者應該根據實際情況，針對性的買進或賣出股票。但往往這些交易涉及的資金規模較大，甚至會影響到市場的流動性與穩定性，因此這也是大宗交易市場出現的原因之一。

1.2新老基金對倒方面

近年來，我國滬深兩市的交易市場發現多筆大宗交易項目賣方與買方同屬同一營業部門的大宗交易可能存在利益輸送的行為。比如在某項基金的建倉時期，同一基金企業的老基金會通過大宗交易平臺向新基金出售折價后的股票，這樣不但可以幫助新基金建倉，還可以提升自身的排名。除此之外，也有部分新基金在發行時會采取一系列的措施實現兌現，但這種交易行為也具有高折價等特性。

1.3股權收購方面

大宗交易平臺的出發點便是為了進一步滿足股權收購，通過大宗交易平臺，股東企業可以對交易系統進行減持，可以在收回投資的同時也獲取了一定的收益。除此之外，大宗交易也可以使利潤更加平滑。

1.4“大小非”方面

一般而言，大小非的接盤者可以分為兩種，一是中介，另一個便是差價的套利者。通過大宗交易平臺，差價的套利者可以以更低的價格獲取“大小非”股票，而后還可以利用自身的優勢迅速賣出，這樣便可以獲得兩者差價，從而獲得利益。但這種交易類型卻存在很多風險，因為二級市場最終的出售價格有時并不能包含所有成本，一旦不是自身資本，接盤者還需要支付一定的利息費用。由于中介存在的基本條件便是信息的不對稱性，而且大宗交易的業務單位較多，范圍也包括了證券、信托以及投資等各個方面，其中證券與信托企業只是從事一般的簡單業務，但投資企業卻會直接參與大宗交易過程，這樣其信息便會首先落入證券機構。除此之外，中介機構不會直接接觸“大小非”交易，由于具備穩定的客戶資源，投資機構一般不會將信息透露給相關中介，接盤者當然也不會與不熟悉的中介合作。

2.大宗交易對二級市場價格的影響分析

2.1大股東增減持的影響

一方面是增持所帶來的影響。調查發現，大股東增持的大宗交易項目通常引發窗口時期，在完成增持交易后的十天之內，近乎一半的天數內的收益率將會超出平均水平，且全部為正，這也表明大宗交易平臺對企業的股票產生了積極的正面影響，此時的投資者可以正確解讀該股票的二級市場的價格。另一方面則是大股東減持所帶來的影響，研究發現，減持會對大宗交易市場產生消極影響，即在減持完成后的十天內，幾乎所有天數的收益率都低于平均水平，這表明此種減持行為可以嚴重損害二級市場的交易價格。

2.2交易成交價的影響

首先是折價對大宗交易的影響，通過數據分析發現，大宗交易中的折價對二級市場價格產生了負面影響，且折價率越高，對其產生的負面影響也就越大。同時，通過比較折價與溢價可以發現，窗口期內的折價與溢價的成交對大宗交易的影響呈現不對稱性，即在折價成交中，幾乎所有的收益率都為負數，但在溢價成交中，多于半數天數的收益率為正，且溢價所產生的影響曲線也更為平穩。而且與溢價相比，折價成交對二級市場價格的影響所持續的時間更長，所產生的影響也更大。除此之外，大宗交易還會面臨三個難題，一是流動性較差，由于大宗交易的數額較大，很容易形成市場流動性不足；二是信息泄露比較嚴重，由于大宗交易雙方一般不會輕易地暴露自己的真實意圖，導致同向交易者會加速提交訂單，相反反向交易者則會減慢提交訂單；三是信息出現了不對稱問題，大宗交易的雙方中，了解信息較多的一方會有意圖的隱瞞而實現大量獲益，另一方也會存在逆向選擇問題，基于此，折溢價將直接影響著成交量的大小，不同的折溢價水平也會影響大宗交易對二級市場價格的進一步沖擊。對買方而言，溢價水平的增大會使得股價的上漲幅度增加，這表明股票價格會隨著折溢價水平的增高而顯現出更明顯的優勢。

2.3機構投資者的影響

調查發現，機構投資者通過大宗交易平臺減持股份將會對二級市場的價格產生一定的負面作用，在交易完成后的特定交易期限內，此時的收益率很可能全部為負，且一直呈現不斷下滑的趨勢。由此可見，投資者的此種拋售行為將會持續對市場產生很大的負面消極的影響，不利于市場機構的進一步發展。而如果通過大宗交易平臺折價買入股票，則會立刻顯現出對二級市場價格的負面影響，且會明顯小于機構拋售股票時的狀況。由此可見，投資者折價購買股票實質就是在暫時的在幫助大小非的接盤活動，但之后在二級市場上的拋售行為也會很大程度上影響市場價格，甚至會對此形成很大的市場壓力。統計調查發現，二級市場對折價購進股票的反應十分靈敏，機構投資者動機以及股票的拋售行為都會對他們產生很大的預期，這種預期很快反映至二級市場的價格中。除此之外，如果投資機構在進行折價購買股票的過程中夾雜了“大小非”的減持行為，那么這也會嚴重影響二級市場普通投資者的心理，甚至會對他們產生一定的負面影響。最后是大宗交易機構平價買入股票卻并不會影響二級市場的股價。在大宗交易平臺平價買入股票可以被看做是一種價值方面的投資活動，看重股票的長期走勢，二級市場還會對此給予一定的積極正面的反應，但實際發現，二級市場價格的反應十分平淡，并非如預期那樣良好，這也可能是由于投資機構在大盤的低谷進行了建倉，此時市場正處于下行的消極影響中，來不及對此作出相應的反應行為。

3.完善大宗交易市場的政策與建議

我國的大宗交易平臺經過多年的發展，可以進一步滿足投資機構的特殊投資需求，但由大宗機制對市場的影響可以看出，大宗交易方面出現的一系列問題，也應影響了證券交易市場的效率目標，為此應由以下五個方面進行改善。一是不斷完善大宗交易機制。調查研究發現，在大宗交易完成前后，股票的價格會存在一定的變動，且都是在窗口期間完成。為此，如果大宗交易機制可以影響交易行為并發生異常的鎖定窗口波動，那么這種機制便有利于降低市場的波動行為，以保證其穩定。同時，如果主板、創業板以及中小板對大宗交易行為的反應存在一定差異，那么便可以根據這三種市場的不同變化制定差異性的交易機制，這樣便會減少交易市場的波動行為。但如果不論任何時段、任何板塊都沖擊了二級市場價格，那么為了進一步降低沖擊力度，系統可以暫時不披露具體的訂單價格，而實行參考價格模式。二是建立價格確定機制，在證券交易市場中，投資者可以采取協商價格機制，交易中買賣雙方可以提前商議價格，這使得交易雙方可以在允許的范圍內選擇最適合自己的合作方，同時，此部分股權還可以在二級市場自由買賣，不但降低了交易成本，也拓寬了收益空間。但這種方法極易泄露信息，為了克服這個問題，我們還應學習借鑒國外的一些先進經驗，在放寬時間段的基礎上通過實行競價制度進行定價。三要建立完善的信息披露制度。相較二級市場而言，大宗交易市場所包含的信息量更大，為此相關政府監管部門應擴大信息的披露范圍，使投資者清晰了解當前的市場交易情況，從而減輕市場波動。四是應不斷強化大宗交易的市場監管措施。大宗交易前后，受內幕交易等不法行為的影響，股票的價格確實存在一定的差異，并會嚴重損害中小投資者的經濟效益，傷害大宗交易市場的正常運行。同時，與二級市場上的股票交易相比，大宗交易的透明度更低，因此更加需要嚴格的監管措施進行監督。五是加大對投資者的教育力度。雖然我國的證券市場已經發展多年，具備了一定基礎，但對于部分普通的市場參與者而言，他們還并不完全清楚大宗交易市場的交易規則，甚至部分人群并不知道大宗交易市場的存在，而這些都會影響投資者的進一步判斷，影響了證券交易市場的健康理性發展。為此，證券監管部門應加大宣傳力度，確保普通的投資者也可以知道大宗交易市場的存在，這樣才可以保證交易市場的長期穩定發展。

結束語

作為一種特殊的交易機制，大宗交易一定程度上補充了證券市場內的普通交易機制，是組成市場微觀結構理論的不可或缺的部分。自我國開始進行大宗交易之后，相關的規章制度也在不斷完善，大宗交易市場獲得了快速發展，與此同時，大宗交易對二級市場價格的影響問題也越來越受到人們的關注。本文便根據大宗交易對二級市場價格的影響，指出了一些可行性的對策與建議，以便不斷加強完善大宗交易的市場監督制度。

參考文獻：

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[2]余曉明，陳曄，謝琳.不同市場環境下大宗交易事件對二級市場的影響研究[J].現代管理科學，2010（09）