影子銀行、房地產市場與宏觀經濟景氣程度

【摘要】我國影子銀行有相當部分資金流入了房地產市場，影子銀行對房地產市場的影響因此備受學術界的關注。本文通過構建SVAR模型檢驗了我國影子銀行、房地產市場與宏觀經濟景氣程度之間的關系。實證研究發現，影子銀行通過金融創新一定程度上滿足了社會融資需求，對房地產市場和宏觀經濟景氣度有積極推動作用。但由于影子銀行的高利率會加重企業負擔負，其負向影響將會顯現，對正向影響產生抵消作用。最后，根據實證分析提出了相關對策建議。

【關鍵詞】影子銀行 房地產市場 宏觀經濟景氣度 SVAR模型

一、引言及文獻綜述

自金融危機以來，影子銀行已經成為了社會融資的一個重要渠道，深刻改變了我國的金融結構，對我國經濟社會的發展將產生越來越重要的影響。我國影子銀行作為傳統商業銀行的補充，是實體經濟融資需求無法滿足下的市場選擇。我國房地產行業作為典型的資金密集型產業，房地產市場的快速發展的同時存在著巨大的資金需求。由于很多企業面臨著嚴重的融資約束，加之國家宏觀調控對房地產市場的信貸限制，使得大量企業的融資缺口難以從傳統銀行體系得到滿足，不得不轉向影子銀行融資，巨大的資金需求對影子銀行必然產生重要影響。

在已有文獻中，國內學者研究影子銀行與房地產市場僅有少數文獻展開了實證研究。張寶林、潘煥學（2013）通過實證研究發現，影子銀行通過信用創造機制推動了房地產泡沫，從而將誘發金融系統性風險。盧瓊佩（2015）將影子銀行分為表內和表外影子銀行，檢驗了對房地產價格的影響，結果認為銀行表內和表外的影子銀行對我國房地產價格均有正向影響。賈生華（2016）通過構建SVAR模型，研究了影子銀行對貨幣政策和房價的影響，實證研究發現，影子銀行規模的上升促進了房價的抬升并降低了利率水平，削弱了貨幣政策的影響程度。

上述實證文獻選取房價作為指標并未剔除價格因素，也不能綜合反映房地產市場發展狀況。為克服以上相關研究的不足，以及更好的觀測影子銀行、房地產市場與宏觀經濟景氣程度之間的關系，本文首次將影子銀行、房地產市場與宏觀經濟景氣程度納入統一框架進行實證研究，揭示它們之間的相互影響關系。

二、實證結果與分析

（一）數據選取

本文采用從2003年1季度到2015年4季度的季度數據作為實證數據。選取影子銀行變量、房地產市場變量以及宏觀經濟景氣指數變量作為模型變量。其中，影子銀行變量（LSB），由委托貸款、信托貸款、銀行承兌未貼現匯票構成，用其規模的增量并取對數作為影子銀行變量。房地產市場變量（RE），選取這一指標來更準確的反映房地產市場的發展變化。宏觀經濟景氣程度（EC），選取宏觀經濟景氣指數的一致指數來反映經濟的景氣程度。數據均來源于Wind數據庫。

（二）模型選擇

結構向量自回歸模型（SVAR）能估計出內生變量的動態關系，在研究宏觀經濟多變量之間相互影響關系時得到的結果比較合理。本文選用SVAR模型來分析影子銀行、房地產市場與宏觀經濟景氣指數之間的關系，更符合實際的宏觀經濟環境。

建立SVAR模型的前提條件是模型中的各變量都是平穩時間序列，因此，本文首先利用Eviews8.0對各時間序列數據進行單位根檢驗。本文選用ADF檢驗來分析各變量的平穩性，結果如表1所示。

進行SVAR建模，非常關鍵的問題是滯后階數P的確定，根據“Lag Length Criteria”檢驗，選擇出的模型的滯后階數為2。

（三）脈沖響應分析

在分析SVAR模型時，應該重點關注脈沖響應函數來反映變量之間影響的正負關系，本文通過構建正交化的脈沖響應函數來分析影子銀行、房地產市場、宏觀經濟景氣程度對各擾動項沖擊的動態響應。

圖1的脈沖響應圖表明，當本期房地產市場RE受到一個正沖擊后，影子銀行LSB在此作用下會立即上升在第2期達到最大值，之后這種正向作用減弱，并在第6期出現了負效應并在第8期達到了最低值。這表明，房地產市場的發展融資需求對影子銀行帶來了巨大的發展空間，是短期內影子銀行快速增長的動力因素，但是隨著房地產行業過熱，國家宏觀調控加強，部分小規模房地產企業由于資金周轉緊張和高昂的利息成本不斷被市場淘汰，而影子銀行的資金正是主要流入了這些風險較高的小企業，對影子銀行帶來不利影響，使得房地產市場對影子銀行的正向作用逐漸消失并轉為負向影響。

圖2表明，當在本期房地產市場RE受到一個正沖擊后，宏觀經濟景氣程度EC在第4期達到最高，然后緩慢趨于平穩。這表明，房地產行業作為我國國民經濟的一大支柱產業，房地產市場的發展帶動了一系列相關產業的發展，對我國宏觀經濟景氣程度有積極推升作用，并且由于房地產市場較長的投資周期，以及為后續家用電器等行業帶來的需求，從而在較長時期內提升了宏觀經濟景氣程度，并帶動相關行業的持續發展。

圖3表明，當本期影子銀行LSB受到一個正沖擊后，宏觀經濟景氣程度EC在第2期達到最大值，隨后在第6期出現了負效應并在第9期達到了最低值。這是因為，影子銀行為社會提供了更多的融資渠道，一定程度上為中小企業等實體經濟的發展，提升了宏觀經濟景氣程度。但由于影子銀行高昂的利息成本在未來時期將加重中小企業的負擔，使得實體經濟后期發展難以為繼，導致影子銀行對宏觀經濟景氣程度的正向作用逐漸消失并轉向負面影響。

圖4表明，當本期影子銀行SB受到一個正沖擊后，對房地產市場RE產生了正向影響，隨后這種正向影響緩慢下降，在第9期后轉為負向影響。這表明，影子銀行的快速發展不斷進行金融創新，大量資金繞過監管流入房地產市場，一定程度上滿足了房地產市場的資金需求，促進了房地產市場的發展。之后這種影響逐漸下降，影子銀行較高的利息成本對房地產行業的發展帶來了一定的負擔，但是相對于整個房地產市場而言，房地產行業具有較高的投資回報，這種負面影響并不大。

三、結論和政策建議

本文通過實證研究得出以下主要結論：1.我國影子銀行在一定程度上滿足了房地產行業在內的經濟社會發展所需的融資缺口，促進了房地產市場的發展和推升了宏觀經濟景氣程度。影子銀行的高利率也給企業的發展帶來沉重的負擔，增加企業的經營風險。2.房地產行業在促進我國經濟高速發展的同時也帶了巨大的泡沫。在房地產信貸收緊時，有更多資金借道影子銀行體系流入了房地產領域，在促進影子銀行發展的同時，也使得房地產泡沫更加膨脹，系統性風險不斷積累，對經濟的健康發展產生隱患。

綜上所述，影子銀行通過一系列金融創新，一定程度上推動了房地產市場的發展，彌補了實體經濟融資需求的缺口，推動宏觀經濟發展有積極作用。但同時對金融穩定和經濟發展帶來負面影響也不容忽視。因此，本文提出如下政策建議：

（一）增強影子銀行的金融創新功能

應從優化社會融資結構，服務實體經濟等角度出發，采取“宏觀監管、微觀自主”的管理形式，在控制整體金融風險的前提下為影子銀行提供更好的發展環境，增加其金融創新功能，推動我國利率市場化，促進經濟的發展。

（二）推進房地產綜合調控措施

在出臺調控政策時，應綜合考慮影子銀行等因素的重要影響，切實防范影子銀行體系通過信用工具大規模的進入房地產投資領域，切實抑制房地產泡沫與防范金融系統性風險，使得政策目標達到更理想的效果，從而促進國民經濟健康持續發展。

參考文獻

[1]徐少強，顏永嘉.中國影子銀行體系發展、利率傳導與貨幣政策調控[J].《國際金融研究》，2015（11）.

[2]丁寧.利率市場化進程中影子銀行規模對中國商業銀行效益的影響分析[J].《宏觀經濟研究》，2015（7）.

[3]賈生華，陳文強.影子銀行、貨幣政策與房地產市場[J].《當代經濟科學》，2016（3）.

作者簡介：袁寧（1991-），男，漢族，湖南懷化人，學歷：碩士，研究方向：金融工程。