透視中美房地產眾籌

文/嚴曉曉　海文翔　編輯/白琳

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透視中美房地產眾籌

比起美國日趨成熟的房地產眾籌市場，中國的房地產眾籌還處于摸索階段。

文/嚴曉曉海文翔編輯/白琳

2015年以來，國內各房地產眾籌項目層出不求，持續吸引公眾眼球。各項目眾籌模式也各不相同，可謂百花齊放。而相比美國的房地產眾籌市場，中國的房地產眾籌市場還處于摸索階段。由于產業鏈的不完善和各項監管制度的缺失，2016年上半年，繼深圳全面叫停房地產眾籌后，廣州市也暫停了這一業務，旨在抑制房地產眾籌對房價泡沫的進一步催生，以及防止杠桿放大金融風險。房地產眾籌一時間處于風口浪尖。作為從美國興起的舶來品，房地產眾籌究竟是不是洪水猛獸？投資者又應如何看待這一新生事物？

眾籌（Crowd Funding）是指通過互聯網向大眾募集資金，以幫助募集者完成某個特定項目的過程。房地產眾籌是近年來發展起來的新鮮事物。2012年，美國的Fundrise網站首先將“眾籌”這一概念引入房地產行業，開發了“房地產眾籌”這一新模式。房地產眾籌就是房地產商通過互聯網平臺向投資者為其房地產項目募集資金的模式。投資者可以用較小的金額來投資多個房地產項目，以分散風險；房地產企業則可以通過大眾籌資的方式從投資者處籌得資金。

作為互聯網眾籌模式的一種，房地產眾籌繼承并延續了眾籌的各項優勢，比如線上操作簡單、投資門檻較低、收益較高、能對資金進行有效的集中利用等。特別是在當前貸款審批愈發嚴格的情況下，房地產商能通過眾籌更快地籌集資金，解決各類融資問題。

美國房地產眾籌的發展

房地產眾籌最早興起于美國，是資產證券化的產物，也是一種創新的投資模式。投資者投資房地產眾籌項目，實際上就是投資了證券化的房地產資產。該資產可以交易，也可以退出。

經過三年多的發展，美國的房地產眾籌市場已初具規模，形成了一套較為完善的投資模式和運營體系。目前美國較為領先的房地產眾籌平臺有Fundrise，Realty Mogul，RealCrowd 和 Patch of Land 等（見表1）。

美國的房地產眾籌項目類似于國內的投資理財產品，投資者可以根據自身情況和風險偏好，選擇所投資的房地產眾籌項目，在承擔一定風險的同時，定期獲得投資收益。

美國證監會于2015年10月30日通過了JOBS法案第三部分（《TitleⅢ》），進一步放寬了對符合資質的網絡眾籌平臺的監管。在此之前，眾籌網站一般通過美國《Regulation D 506》或者《Regulation A》法規來合法避免在證監會注冊登記募資行為，但是這些條款規定，僅有合格投資者可以參與募資。合格的投資人需要是個人凈資產超過100萬美元或年收入超過20萬美元的美國居民，大部分的美國人并不在這個行列。新通過的《Title Ⅲ》法案為過去不符合這一資質的投資者開放了眾籌的大門。但考慮到投資的風險性，證監會對他們每年可投資的金額做出了限制。盡管如此，《Title Ⅲ》法案的出臺仍為美國各大房地產眾籌平臺開了方便之門，房地產眾籌規模有望大大超過原有預期。

美國房地產眾籌模式

美國的房地產眾籌項目的眾籌模式主要有股權眾籌和債權眾籌。根據福布斯的數據，截至目前，已經完成眾籌的房地產項目主要采取的是股權眾籌模式，大概占到80%左右。

債權眾籌

投資者投資一個債權眾籌房地產項目，相當于把錢借給該項目的發起者，投資者成為債權人而不是該投資房產的所有人。類似債券，投資者享有項目到期獲得本息的權利。投資收益來自眾籌項目約定的定期收益，相對安全穩定，但無法享受房地產增值的收益。投資者的債權以投資的地產做抵押，若眾籌項目的發起者，即借款人到期無法償還本息，投資者有追索權或者通過借款人喪失抵押房產贖回權的方式彌補損失。

股權眾籌

投資者投資一個股權眾籌房地產項目后，獲得該房地產的相應股份，成為房產的所有者之一。與債權眾籌不同，該項投資不以所投資的地產作為抵押，若最后該投資項目失敗，投資者幾乎沒有追索權，所以投資風險相比債權眾籌項目要大。高額的風險意味著可能的高額收益：投資者除可獲得定期的租金收益或投資分紅外，還能分享投資的房產增值的收益。

美國的房地產眾籌平臺除投資股權眾籌項目、債權眾籌項目外，還有一部分投資于地產基金，包括REITs和專注房地產投資的基金。

地產基金

地產基金與股權眾籌、債權眾籌項目差異較大。投資者通過眾籌平臺投資一個股權/債權眾籌項目，相當于投資了一個房地產項目。但通過眾籌方式投資一個地產基金，等于間接投資了該地產基金所投資的多個房地產項目，類似投資了多個房地產項目組成的一個投資組合，風險更分散。地產基金運營方往往具有較為成功的投資房地產項目的經驗，良好的業績記錄和成熟的投資團隊。

表1　美國主流房地產眾籌平臺對比

表2　國內房地產眾籌項目分析

美國房地產市場與中國房地產市場房屋價格指數數據來源：中國指數研究院，百城價格指數，S&P/Case -Shiller U.S. National Home Price Index

比起單一的股權/債權眾籌項目，地產基金能更好地提供流動性。但由于投資多個房地產項目，地產基金無法及時給單一投資者提供各個房產項目的相關信息和進展；而股權/債權眾籌項目則能提供更好的透明度和控制權，投資者能及時掌握所投資的房地產項目的進展情況。

從投資者的風險收益角度考慮，投資單個地產基金的風險大于投資單個債權眾籌項目，小于投資單個股權眾籌項目。相應地，投資單個地產基金的潛在收益也比投資單個債權眾籌項目大，同時小于投資單個股權眾籌地產項目。

美國房地產眾籌項目所涵蓋的地產類別相當廣泛，廣義上分為商業地產項目和住宅地產項目。根據投資風險和收益的不同，住宅地產項目又分為新建住宅項目和翻新住宅項目；商業地產項目又分為購買現有商業地產項目和新建商業地產項目。

中國房地產眾籌的發展

不同于美國房地產眾籌市場較為普遍的投資理財模式，國內的房地產眾籌項目形式多樣，各不相同。但總結起來，無非是以下三種，即投資理財型、地產營銷型、眾籌建房型（見表2）。

從眾籌模式分析，目前國內的房地產眾籌項目基本上都是股權眾籌項目，投資者除定期獲得項目分紅外還分享房地產出售的溢價。

從眾籌項目的地產類別分析，目前國內的房地產項目主要以住宅地產為主，少數房地產眾籌平臺開始試水商業地產，如平安好房。隨著國內房地產眾籌市場的日趨成熟，相信未來會有更多的商業地產項目出現。

中美房地產眾籌對比

項目選擇

項目較單一，是現在中國各房地產眾籌平臺普遍面臨的問題。相比美國種類多樣的住宅、商業、工業、醫療房地產眾籌，目前國內在項目多樣化方面很難達到這個水平。

盈利模式

相對于美國已日趨成熟的房地產眾籌盈利模式，國內對于房地產眾籌模式的盈利還處于探索階段。

從平臺角度出發，美國主流房地產眾籌平臺如Fundrise，Realty Mogul，Patch of Land等，向借款方收取1%-4%不等的服務費作為平臺收益。也有平臺采取先融資（Prefunding）的模式，由平臺方先投資，再將收益權轉給投資者，從中賺取一定比例的利息差。從投資人角度來說，美國投資者的投資收益主要由借貸利息、房屋租金收入以及地產出售溢價構成。

目前國內房地產眾籌比較常見的是以運營項目為主的理財型和以銷售項目為主的營銷型。理財型眾籌即投資人向融資方率先提供資金，投資所運營項目的收益權，項目完成后，再向投資人償還本金和提供收益；而營銷型眾籌往往是由地產商發起的，類似于團購，優惠大部分來源于開發商及合作企業的讓利。由于國內地產多以銷售型物業為主，開發商自持物業較少，投資者主要還是依靠第二種方式獲利。

法律監管

美國眾籌行業起步較早，形成了相對完善的法律監管體系。美國于2012年出臺了相關法案，對眾籌項目中投資人資質、項目權益關系、操作規范、風險和收益等均做出了較為清晰的規定。隨著JOBS法案第三部分（《Title Ⅲ》）的塵埃落定，美國股權眾籌已經開放，人人都可以作為天使進行投資并可以以股權、資金作為回報方式。在我國國內，各類眾籌模式均處于摸索階段，眾籌監管細則尚未落地。

投資者策略

分別取2012年1月1日的美國房地產市場與中國房地產市場的房屋價格指數數值作為基礎指數，設為100。對比2012年以來過去5年間兩國指數的變化可見，美國房地產市場的增速遠遠超過國內的房地產市場，且持續保持高速增長（見附圖）。

目前對于個人投資者來說，美國的房地產眾籌顯然更具吸引力。傳統的房地產資產作為投資標的單價過高，加入到投資者的投資組合中會導致資產過度集中，增加投資組合的總體風險。而通過房地產眾籌，則可以大大降低持有房地產資產的門檻，加之美國的房地產市場與國內的股票、債券等市場相關系數較低，將其加入個人的投資組合后，還可以增加資產配置的多樣性，有效分散投資組合的整體風險。美國眾籌模式多樣，地產類別廣泛，降低了個人投資者持有房地產資產的門檻，分散了投資組合整體風險。

對于個人投資者來說，國內房地產眾籌風險較高，其中最大的風險是政策和法律風險。房地產眾籌一般要求投資者必須是有風險承受能力的特定合格投資者，但是中國對“特定合格投資者”還沒有準確定義和法律約束。由于缺乏適用于房地產眾籌的監管政策和市場紅線，平臺、項目參差不齊，也進一步加大了投資風險。另外，國內房地產眾籌還會遇到非法集資、金融欺詐、洗錢等風險問題，以及知識產權保護的問題，因此投資者面臨較大的風險。

當然，房地產眾籌這一新生事物在國內存在巨大的需求，也存在發展的機會。2015年Massolution房地產眾籌報告顯示，房地產眾籌行業的規模將在2020年達到2500億美元，其中460億美元將來自于中國。當前，去庫存仍是房地產政策的核心。國內各相關機構仍在積極探索房地產眾籌在中國發展的可行性和出路。長遠來看，一套完善的法案和監管制度終會出臺。屆時，行業不可避免地會經歷洗牌。對于國內房地產眾籌產品，投資者可以謹慎關注其發展。

作者單位：海投金融