青島海爾55.8億美元攬GE入懷公司否認負債增加或致消化不良

向勁靜

青島海爾以55.8億美元完成對GE的收購，成為中國家電業最大的一筆海外并購，但也因此背上了不輕的債務包袱，這或許帶來戰略上的弱點。值得肯定的是，公司方面積極面對采訪，對相關疑問一一作答

近來家電股火熱，從行業層面來看，當前并沒有特別大的變化。不過，就單個上市公司層面來看，青島海爾的收購案引人注目。

盡管收購美國通用電氣公司（下稱“GE”）的買家眾多，其中不乏三星、伊萊克斯、LG等全球知名企業，但最終青島海爾以55.8億美元完成對GE的收購，成為中國家電業最大的一筆海外并購。

2014年，創建于瑞典的商用電器生產商伊萊克斯曾嘗試以33億美元收購GE，最終沒能成功，此次青島海爾的收購價格較伊萊克斯的高出60%。為何青島海爾會出如此高的價格收購GE？這是否會導致青島海爾“消化不良”？青島海爾收購GE能否產生1+1>2的協同效應？其當前的經營狀況又如何？

針對以上問題，《投資者報》記者采訪青島海爾證券部的相關人士，并得到了相應解答。

一季度增利不增收

在這一輪家電股集體大漲中，根據Wind數據顯示，7月1日～7月21日，這15個交易日里，青島海爾從8.8元漲到10.42元，其中最高價為10.68元、最低價為8.85元，期間漲幅為17.34%，在三大白電巨頭中排第二，僅次于美的集團的18.34%。

業績是決定股價的最重要因素，青島海爾的一季報顯示，該公司一季度的營業利潤為19.98億元，同比增長24%；凈利潤為19.48億元，同比增長48%。此外，一季度青島海爾的整體毛利率為28.59%，提高1.09個百分點，銷售費用率同比下降0.04個百分點。

青島海爾證券部相關人士表示，2016年一季度，公司將持有的青島銀行股權投資的會計核算方法進行改變，這對整體業績產生了積極影響。

不過，雖然利潤獲得了增長，2016年一季度青島海爾營業收入卻同比下降8.4%，為222億元。

根據中怡康一季度數據顯示，2016年家電行業整體面臨較大的增長壓力，行業整體出現負增長。其中冰箱零售量下滑7%，零售額下滑8%；洗衣機零售量下滑5%，零售額下滑6%；空調零售量下滑12%，零售額下滑11%。

“在此行業背景下，公司營收出現個位數下滑。但是公司仍然順應高端白電市場持續快速增長的發展趨勢，推進產品結構和渠道業務的升級，實現毛利率的提升和費用效率的提升。”青島海爾證券部相關人士對《投資者報》記者說。

當被問及半年報何時披露和業績情況，青島海爾證券部相關人士稱，預計在8月底披露，目前數據還沒出來。對此，申萬宏源證券研報預測，受空調業務拖累，青島海爾二季度收入仍將下滑，下半年或迎來改善。

高價收購或引消化不良

而對GE的收購，對青島海爾未來的業績有著重大影響。

公司此前發布公告稱，收購GE的交易完成，最終收購價為55.8億美元。青島海爾表示，55.8億美元的價格是按照《股權和資產購買協議》在基礎交易對價54億美元的基礎上進行調整后的金額，主要調整事項包括營運資本調整、小天鵝股權調整、交易稅費等相關事項。

根據此前預案，海爾將通過自有資金（40%）和貸款（60%）的方式來完成。其中33億美元的貸款主要是通過國家開發銀行，盡管國家開發銀行的美元貸款利率不高（約為3%），如此一來青島海爾每年將新增1億美元的利息支出，不得不面對潛在的人民幣貶值的風險。

這樣看來，青島海爾高價收購GE是否會有“消化不良”的風險？

青島海爾證券部相關人士對此并不特別懼怕，其對《投資者報》記者說：“公司現金流穩定且具備持續盈利的基礎，在未來3-5 年有望保持穩定增長。隨著后續協同效應的發揮以及雙方市場的拓展，上市公司盈利能力有望持續提升。”

在三大白電上市公司中，青島海爾的現金儲備最少。此次除了拿到國家開發銀行33億美元貸款外，還有22.8億美元支出。然而，青島海爾的現金僅有254億元（折合38億美元），同時還有30億元的有息負債。由此看出，此次青島海爾收購GE用掉大部分的積蓄，也會因此背上更多負債，負債率也會明顯提高。

據了解，2014年伊萊克斯曾嘗試以33億美元的代價收購GE家電，但被美國政府否決，理由是收購后可能會形成壟斷地位。

然而，此次青島海爾支付的55.8億美元，較伊萊克斯2014年的收購價格高出60%。為何青島海爾會給出如此高的價格？

對此，青島海爾證券部相關人士對此從四方面向《投資者報》記者進行解釋：第一，估值基期差異，伊萊克斯估值基期為2014年業績；此次收購估值基期為2015年業績；第二，標的資產業績保持快速增長，根據盡調數據庫資料分析與管理層訪談，GE家電資產由于受到美國整體經濟向好以及公司業務提升的雙重帶動，2015年EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）為5.52億美元，較2014年實際增長36%，保持了良好的增長勢頭，且較伊萊克斯收購時有了大幅提升；第三，稅收收益影響：此次標的包括資產和股權，以非股權資產為主，其資產規模及產生的營業收入占比高，因資產折舊產生的攤銷將帶來一定的稅務好處。如果扣除稅收收益影響，交易對價約為44億元，對應約8倍EBITDA。與伊萊克斯以及其他國際家電行業收購交易估值水平基本持平甚至更低；第四，協同效應，鑒于雙方在市場、研發&技術、品牌、供應鏈的高度互補，將在未來產生良好的協同效應。

申萬宏源證券研報稱，從市場方面看，此次收購有利于海爾更好地布局美國市場，擴大市場份額；在原有市場份額的基礎上，整合相關資源，逐步獲得1+1>2的價值。

盡管如此，依然有業內人士表示擔憂稱，此次收購后，海爾的管理層精力無疑會被分散，面臨國內海外雙線作戰，國內競爭對手崛起，海外整合牽涉精力。而負債大幅提高后，運營的壓力增加，不得不承受短期的盈利下降，這將帶來戰略上的弱點。