俞麗萍：企業的價值不僅僅是市盈率

林海

“國內資本市場的不少交易都偏向于以市盈率為估值指標，但我們會從更全面的角度去評估一個企業的價值。”

不久前，在北京金融街英藍大廈，《英才》記者見到了剛從上海趕來的俞麗萍。這位洛希爾集團大中華區的主席，幾天之后還要飛往倫敦參加洛希爾集團管理委員會的會議。

“在這里，我能去實現我想做的事業。洛希爾集團給了我很大的支持和發展空間，給我充分的信任去實施業務上的戰略。而在公司管控方面，作為一家200多年歷史的集團擁有非常人性化的合理高效的管理機制。”俞麗萍說道。

洛希爾還有另一個更為知名的譯名——羅斯柴爾德。許多人對這個名字的認識來自于《貨幣戰爭》。現實中，羅斯柴爾德是世界最大的私有投資銀行之一，主要作為機構和企業在兼并收購以及上市的財務顧問，以提供獨立公正的財務顧問意見為宗旨。此業務模式在國際市場得到了高度認可，在中國市場也日漸成熟，據湯森路透統計，2015年，羅斯柴爾德的大中華區團隊擁有中國企業在跨國并購交易中財務顧問排名第二的不菲業績。為滿足中國客戶本地化的服務需求，在中國設有北京、上海、香港三個辦公室。

全面評估企業價值

“中國企業海外并購的數額越來越大。”談及變化，俞麗萍說道，“七八年前，三四億美元的并購已經是很大的項目，吉利18億美元收購沃爾沃更可以算是龐大的交易規模了。” 而就在去年，俞麗萍和她的團隊協助中國化工以88億歐元收購倍耐力輪胎的項目，創下了中國企業在工業行業海外投資的最大單一項目。今年初，中國化工又宣布擬以420億美元收購農化巨頭先正達。由此可見，中國企業在國際市場的投資行為和投資手段越來越成熟，當然整個過程當中也有很多的風險以及困難和挑戰需要企業和顧問團隊一起去關注和克服。

融資渠道的拓寬也為中國企業海外并購提供了許多支持。“當年吉利收購沃爾沃用了很長時間在解決融資問題，”俞麗萍表示，“但是現在，融資渠道已不僅僅是銀行貸款了，國際債務市場對中國企業接受度也越來越高，還有各種財團之間的合作等。”在國企之外，越來越多的民營企業、上市公司等因為發展需求都紛紛加入到海外并購的行列，也為洛希爾的業務提供了更為寬廣的市場空間。

據湯森路透數據，2016年第一季度，全球交易活動的規模達到6820億美元，其中1010億美元（即15%）涉及中國買方。中國第一季度境外交易總額逼近2015全年1090億美元的交易紀錄，這引起了全球矚目。

根據計算，中國企業出價對目標公司的估值為33倍左右市盈率，這容易被部分人解讀為收益率過低，也讓人聯想到以往因出價過高而最終以巨額虧損告終的并購案例。

“市盈率只是以凈利潤為基準的估值方法，其優勢是簡單、直觀。但僅看市盈率是不夠的。一個公司的凈利潤會受許多因素影響，例如資本結構、不同會計準則標準等，這會讓企業之間的市盈率不具備可比性。”俞麗萍說道，洛希爾團隊在對企業進行估值時會通過國際慣例科學化系統化的評估方法。“國內資本市場的不少交易都偏向于以市盈率為估值指標，但我們會從更全面的角度去評估一個企業的價值。”

評估一個企業的價值，包括通常使用的現金流折現、公開市場可比公司的估值及歷史上同行業并購案例的交易估值倍率等。

綜合這些因素，洛希爾在做財務顧問時會為企業提出一個合理的價格建議。在俞麗萍看來，這種國際慣例科學化系統化評估出的企業價值要比單純的依賴于市盈率更科學更重要。

兩年前，俞麗萍在接受《英才》記者專訪時曾直言，中國企業在海外并購上仍有一些需要變得更加成熟的地方。“之前許多企業在討論估值的時候習慣以市盈率為基準，國企則很關注內部回報率指標。但是近兩年，國內的許多企業越來越成熟，除了上面兩個指標，也更加注重以企業價值為基準的估值結果。”

并購是個非常復雜的過程，除了財務法律盡職調查，還涉及到目標公司所在國很多政策法規的差異性，需要顧問團隊對所有的潛在風險做全面的揭示，并提出應對方案。

與此同時，國內買家也越來越注重并購領域非常重要的一個問題，那就是整合。并購只是個過程，收購后的各種整合卻很有挑戰。為了避免企業在后期整合過程中出現一些意外問題，在接受一個項目的委任初期，洛希爾團隊首先會對客戶企業的戰略定位做出整體了解，在整個項目執行過程中，始終圍繞著企業戰略對目標公司進行分析研究，并尋求最大協同效應和最佳的整合方案。

“并不是企業找到目標、有個心理價位，我們就推動并幫助企業做收購，我們更注重客戶的收購意圖、未來戰略布局等要素，財務顧問不能簡單的以成功為導向推動一項收購”，俞麗萍說道。

由她所主導的吉利收購沃爾沃的案例，“交割當年就實現了盈利。” 有媒體評論稱，中國資金似乎為沃爾沃帶來了良性循環，被中國汽車巨頭收購的沃爾沃汽車重獲新生。2015年沃爾沃全球銷量首次突破50萬臺，營業利潤比上一年度增加了兩倍多。

注重長期服務

“項目是否成功，不光是以交割完成為定義，還需要往后看三年，是否能實現收購初期所定的戰略與整合計劃，使目標企業各項數據和業績得到提升和改善，才是真正意義上的成功。”俞麗萍解釋說，“在項目執行過程中，洛希爾會協調各專業機構做全面徹底的盡職調查，盡可能揭示所有潛在問題和風險，對一些有可能影響未來發展的重大風險我們會很坦率要求客戶重審投資意向。在客戶收購之后，還要長期跟蹤，根據客戶需求適時提供我們的顧問意見”。

洛希爾集團非常注重培養長期的客戶關系、并把為同一家集團提供長期后續服務作為發展客戶的宗旨，為其在顧問領域積累了大量長期客戶。對客戶的忠誠度和長期性，洛希爾也為此贏得了自身團隊的長期穩定性。

自2007年起，洛希爾全程擔任了阿里巴巴集團旗下包括Alibaba.com在香港首次公開發行、2012年該公司在港交所的退市，期間阿里巴巴的幾次并購業務以及2014年阿里巴巴集團在美上市的獨家財務顧問角色。

為了適應不同地區的市場環境，洛希爾傾向于培養當地的并購團隊，俞麗萍更是親自根據團隊成員的個人特性來提供職業發展規劃。隨著中國在海外并購規模的不斷擴大，她還在全球范圍內加大了中國和海外團隊的交流力度。

“一方面，我會讓國外的團隊成員轉到中國辦公室工作，他們非常熟悉海外市場，并在海外辦公室受到過很好的歷練；另一方面，每年我都會派遣一個人到倫敦總部去工作，熟悉全球市場，融入海外團隊。因為每年有很多中國企業需要到國外考察，中國團隊成員可以在當地為這些企業提供很好的溝通和服務。”俞麗萍說道。

洛希爾集團的管理團隊非常穩定，很多成員都在此工作了十年以上，洛希爾香港的董事總經理已經工作了29年，而俞麗萍本人也已經在洛希爾工作了14個年頭。她說，這也是洛希爾能夠在中國擁有許多長期客戶的重要原因之一。

“形成如此的企業文化，最重要的因素是信任。董事長羅斯柴爾德說，他的工作是為企業高管以及員工創造良好的工作環境和企業文化，讓員工能夠始終保持愉快的工作心態。為了能夠高度職業化的運營，洛希爾集團成立了一個沒有家族成員參與的高度職業化的決策管理委員會，公司日常經營管理充分尊重管理委員會的決策。”而俞麗萍就是該管理委員會的成員之一。

“大家一定以為我是一個管理者，其實我80%—90%的時間放在了業務開拓和項目執行上，我工作的大部分內容是在面對客戶談項目，只有10%—20%的時間我在管理公司的日常事務。這也是洛希爾特殊的企業管理模式，即沒有全職的管理者，所有高管都是全球合伙人級別的高級投資銀行家，每個人有很高標準的業績收入壓力”。俞麗萍說道，“如何打造一個穩定的團隊，企業文化很重要，這也是許多中國家族企業需要面臨和考慮的問題。