套期保值業務在黃金企業中的應用

秦曉紅 姜智慧

摘要：文章分為4個部分，一是筆者對套期保值概念的理解和黃金企業開展該業務的必要性；二是黃金企業參與套期保值業務應設立的組織結構、交易體系和審批流程；三是套期保值方案的制定、實施和評估；四是文章小結。望給予準備進行套期保值業務的企業一點參考建議。

關鍵詞：套期保值；交易體系；金價預測；方案制定

一、套期保值的含義以及黃金企業開展該業務的必要性

（一） 套期保值的含義

套期保值是指企業為規避外匯、利率、商品價格和股票價格等風險，利用期貨、期權、現貨延期或遠期互換等工具在金融市場為所持有的現貨或者未來要持有的產品進行保值的一種交易活動，以期在未來某一時間通過所持有頭寸的盈利來補償因現貨市場價格的不利變動所帶來的實際損失。

以黃金礦山生產企業為例：若企業在1個月后產出成品黃金50公斤，當前現貨金價為240元/克，企業擔心1個月后金價下跌。則企業在當前可利用AU（T+D）工具以240元/克的價格賣出50公斤，待成品黃金產出后入庫交割即可實現240元/克的銷售價格，企業的這一活動就被稱為套期保值。

（二） 黃金企業開展套期保值業務的必要性

1. 鎖定遠期銷售價格，保住原材料采購成本，確保企業穩健經營。對于礦山生產型企業來說，在成品金或者金精礦未產出前，若價格漲至企業認可的心理價位以上，則企業可通過套期保值工具鎖定遠期銷售價格，避免錯過較好的銷售時機。對于黃金冶煉型企業來說，從購入原材料到成品金的產出要經過多個加工流程，期間若金價下跌，原料采購成本可能無法保住，更不用說利潤的實現。所以利用期貨或者現貨延期等交易工具提前賣出部分或者全部的產量頭寸，鎖定遠期銷售價格，即可實現對企業風險敞口的保值作用。

2. 降低財務危機成本，提高債務償還能力。很多企業發生財務危機就是因為現金流收入過低無法支付債務，而套期保值能夠保持現金流的穩定性，減少財務危機發生的概率。同時，由于企業現金流的穩定性增加，破產概率變小，企業的債務容量可隨之擴大，企業可以發行更多的債券得到更多的稅收收益，進而增加企業價值。

二、企業套期保值組織結構、交易體系和審批流程

（一）組織結構

套期保值的組織結構應包括四個層級：決策層、管理層、執行層和協商層，管理層對決策層負責，執行層對管理層負責，協商層配合執行層相關工作。

決策層由董事長、總裁、副總裁、交易部負責人組成。其主要職責包括確定保值戰略，明確保值目標，審定保值方案，控制保值風險，統一調配保值資金與資源以及與套期保值交易相關的其他重要決策。在套期保值交易管理體系中，只有決策層有權變更或終止套期保值交易方案。

管理層由交易部負責人組成，是由決策層授權并負責執行套期保值交易方案的中間協調層。其主要職責是：審核執行層提交的套期保值方案，并上報決策層逐級審批；在審批權限內向交易部交易人員下達交易指令，監控交易風險和持倉風險。

執行層由交易部研發人員、交易人員和風控與結算人員組成，其主要職能是：執行交易指令；負責交易頭寸與資金的日常管理與結算；控制交易風險；編制交易報表以及收集和分析市場信息，并及時反饋。

協商層由財務部、生產部和原料部組成。協商層不直接參于套保決策-交易操作，但配合公司套期保值小組的正常運作。財務部主要負責提供套期保值所需保證金支持，原料部提供原料采購數據、采購成本、庫存狀況，生產部負責提供產成品庫存和金屬平衡等數據。

（二）交易體系

套期保值交易體系涉及到公司董事長、總裁、副總裁、交易部負責人以及交易部成員（研發人員、交易人員和風控與結算人員）。交易部作為與外部市場接觸的最前沿部室，直接關系著套期保值效果的好壞，理應專業化為三個團隊：一是研發團隊；二是交易團隊；三是風控與結算團隊。

1. 研發團隊職責。分析研究相應品種價格趨勢，形成投資報告；根據公司的生產、銷售和原料采購計劃，制定套期保值計劃，并逐級上報審批。持倉期間，根據行情變化以及生產、銷售和采購的實際進展情況，實時調整套保頭寸，形成調整方案，并逐級上報審批。

2. 交易團隊職責。依照審批完成的套保計劃或者調整方案，在權限內完成頭寸的建立或調整。另外，套期保值業務對交易的時效性要求比較嚴格，套期保值計劃應該規定相應的期限。

3. 風控與結算團隊職責。（1）核查交易團隊交易的準確性和完整性；（2）監控金融衍生品的持倉頭寸和保證金變化；（3）對每日交易結果進行核算并編制報表傳至上級領導查看；（4）負責對接財務部、生技部和原料部，掌握公司資金流現狀、生產經營計劃和原材料采購計劃。

（三）審批流程

在正式開展套期保值業務前，應該制定相應的套期保值管理制度，制度應包括套保的決策、執行和監督全過程，包括各種情況下的應對措施，做到有章可循。其審批流程如下。

1. 交易部研發人員對黃金價格走勢做出預判，并根據生產計劃、銷售計劃和原料采購計劃等制定套期保值計劃書，并交由交易部經理審核。

2.交易部經理審核完成后交由副總裁、總裁和董事長審批，審批完成后由交易部負責人下達交易指令。

3.交易人員收到審批完成的套期保值計劃書后進行權限內的交易。

三 、套期保值方案的制定、實施和評估

（一）確定黃金企業的風險敞口

這里說的風險敞口是指裸露在外未加保護的現貨庫存或者未來的產出，因黃金價格變動，導致企業財務績效變動的風險因子。黃金礦山生產型企業的風險敞口主要體現在精礦庫存、成品金庫存和未來的產出，黃金冶煉加工型企業的風險敞口主要集中在已采購的精礦庫存。若價格大幅下跌，風險敞口將面臨巨大的減值風險。所以黃金礦山生產型和冶煉加工型企業的保值方式主要是以賣出保值為主，通過鎖定遠期銷售價格，為裸漏在外的庫存進行保值。

（二）研判黃金價格走勢

在整個套期保值過程中，這是極為關鍵的一個步驟。有些交易者偏向于基本面分析，有些交易者偏向于技術圖表分析，有些交易者是兩者的綜合。在筆者看來，無論是哪種分析方法，只要是經過市場洗禮的、帶有規則的方法都是可取的，筆者比較贊同基本面分析確立價格走勢的方向，技術圖表分析確立保值價位和時機。

黃金價格通常的預測方法是：1.以當前黃金價格所處區間為當前金價均衡區間，以該價位作為黃金價格預測的基礎。分析當前黃金價格的背景條件、主導屬性和影響因素。2.分析預測區間內及相關時間區間內黃金價格的背景條件、主導屬性和影響因素。3.將預測區間內黃金價格影響因素與當前金價均衡區間內的影響因素進行比較。在主導屬性不同的情況下，以當前價格區間為基礎，加上或減去預測區間內主導因素對黃金價格的影響幅度，得出未來黃金價格所處區間。

（三）選擇保值價位、數量和工具

1. 保值價位。在保值交易中，雖然正確判斷出了市場價格運行的方向，但是入市時機選擇錯了，那么保值的效果也將大打折扣。建議企業在選擇保值價位時采取多級目標價位策略，即設立多個保值價位，分期在預先設定的價位上按計劃建立保值頭寸。

2. 保值數量。保值數量應與裸漏在市場中未加保護的風險敞口數量相當，原則上不應大于風險敞口數量。在實際操作中，企業可以在各級目標價位上進行等量保值，也可以采取逐步增加保值數量（倒金字塔形）的策略。

3. 保值工具。常用的保值交易工具主要有AU（T+D）、期貨、期權和遠期點價。

（四）保值策略實施

確定風險敞口、研判市場行情、選擇保值價位、確定套保數量屬于套期保值的準備階段，即套期保值方案的擬定階段。方案擬定完成且經過審批之后才可交由交易員執行。在套期保值方案實施過程中要避免以下四種不成熟的心態：

1. 盲目樂觀。市場有微小改善時，就認定市場會繼續向利好方向發展，急忙減持套期保值頭寸。

2.過度貪婪。市場向有利于套期保值方向發展，期貨盈利，而在現貨出售時少平或者不平套保頭寸。

3.垂頭自責。如果市場發展證明企業以過低的價格做了套期保值，決策人往往陷入做錯了事還不如不做的自責情緒，裹步不前，失去繼續做套期保值的勇氣。

4.消極懶惰。在市場持續低迷時，不敢決策套期保值，不能及時控制風險敞口，消極等待，期待市場自動向有利自己的方向發展，喪失保值機會。

（五）保值效果評估與風險控制

1. 保值效果評估。進行套期保值效果評估時，不能從現貨或期貨的單方面盈虧進行評估，而是要從兩個市場進行綜合評估。現貨效益=（現貨銷售均價-購入均價）*數量；期貨效益=該筆套期保值業務期貨平倉盈虧；現貨盈虧+期貨盈虧=總盈虧≥0才是正確的套期保值效果評估標準。保值效益評估表如表1所示：

2. 風險控制。風險控制一般分為事前控制、事中控制和事后控制三個階段，每個階段都不能忽視。（1）事前控制。研發人員投資報告的可靠度，套保頭寸的大小，資金的可調動性，都會影響每次套保的成功與否，相應的套保頭寸由相應級別的管理層審批，特別是要分析此次套保是否符號相關規定，是否與企業目前的生產經營相匹配。（2）事中控制。實際生產與銷售的變化，頭寸的調整，行情的波動，既定計劃的執行程度，很大程度上決定了頭寸的風險程度，根據風險的大小報不同層次部門知會，并采取相應的措施。（3）事后彌補。因各種原因，出現了失控的風險，要迅速告知公司套期保值決策小組，把損失控制在最小額度。

四、總結

企業在進行套期保值業務前，必須意識到套期保值不能改變整個企業的財務績效，只是部分降低企業面臨的不確定性風險。也就是說，企業通過套期保值降低了產品價格波動的風險，同時也放棄了價格波動可能帶來的額外的收益。在第一章第一節的例子中，企業通過套期保值鎖定了240元/克的銷售價格，但同時也放棄了未來1個月后金價可能漲至250元/克所帶來的額外收益。所以開展套期保值業務的目的并不是為了改進企業績效，而是為了確保企業經營的穩定性，以確定性換取未來不確定性。

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（作者單位：招金礦業股份有限公司）