黑石事件案例分析

【摘要】：中投公司于2007年成立過程中，對剛剛上市的黑石公司進行投資，由于次貸危機的影響，導致虧損巨大，一度達到初始投資的85%，從而被稱為黑石事件。時至今日，黑石集團股價上漲，這筆投資又顯得沒有被批判時那樣不堪。本文對這一事件進行了描述，并對這次投資行為嘗試進行了客觀的評價。

【關鍵詞】：中投公司;黑石事件;投資選擇

一、引言

中國經濟不斷增長，資本實力不斷雄厚，開始對外投資的嘗試。在中國對外投資的經歷中，黑石事件最為出名也最受關注。作為中國政府性質的投資，數額巨大，代表性強，國內各界都對此給予高度關注。在中投公司參加黑石集團IPO中，以每股29.605美元的價格收購黑石集團30億美元的股份。黑石集團上市每股發行價格31美元，中投公司相當于其IPO價格折讓的4.5%購買黑石的部分無投票權股票， 鎖定期為4 年， 占石集團擴大后股份的9.37%。黑石上市首日， 股價大漲13.1%， 一度使正在籌建中的中投公司賬面盈利高達5.51億美元。但第二個交易日后， 股價便下跌并跌破IPO價格，并在一段時間內從未上漲至初始股價，隨著全球金融危機的到來，黑石公司開始承受來自市場的沉重打擊。中投公司對黑石集團的投資一度虧損85%，一時間成為社會關注和批評的焦點。時至今日，黑石股價最高達到了42.39美元，比發行價漲幅43.19%。因此現在來看中投公司的此次投資并沒有之前被批判的那樣不堪。那么站在一個后人的角度，如何看待這次投資呢？

二、中投公司簡介

中投公司成立于2007年9月29日，中國財政部通過發行特別國債的方式籌集15500億元人民幣，購買了相當于2000億美元的外匯儲備作為中投公司的注冊資本金。中投公司對外負責外匯儲備的多元化投資，其投資標的包括境內外幣類金融產品，境外股票、債券、基金、衍生工具等金融公司。中投公司的對內職能主要由2003年成立，中投公司全資持股的中央匯金投資有限公司承擔，對外職能則由子公司中投國際公司承擔。中投公司作為主權財富基金，要求成為純粹的財務投資者，其投資活動以利潤最大化為目的，不尋求對行業或企業的控制。中投公司的成立對我國外匯資產管理有著重要的意義。

三、黑石公司簡介

1985年，史蒂夫施瓦茨曼和彼得彼得森離開他們當時所在的雷曼兄弟，各自投入20萬美元成立了黑石公司，專做私募基金。起初黑石公司規模很小，之后通過其特殊的友意收購策略，業務不斷擴大，2002年至2006年5年的年平均利潤超過10億美元。黑石業務范圍主要包闊：私募股權基金、另類資產投資、不動產投資和金融咨詢。

2007年3月22日，黑石向美國證券業協會提交了上市申請，并獲得批準。但黑石的上市算是個另類上市。黑石在最初成立的時候是有限責任合伙制，后為上市才轉變身份成有限責任合伙企業，即便如此，與常規上市的股份有限公司還是有很大不同的。主要體現在：一，黑石不必像股份有限公司那樣每年至少召開一次全體股東大會;二，黑石的合伙企業身份讓其享受到15%的稅收政策，而一般的股份有限公司企業所得稅率為35%;三，披露方面和內控管理方面環境也較為寬松。

四、投資過程

1.黑石上市

2007年5月，尚在籌備中的中投公司以億美元的價格認購了美國黑石集團約10%的去投票權普通權益單位，每股價格為29.61美元，為價格的95.5%。但是，該權益鎖定期為4年，且中投公司在黑石的董事會中不占有席位。其中：一、投資發生時，中投公司尚在籌備之中。也就是說，公司的公司治理、投資決策體制、風險管理框架、人員配置等都尚未真正完成;二、中投公司購買的黑石股票是不具有投票權的，也不能參與董事會。這很可能是由于中投公司的主權財富基金背景，而不得不做出的妥協退讓。而且就在此次投資后不久，美國開始商議《外國投資與國家安全法案》，顯示出國際金融保護主義抬頭。三、此次投資從洽談到達成協議速度非常地快。中投公司與黑石大中華區主席、香港財政司前司長梁錦松接洽前后不超過三周，便談妥了所有細節。

2.黑石股價波動

中投公司投資后，上市首日，黑石股價上漲13%，但在接下來的兩個工作日跌破發行價31美元，之后再也沒有回到過去的價位上。此后次貸危機全面爆發，黑石公司股價受整個大環境的影響，一路狂跌，中投公司的投資陷入巨額虧損。之后黑石股價一路走低，幾經反彈，在2009年2月16日，達到歷史最低價位2.69美元。但此后隨著全球經濟好轉，黑石股價開始走強，一路攀升最高到了42.39美元，比發行價漲幅43.19%。而中投公司在2011年6月解鎖時刻到來時，選擇繼續持有黑石集團股份。當時身為中投公司副總經理汪建熙表示，中投是一個長線投資者，黑石利潤水平在美國同類私募股權基金中排在前列，且一直有給投資者分紅，未來如果黑石繼續經營表現良好，中投不排除延長投資期限。截止2015年12月21日，以30.11美元的表現來看，中投的選擇可以說中規中矩。

五、對中投投資黑石評價

1.投資結果

盡管中投投資黑石后一度面對巨額下跌，跌幅一度達到85%，給人以“中投投資完敗”的印象。但以之后的表現來看，這筆投資并沒有如此不堪，甚至在2015年5月的下跌之前可以說比較成功，達到4.59%的年化收益率。需要注意的是，我們不能僅以“中國股民思維”去衡量收益率，因為在持股期間黑石公司一直保持股利發放，甚至是在次貸危機最為嚴重的時候。

2.投資工具

盡管投資結果尚可，但中投公司的投資工具選擇確實值得商榷。對黑石公司的投資是一種長期股權投資，并且不包含投票權，這樣的投資工具風險較大。中投作為中國的主權財富基金，無可避免的被懷疑其背后的政治意味，尤其是投資在金融這一敏感的領域上。而投資長期股權，雖然符合中投“價值投資”的指導思想，但對于初涉海外市場的中投公司來說，應該從謹慎保守做起，初期應選擇在金融工具風險譜系上靠前的工具（風險低）試水，再按照風險從低到高的順序延伸擴展。但這次對黑石的投資卻似乎直接跨越了風險系譜，因為黑石集團投資業務極其多樣化，使得其股票價格更多取決于股市的整體行情，所以其股權在一定程度上具有股指期貨的性質。中投公司的第一筆投資就選擇類似于金融衍生產品的高風險金融工具，實屬一種過激進的投資策略。

3.公司選擇

從私募投資公司中選擇黑石公司也值得商榷。一方面中投入股黑石時正值黑石成長的頂峰時期，股票發行溢價很高;另一方面黑石長期以有限責任合伙制形式運作，內部組織控制比較松散，在上市后也與普通股份公司不同，不必每年召開一次全體股東大會，信息披露和內控管理寬松，導致內部管理風險較大。事實上，供職于國家會計學院的姜軍曾發文質疑，正因以有限合伙身份“另類上市”，黑石股價下跌的不僅因為金融風暴，關鍵在于是黑石管理層掏空上市公司。上市后黑石的大股東以基本工資、獎金、股票獎勵以及其他薪酬形式發放的管理層薪酬水平開始急劇上升。到2008年，上述幾項從十幾萬、幾十萬 急增到幾百萬、幾千萬、十幾億，增長速度幾倍到幾十倍不等。如此看來中投的公司選擇值得商榷。

4.流動性轉移

中投公司的成立對于將流動性傳導出國外有重要作用。然而在中投將資金投到黑石集團后，黑石又重新將資金投入中國市場，并通過在中國的投資，部分項目獲得了100%的收益，成功躲過了金融危機的風險。2012年12月，黑石和臺灣頂新國際集團宣布以近23億元人民幣的總價，收購上海華敏帝豪大廈整個寫字樓5層-33層，約4.75萬平方米。次年1月份，黑石通過與華潤置地組建的合資公司投資了江蘇南通的一處地塊，同年八月，黑石房地產亞洲基金提出以25億港元（合3.22億美元）收購泰升集團。2014年年初，國內房地產巨頭萬科傳出消息，稱研究布局工業地產，有望引入黑石集團。如此一來，黑石集團又將流動性轉入我國國內，這一點成為了很多研究者的關注點。但翻開中投公司第一年年報，發現其本身負責就不是把國內流動性導向海外，而是合理管理國家的外匯儲備，實現外匯儲備的保值增值，更何況中投的投資本身就包括對內投資。

參考文獻：

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