淺議礦業(yè)上市公司定增并購(gòu)

摘 要：近年來(lái)，上市公司“定向增發(fā)+收購(gòu)資產(chǎn)”案例迭出，打開了交易的創(chuàng)新空間。本文主要是結(jié)合礦業(yè)上市公司的實(shí)際情況，探討采用定向增發(fā)方式進(jìn)行并購(gòu)過(guò)程中的實(shí)際問題及規(guī)避方法。

關(guān)鍵詞：礦業(yè)上市公司 定向增發(fā) 并購(gòu)

自2006年證監(jiān)會(huì)頒布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》以來(lái)，股票增發(fā)成為上市公司再融資的主流，尤其是定向增發(fā)倍受青睞。隨著資本市場(chǎng)如火如荼的發(fā)展，近幾年來(lái)定增并購(gòu)熱度不斷升溫，總體融資額不斷擴(kuò)大，已超過(guò)IPO成為A股市場(chǎng)第一大融資來(lái)源。本文主要是對(duì)礦業(yè)上市公司采用定增手段進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)中的一些問題進(jìn)行初步探討。

一、定向增發(fā)的概念

上市公司發(fā)行新股，可以公開發(fā)行，也可以非公開發(fā)行。其中上市公司公開發(fā)行新股是指上市公司向不特定對(duì)象發(fā)行新股，包括向原股東配售股份（簡(jiǎn)稱“配股”）和向不特定對(duì)象公開募集股份（簡(jiǎn)稱“增發(fā)”）；上市公司非公開發(fā)行新股是指向特定對(duì)象發(fā)行股份（簡(jiǎn)稱“定向增發(fā)”、“定增”），也就是說(shuō)定向增發(fā)是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份的行為。定向增發(fā)主要參與者一般是機(jī)構(gòu)投資者，一般包括證券公司、公募基金公司、信托公司、私募基金等，以及少數(shù)特定自然人。根據(jù)定向增發(fā)用途，定增項(xiàng)目可以分為公司間資產(chǎn)互換、集團(tuán)公司整體上市、殼資源重組、配套融資、融資收購(gòu)其他資產(chǎn)、實(shí)際控制人資產(chǎn)注入、項(xiàng)目融資、引入戰(zhàn)略投資者等八個(gè)主要內(nèi)容；前六大類可以歸結(jié)為資產(chǎn)收購(gòu)類定增項(xiàng)目，后兩類可歸結(jié)為項(xiàng)目融資類定增項(xiàng)目。目前，上市公司普遍發(fā)行的鎖價(jià)三年期定增模式審核趨嚴(yán)。

二、定向增發(fā)的優(yōu)勢(shì)

1.從上市公司的角度。

1.1審批程序簡(jiǎn)單快速。上市公司定向增發(fā)新股相比于IPO審批程序簡(jiǎn)單快速，不用漫長(zhǎng)等待，對(duì)公司亦沒有盈利要求。從規(guī)則上看，定增并購(gòu)類操作有例在先，不存在政策障礙，與重大資產(chǎn)重組和借殼相比更容易獲得監(jiān)管層放行，這是上市公司偏愛這種模式的重要原因。

1.2利好消息刺激二級(jí)市場(chǎng)。定向增發(fā)和二級(jí)市場(chǎng)直接買股票的資金不同，定向增發(fā)募集資金是直接到企業(yè)本身用于企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)、收購(gòu)及資源整合，這些直接可以提升公司業(yè)績(jī)，從而提升投資者預(yù)期，從而帶動(dòng)價(jià)值提升。相比配股等再融資手段，定向增發(fā)不僅不會(huì)造成股價(jià)下跌，反而會(huì)明顯刺激股價(jià)上升。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2016年5月15日收盤，2016年以來(lái)已實(shí)施完成定向增發(fā)的上市公司共628家，其中股價(jià)跌破定向增發(fā)發(fā)行價(jià)的僅有141家，僅占比約22.45%。

1.3大幅度節(jié)約成本。定向增發(fā)的承銷傭金大概是傳統(tǒng)方式的50%左右，大大縮減了上市公司再融資成本。

2.從投資者的角度。

2.1價(jià)格低于股票市價(jià)。上市公司定向增發(fā)的價(jià)格往往大幅度低于該公司的股票市價(jià)，盈利豐厚，減少了投資的不確定性。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上市公司定向增發(fā)的價(jià)格不能低于基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日均價(jià)的90%。比市場(chǎng)股價(jià)由一定的折扣，平均折價(jià)25%，給股價(jià)帶來(lái)了安全護(hù)墊的作用。因此上市公司可能會(huì)在股價(jià)達(dá)到預(yù)定目標(biāo)后突然停牌召開董事會(huì)，從而達(dá)到控制價(jià)格的目的。

2.2往期市場(chǎng)表現(xiàn)良好。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，2007年至2014年，一級(jí)市場(chǎng)平均定向增發(fā)收益率約為50%，且各年度均取得正收益。其中，2009年定向增發(fā)收益率最高達(dá)98.5%，2011年最低達(dá)11.4%。平均定增收益率相對(duì)上證指數(shù)為19.3%，超額收益顯著。可謂是牛市熊市均賺錢，這也是定向增發(fā)受到上市公司普遍采用的重要原因之一。

2.3上市公司“保底”承諾。上市公司一般會(huì)與參與定向增發(fā)的投資人簽署保底或回購(gòu)協(xié)議，或者私下給予“穩(wěn)賺不賠”的承諾來(lái)保障投資人的收益。這些特性也是定向增發(fā)被投資者認(rèn)為是“高收益、低風(fēng)險(xiǎn)”的重要原因。另一方面，定向增發(fā)的參與者主要系專業(yè)的機(jī)構(gòu)，與二級(jí)股民不同，專業(yè)機(jī)構(gòu)有專業(yè)的團(tuán)隊(duì)，有豐富的投研能力，并與實(shí)際控制人溝通，特別是資金的募集及投向，從而大大降低了投資風(fēng)險(xiǎn)。綜上所述，定向增發(fā)從雙方面共同滿足了上市公司和投資者的需求，因此成為近些年上市公司再融資的首選方式。一方面，定增變身并購(gòu)最佳工具。2014 年 3 月，《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場(chǎng)環(huán)境的意見》發(fā)布，明確提出“取消下放部分審批事項(xiàng)”、“簡(jiǎn)化審批程序”，取消上市公司重大資產(chǎn)購(gòu)買、出售、置換行為審批（構(gòu)成借殼上市的除外）；同時(shí)“新國(guó)九條”也指出鼓勵(lì)市場(chǎng)化并購(gòu)重組。“簡(jiǎn)政放權(quán)”簡(jiǎn)化了上市企業(yè)并購(gòu)審批流程，降低了并購(gòu)成本，有助于引導(dǎo)上市企業(yè)并購(gòu)做強(qiáng)。另一方面，資產(chǎn)收購(gòu)類明顯占優(yōu)。來(lái)隨著國(guó)企改革和企業(yè)間并購(gòu)行為日益增多，定增市場(chǎng)活躍度相比前幾年大幅增加，定向增發(fā)從簡(jiǎn)單再融資變?yōu)樯鲜泄敬蠊蓶|資本運(yùn)作的方式。根據(jù)定增目的，可將項(xiàng)目大致分為資產(chǎn)收購(gòu)類（和項(xiàng)目融資類（項(xiàng)目融資、引入戰(zhàn)略投資者）。其中，根據(jù)2007-2014年數(shù)據(jù)，資本運(yùn)作類平均定增收益率為80%，項(xiàng)目融資類為25%；資產(chǎn)收購(gòu)類率著超越其他類型定增項(xiàng)目。

三、礦業(yè)上市公司定增并購(gòu)的實(shí)際問題及規(guī)避方法

1.忽略收購(gòu)標(biāo)的企業(yè)的盡職調(diào)查工作。公司擬進(jìn)行的定向增發(fā)事項(xiàng)如果涉及收購(gòu)標(biāo)的企業(yè)，則需要考慮以下影響進(jìn)程的因素：標(biāo)的企業(yè)規(guī)范運(yùn)營(yíng)的時(shí)間，比如合規(guī)證明的開具，不合規(guī)事項(xiàng)的規(guī)范（如涉及）如補(bǔ)繳稅款補(bǔ)開證明；標(biāo)的企業(yè)如涉及主管部門批準(zhǔn)，如金融、國(guó)資，需要取得主管部門審批的時(shí)間；對(duì)標(biāo)的企業(yè)盡職調(diào)查以及審計(jì)評(píng)估規(guī)范調(diào)整的時(shí)間；標(biāo)的企業(yè)如需境外核查，涉及境外法律意見的出具時(shí)間。

2.收購(gòu)資產(chǎn)導(dǎo)致本次融資觸發(fā)重大資產(chǎn)重組。上市公司“購(gòu)買、出售的資產(chǎn)凈額占上市公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末凈資產(chǎn)額的比例達(dá)到50%以上，且超過(guò)5000萬(wàn)元人民幣”，則構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。如果上市公司觸發(fā)上述條款，將導(dǎo)致融資項(xiàng)目從“非公開發(fā)行”項(xiàng)目變質(zhì)為“重大資產(chǎn)重組”項(xiàng)目，審核機(jī)構(gòu)也從證監(jiān)會(huì)發(fā)行部變?yōu)樯鲜胁?，?dǎo)致項(xiàng)目審核程序更為繁瑣，審核難度也相應(yīng)增大。從實(shí)際案例看，對(duì)于收購(gòu)總額較大的項(xiàng)目，部分上市公司采取“兩步走”方式收購(gòu)，將礦產(chǎn)資源收購(gòu)分解成兩次融資，從而規(guī)避重大資產(chǎn)重組的條件，如天倫置業(yè)、松遼汽車等。

3.收購(gòu)項(xiàng)目復(fù)雜，降低融資效率。若上市公司選擇收購(gòu)境外金礦或貴金屬礦產(chǎn)資源等項(xiàng)目，將涉及外部政府部門、專業(yè)機(jī)構(gòu)等，手續(xù)繁多、程序復(fù)雜，將導(dǎo)致工作量加大、時(shí)間拖延，成為制約融資速度的關(guān)鍵因素。上市公司自有項(xiàng)目如合適的生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目，探礦、選礦、采礦項(xiàng)目等，配套少量境內(nèi)礦業(yè)收購(gòu)項(xiàng)目作為投資項(xiàng)目，可避免商務(wù)部、外管局審批，相應(yīng)減少外部工作量，同時(shí)相應(yīng)的審計(jì)、評(píng)估工作量及政府部門審批手續(xù)明顯簡(jiǎn)化，有助于降低審核難度，提高公司融資效率。

4.忽視對(duì)認(rèn)購(gòu)對(duì)象及認(rèn)購(gòu)資金的核查。首先，對(duì)于認(rèn)購(gòu)對(duì)象合規(guī)性審核應(yīng)包括：基金認(rèn)購(gòu)，需要核查是否按照私募基金管理規(guī)定，對(duì)屬于私募基金的認(rèn)購(gòu)對(duì)象進(jìn)行管理人登記和基金備案；資管計(jì)劃或者合伙企業(yè)認(rèn)購(gòu)，需要向上穿透，直至最終持股的自然人、國(guó)資委或集體經(jīng)濟(jì)組織層面。其次，對(duì)于認(rèn)購(gòu)資金來(lái)源核查，要追溯至最終出資人，并核查認(rèn)購(gòu)資金是否來(lái)源于自有資金或合法籌集的資金，是否存在結(jié)構(gòu)化融資，資管計(jì)劃或合伙產(chǎn)品的出資人之間是否存在分級(jí)收益等結(jié)構(gòu)化安排，需要有訪談和出資能力證明文件。最后，對(duì)于關(guān)聯(lián)關(guān)系核查，要查清認(rèn)購(gòu)對(duì)象與上市公司及其控股股東、中介機(jī)構(gòu)的關(guān)系，是否存在上市公司對(duì)認(rèn)購(gòu)對(duì)象進(jìn)行財(cái)務(wù)資助的情況。

四、結(jié)語(yǔ)

礦業(yè)上市公司定增并購(gòu)的審核重點(diǎn)是公司經(jīng)營(yíng)及募集資金投資項(xiàng)目的合法合規(guī)性，審核速度較快，關(guān)注點(diǎn)集中。因此，建議礦業(yè)上市公司前期的準(zhǔn)備工作應(yīng)以證監(jiān)會(huì)審核思路為導(dǎo)向，重點(diǎn)在于鎖定高率融資的境內(nèi)礦業(yè)資源或自有項(xiàng)目，快速獲取外部政府部門的核準(zhǔn)文件，以及在適當(dāng)時(shí)機(jī)停牌并鎖定發(fā)行底價(jià)，從而降低項(xiàng)目的審核難度，確保發(fā)行成功。

作者簡(jiǎn)介：孫忠偉（1983—），男，山東省單縣人，專業(yè)：會(huì)計(jì)學(xué)，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)。