淺議商業銀行不良資產處置中的以債轉股模式

陳筱語

摘 要：3月11日消息，彭博新聞社報道，不愿具名消息人士稱，中國央行和發改委正在聯合牽頭研究新的債轉股實施方案，支持商業銀行通過債轉股處置不良資產。與此同時，熔盛重工將向商業銀行發行股票抵消債務的公告引發市場熱議。當前，商業銀行不良資產上升形勢嚴峻，商業銀行有必要引入更具主動性的不良資產化解方式，以實現信貸資產清收處置價值最大化。本文在對禿鷲基金進行介紹的基礎上，對禿鷲基金投資模式在商業銀行不良資產化解中的應用相關問題進行了探討。

關鍵詞：商業銀行；一債轉股模式；禿鷲基金

一、禿鷲基金及其在不良資產處置中的可行性

禿鷲投資者就是那些買進陷入財務困境或經營有待改善的企業的債務，通過直接或間接對公司施加影響，在改善公司的質量后賣出，從中獲取高額回報的投資者。禿鷲基金則是泛指那些買賣破產倒閉公司股權、債權、資產而獲利的私募基金。

自從20世紀70年代美國鐵路公司的破產創造了現代第一批禿鷲投資者，禿鷲投資領域已包括了鐵路、房地產、能源、鋼鐵、公共事業等走下坡路的行業。當前，國內禿鷲投資可關注的行業包括鋼鐵、水泥、平板玻璃、電解鋁、煤炭、造紙、光伏等。而這些行業本身也為商業銀行傳統存量業務的組成部分，也是涉及不良資產較多的行業。禿鷲基金模式的介入，為商業銀行提供了處置這些行業不良資產的新方式。

禿鷲投資與風險投資、收購基金以及夾層投資基金無論在投資對象、投資工具或是退出機制等方面均有不同，如下表所示：

從上述禿鷲投資的特點及所適用的對象來看，商業銀行投行通過開展禿鷲投資型PE來化解不良資產的條件已經具備：

第一，商業銀行為數不少的存量及潛在不良資產為禿鷲投資提供了最優先和直接的選擇。這對風險條線化解風險以及投行業務開拓盈利空間是雙贏的選擇。

第二，商業銀行在不良資產的規模及專業風險人員方面儲備豐富。專業人員對不良資產全周期的跟蹤，使商業銀行對其不良資產的了解程度以及價值判斷準確程度都遠高于其他投資人，銀行可充分發揮自身熟悉不良資產所在行業、客戶這一優勢，發現不良資產中價值被低估的公司并對其進行重整繼而實施處置，以減少不良資產損失，甚至獲取超額利潤。

第三，通過禿鷲投資方式化解特定不良資產，在國內銀行業中還鮮有嘗試，這一嘗試一旦取得突破還可將投資對象延伸至整個銀行體系中的不良資產，這將開辟銀行業中不良資產處置與投行業務的新陣地。

二、禿鷲基金的主要操作模式

從海內外禿鷲基金的運作案例來看，禿鷲基金的投資一般由五個步驟組成：

1.跟蹤分析目標行業及重點企業。

2.當目標企業生產經營惡化、虧損到一定程度時，預估可能采取的重組計劃，評估其價值，在合適時點開始向其債權人收購債權資產，并主導重組計劃。當禿鷲基金控制了目標企業足夠份額的債務時（如三分之一、三分之二等），禿鷲基金在目標企業重組計劃中便掌控了相當大的控制權，以使目標企業重組計劃朝著基金所期望的方向發展。具體債務投資規模及份額，視時機、形勢及基金的重組目標而定。從國際禿鷲投資商的成功經驗來看，對困境企業的估值能力與時間安排能力尤為重要。

一是低價買進不良債權，聘請律師等中介機構維護債權人利益，與企業商議債轉股等。

二是進入債權人委員會，主導重組計劃，進行多方的談判、平衡各方利益關系，并促使目標企業重組計劃朝著基金所期望的方向發展，保障在重組方案中自身債權可獲得的償付程度；在為自身利益而活動時，也同樣要為把困境企業變為盈利企業的重組努力。因此，一般而言，禿鷲投資者也是預先破產的推動者，推動企業債權人在公司正式宣告破產之前就重組計劃達成一致。這要求禿鷲投資者，一要有足夠的債權份額，能確保在重組過程中自己的話語權；二要有具備影響力的專業經驗與實力，能在重組談判中具備影響力和引導力。

3.對困境企業業務體系和管理架構進行重組和重構，綜合解決資金、人才、產業、上下游產業鏈銜接、社會資源配給等問題。

4.對其進行“輸血”和“補給”，困境投資引導人投入資金，同時邀請合適的財務投資人和戰略投資人加盟，進行后續的投資。

5.進行元氣恢復，產生脫胎換骨的變化，最后再處置變現，獲取高額回報。

三、禿鷲基金在處置商業銀行不良資產當中的應用分析

1.商業銀行現有的不良貸款處置手段

目前商業銀行處置對公不良貸款的主要手段包括法律訴訟、以物抵債、貸款重整、資產轉讓、債務減免、呆賬核銷等。

上述手段中，主動性較強的包括貸款重整和資產轉讓。貸款重整是指在借款人發生及商業銀行預見其可能發生不能按時償還貸款的情況下，為維護債權或減少損失，支持借款人可持續發展，在切實加強風險防范的前提下，通過與借款人達成修改授信償還安排的協議，對借款人、借款金額、還款期限、還款方式、擔保措施等合同要素進行調整，其實質為重整授信。資產轉讓是指商業銀行為實現債權，在合法、合規和自愿基礎上，以公允價格將商業銀行債權轉讓給第三方的行為。

貸款重整的主要問題是，商業銀行在對問題客戶的重整授信中主動性受限，主動介入程度不高，對風險而言仍屬于被動接受。資產轉讓的主要問題是難以談判合理的價格，資產損失較大。有研究顯示，在傳統不良資產處置手段下，資產回收率一般在40%以內，回收率相對較高的手段為訴訟追償、修改債務條款、多種處置手段并用，平價資產回收率在38%-40%之間，其中最低的為破產清償，平均回收率約為2.82%。

在投行業務中引入禿鷲基金投資模式，篩選商業銀行存量不良資產作為投資對象，將不良資產處置化被動為主動，以逆向思維在“垃圾”中淘金。

2.禿鷲投資過程需注意的問題

一是區分經濟困境和財務困境。如果困境公司是陷入經濟困境，其持續經營業務的凈現值應低于公司資產拆開出售的總價值。在這種情況下，最好的選擇是進行破產清算，困境公司的價值取決于其資產的售價。如果困境公司面臨的是短期債務壓力或短期經營壓力，其業務仍具經濟可行性，破產清算可能并非最佳選擇，更好的方法則是推動困境公司實施重組，以拯救的方式使債權人與企業雙方獲益。需注意的是，對單個困境企業處境的判斷，應放在商業銀行禿鷲基金的同類不良資產投資對象整體中進行審視，并結合整體整合方案進行評估。

二是重組方式的選擇。預包裝破產重組、正式重組和私下重組三種破產重組方式中，優先選擇第一種。預包裝破產重組是指先通過與債權人的協商，再通過法律程序實施的重組，能保持以往的商業往來，可以照常運營，能使企業在短期內擺脫困境，具有以其低成本且高效地維護債權人權益的優勢，可能使那些償還保障低的債權人獲得100%的償還率。因此，預包裝破產重組適宜于禿鷲投資的目標困境企業，使債權人和企業獲得雙贏。

銀行內部以禿鷲基金模式化解不良資產，意味著銀行掌握了問題貸款自投放、催收、轉讓、整合、退出的全流程。一旦商業銀行具備不良資產完整價值鏈的操控能力，商業銀行將抓住未來市場上龐大的不良資產和債權投資的機遇！

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