萬能險江湖

薛玉敏

頻頻舉牌的保險公司，正以蠻橫的商業模式，顛覆外界對其保守和穩重的印象。誰給了他們底氣？是萬能險！

目前已有10家保險公司持有的上市公司股權比例超過5%，共36家被舉牌，總投資額高達3650億元。這些保險公司資金的主要來源是萬能險、分紅險和投連險等高現金價值的產品，其中萬能險是重頭戲

綜合75家人身險公司的情況看，2015年規模保費同比增長43.13%，而這一超高速增長則主要受萬能險的推動。其中，華夏保險以1520億元的萬能險排名第一，富德生命人壽以859億元的規模排名第二

市場人士擔心，一些激進型的中小保險公司為了做大保費規模，滾動發行短期理財產品，造成了嚴重的期限錯配，如果缺少后續現金流入，將面臨非常大的流動性風險

對于萬能險等高現金價值產品的迅猛發展，保監會顯然也看到了風險，并從去年年底開始出臺了一系列政策

隨著二股東華潤對“萬科和深圳地鐵公司達成戰略合作”一事表示異議，轟動一時的“寶萬股權”大戲進入第二樂章。但作為第一樂章中主角的保險資金，其所作所為仍值得細細回味。

事實上，自去年發生股災，滬深兩市股票跌得一地雞毛后，保險資金就趁勢舉起護盤大旗，瘋狂地舉牌上市公司，比如安邦保險舉牌遠洋地產、同仁堂、金風科技；前海人壽舉牌萬科A；陽光保險一天舉牌中青旅、京投銀泰和承德露露三家公司；富德生命人壽通過集中競價系統多次舉牌浦發銀行……

在今年3月12日，由銀監會、保監會和證監會聯合舉辦的新聞發布會上，保監會透露，截至2015年年底，有10家保險公司持有的上市公司股權比例超過5%，共36家被舉牌，總投資額高達3650億元。

這些激進的保險公司以一種蠻橫的商業模式，顛覆外界對于保險行業穩重、保守的印象。人們不禁要問，誰給了這些保險公司底氣，這些保險公司舉牌耗費的大量資金是從哪里來的？

追根溯源，我們發現為保險公司源源不斷供應資金的主要來源是萬能險、分紅險和投連險等高現金價值的產品，其中萬能險是重頭戲。

對于高速增長的萬能險，盡管市場擔憂其存在期限錯配的流動性風險，但不可否認的是，萬能險的突飛猛進正在改變著傳統的保險市場。這些保險新勢力依靠萬能險等理財產品提供的源源不斷的資金，在資本市場上縱橫捭闔，書寫著保險行業的新秩序。

萬能險狂飆突進

萬能險始于英美，它在1970年代利率大幅提高的環境中出現，1971年首推的稱為可調整繳費的壽險，1979年才演變為保費保額都可調，而且利率與市場水平掛鉤的所謂萬能險。

1985年，萬能險在美國占到新單保費的38%，創下階段性高點。其后隨著利率走低而失寵。從1980年代中期開始，歐洲的英國和荷蘭等國也推出了萬能險；其后傳到亞洲的日本、新加坡和中國香港地區等。在中國內地，萬能險因收益率等諸多優勢成保險吸金利器。

1999年，在壽險利差損壓力下，傳統壽險預定利率被統一下調到2.5%，但也導致壽險陷入蕭條。為了突圍，平安在1999年推出投連險，太保在2000年推出萬能險。和海外一樣，兩類投資理財型保險的一個重要區別在于萬能險有最低保證利率。

2003-2007年間，萬能險保持了兩位數以上的增長，2007年在股市暴漲的推動下實現了113%的增長。但2008年受累股市暴跌，萬能險結算利率曾集體跌破4%，此后步入低谷。

2011年，保險業開始實施新的會計準則，投連險和萬能險中用于投資的繳費不再計入保費收入，使得不少保險公司弱化了投資型險種的工作力度，主攻傳統險和分紅險。

不過，在此之前的2010年，由于大資管開始發展，保險資金投資收益率持續走低，因而在與基金、券商、信托等機構競爭中處于劣勢，于是保監會推出了“保險投資新政”，進一步放寬投資渠道，使得保險資金更便于捕捉短期投資機會。

2012年，以弘康人壽為代表的保險公司推出了保障與投資功能徹底分離的“零極限”萬能險產品，也就是說，如果客戶不購買附加險的話，這個萬能險投資賬戶與保險沒有絲毫關系，就是一個純粹的理財賬戶，也就是現在所說的高現金價值產品。

自此，許多保險公司紛紛跟進，2014年元宵節，珠江人壽和天安人壽在余額寶上喊出了“預期年化收益率7%且保本保底”的口號，從而創下了3分鐘內分別銷售3.8億元和2億元的紀錄。

同年，行業萬能險同比保費增速為22%，與行業保費平均增速相當。2015年，萬能險費改全面啟動，取消了萬能險最低保證利率不得超過2.5%的限制，萬能險開始狂飆。

根據保監會的數據，去年人身險公司保戶投資款新增交費（主要為萬能險）同比猛增95.23%，且在規模保費中的占比由2014年的23.18%上升至31.62%，提高8.44個百分點。綜合75家人身險公司的情況看，2015年規模保費同比增長43.13%，而這一超高速增長則主要受萬能險的推動。今年1月，萬能險繼續飆升，保費規模達到2041億元，同比增長183%。

依靠萬能險規模的急速擴張，富德生命人壽、華夏保險等新興保險勢力規模保費挺進千億俱樂部，將傳統壽險強手新華保險、太平人壽等公司遠遠甩在后面。

數據顯示，生命人壽和華夏人壽2015年保費總規模分別高達1652億和1572億，排名第三、四名。

保費增長最主要的貢獻者則是保護投資款新增交費（萬能險），華夏保險以1520億元的萬能險排名第一，富德生命人壽以859億元的規模排名第二。萬能險規模排名第3到10的依次為：平安壽險（841億）、前海人壽（606億）、中國人壽（433億）、安邦人壽（405億）、國華人壽（218億）、泰康保險（212億）、珠江人壽（211億）以及正德人壽（201億）。

這些萬能險保費排名前列的公司也不斷成為前文中所提到的頻頻舉牌的保險公司。

期限錯配分歧

在利率下行的環境中，市場上無風險產品收益不斷創新低，被投資者視為幾乎無風險的銀行理財、信托等產品收益率不斷走低。目前，多數銀行理財產品的年化收益率破5%，信托產品平均收益率降至8%，盛行一時的各類“寶寶”產品的收益率更是低至3%以下。

而與之相對應的是，2015年，萬能險產品年化收益率多數處于4%～6%之間。根據保險公司官網披露的情況，今年1月萬能險結算利率仍多數處于4%～6%之間。

《投資者報》記者注意到，上文所提到的舉牌公司發行的萬能險產品收益率遠遠高于行業水平。例如，保費增速排名前列的富德生命人壽，旗下的萬能險產品收益率都超過7%，最高的一款產品甚至達到7.99%。“寶萬之爭”中為寶能提供資金支持的前海人壽，旗下產品收益率也非常高，均超過6%。

在整個宏觀經濟持續下滑、資產“配置荒”的當下，保持如此高利率的萬能險產品無疑吸引了市場上的大量資金。但目前利率下行、各類資產配置收益不高的情況下，保險公司還能保持如此高的收益率勢必會迎來市場的擔憂：保險公司能否保持如此高的收益呢？

傳統萬能險產品一般為十年以上的中長期險種，但為了適應互聯網發展的環境，應對資管行業其他機構的競爭，這些保險公司推出的萬能險，雖然保障期也是10年、20年，但一年或者三年后可以無手續費或者低手續費退保。而一些走互聯網銷售渠道的萬能險更是短至三個月、六個月就可以兌付。

“這些產品由于具備高預期的收益率，對于保險公司的經營能力要求很高。實際上，目前有的保險產品并未達到預期收益率，但仍按照承諾剛兌，一旦資金鏈斷裂便會暴露風險。現在市場哪有那么多能夠提供超過8%收益率的短期投資標的呢？”一位合資保險公司的總經理告訴《投資者報》記者。

華寶證券分析師李真也表示，就保險公司舉牌的特征來看，主要青睞地產行業，針對這類投資，保險公司更加看重的是長期的股權投資，通過與地產公司合作展開一些創新業務，比如養老地產和社區養老等。而保險公司非自有資金具有特殊的負債特點，加之一些激進型的中小保險公司為了做大保費規模，滾動發行短期理財產品，這就造成了嚴重的期限錯配，如果缺少后續現金流入，將面臨非常大的流動性風險。特別是高收益、短期的萬能險產品無疑處于風口浪尖。

《投資者報》記者注意到，這幾年，具備房地產股東背景的中小險企迅速崛起，典型如生命人壽、前海人壽、珠江人壽等。它們在資本市場上的收購舉牌資金多是依靠高收益率、期限短的高現金價值的產品。

盡管市場對于萬能險多有口誅筆伐，不過有保險人士告訴《投資者報》記者，萬能險不應被過分質疑。“萬能險有保底收益，相比其他理財產品有一定保障功能，在當前消費者風險意識不高、對理財需求旺盛的條件下，有它存在的市場根基。”該人士表示。

對于期限錯配，上海對外經貿大學教授郭振華表示，除極個別保險公司外，絕大多數保險公司都是兩條腿走路，既銷售萬能險，也銷售分紅險和普通壽險。此外，保險資金對于上市公司短債長投的說法也不恰當，郭振華認為：“只要標的質地優良，不大可能會給壽險公司帶來流動性危機。”

北京一家合資保險公司的總經理也對記者表示，新興保險公司依靠萬能險彎道超車，也是一種不錯的競爭策略。有了資金，有了市場，然后再慢慢回歸保障和其他有價值的產品，這未嘗不是一個好的選擇。

在2013年，這位保險人士對于某些保險公司大力發展萬能險曾甚為不屑，但沒有想到的是，2014年，新興保險公司利用龐大的資金量取得了不錯的投資成績，很多保險公司更是打破了七年才能盈利的行業慣例。去年開始，他們公司也開始著力發展萬能險。

華夏保險的一位人士也對《投資者報》記者表示，公司經過萬能險積累的資金和占據的市場規模（去年公司萬能險規模占比超過九成），開始主動調整經營策略，轉向實現大而強的發展目標，即在業務規模保持一定增長速度的前提下，重點加大期交業務（包括個險、銀保期交、中介、電商期交等）、效益型短險等高價值業務的發展力度，不斷提升價值業務規模和占比，持續優化業務結構。

監管正在逐步趨緊

由于過高的收益率隱藏的風險，以及喪失保障功能引發的社會質疑，對于萬能險等高現價產品的迅猛發展，保監會顯然也看到了蘊含的風險，并從去年年底開始出臺了一系列政策。

2015年底，保監會發布了《關于進一步規劃高現金價值產品有關事項的通知（征求意見稿）》，意在進一步收縮高現價產品的規模。《意見稿》提出，自2016年1月1日，保險公司高現價產品年度保費收入應控制在公司資本的2倍以內，其中預期產品60%以上的保單存續時間在1年以及1年以下的高現金價值產品的年度保費收入，應控制在公司投入資本的1倍以內。

從《意見稿》可以看到，監管限制的目標十分明確，要求降低行業高現價產品大量銷售所蘊含的潛在流動性風險與償付風險。

去年12月11日，保監會發布《關于加強保險公司資產配置審慎性監管有關事項的通知》。具體到保險公司資產配置方面，保監會相關人士稱，部分公司存在“短債長配”現象，可能導致流動性風險。例如，一些保險公司的部分負債端業務呈現期限短、成本高的特征，如果這部分資金集中投資于股權、不動產等變現能力較差的資產，易產生流動性風險。

12月15日，保監會又稱其印發了《保險資金運用內部控制指引》及《保險資金運用內部控制應用指引》。至于推出這兩個指引的原因，保監會的說法是：近年來，隨著市場化改革的不斷推進，保險資金運用市場活力和創新動力得到顯著提升，但也日益凸顯出有些保險機構在資金運用內部控制領域長期以來累積形成的短板和缺陷，突出表現在內控制度不健全、運作機制不完善、內控工具手段相對滯后，執行力難以到位、股東或董事長等可能凌駕于控制制度之上等，難以適應市場化改革帶來的風險挑戰。因此，行業急需一套行之有效的內控標準，規范資金運用內部控制行為。

12月23日，保監會更是專門發文對保險機構披露舉牌信息進行了重點規范。

今年“兩會”上，保監會主席項俊波表示，將對萬能險進行風險排查。他說，萬能險在我國發展平穩，風險可控，但是由于其繳費靈活、流動性比較強，在資金的運用上可能出現資產負債錯配，進而引發現金流風險，所以保監會高度重視，著力從償付能力、產品報備、信息披露等方面實施了重點監管。從2014年以來保監會先后18次對萬能險結算利率較高、存在銷售誤導等問題的15家保險公司采取了監管措施。

不過，相比市場上的擔憂，項俊波認為，萬能險作為一種保險產品能夠引起社會熱議和關注是一個好現象，保險公司在資本市場的舉牌風險也是可控的。這意味著萬能險發展速度不會明顯放緩，保險公司在資本市場的收購舉牌身影仍然不會消失。