民營上市公司高管股權激勵對投資效率的影響

摘 要：投資效率是直接影響到民營上市公司經營績效與利潤獲取的關鍵環節。實施股權激勵的主要目的就是要實現監督成本與激勵成本之間的平衡，讓民營企業高管能夠以更加積極的態度投入到工作中去。文章現針對民營上市公司高管股權激勵對投資效率的影響進行研究，以期能夠為提升民營上市公司投資效率提供一定的參考與借鑒。

關鍵詞：民營上市公司；高層管理人員；股權激勵

一、引言

1.研究背景

在上個世紀末，美國排名前1000位的企業中超過90%的企業都對高管采取了股權激勵的制度，而股權期權管理也成為了高層管理薪酬計算中十分關鍵的部分。截止至2013年底，我國采取了股權激勵的A股上市企業已經超過500家，國內更多企業也開始意識到股權激勵對于企業發展的影響。為了進一步提高公司利益，可以建立高效的高管股權激勵制度，將高管的切身利益與企業的利益緊密的聯系在一起，使得高管能夠有積極性，有動力投身到公司的經營管理中，全面提升公司投資效率。文章著重探析我國民營上市公司高管股權激勵對投資效率的影響，以及提出了相關建議來提高投資效率與公司業績，從而使得民營上市公司得到更加健康的發展。

二、文獻綜述與理論分析

1.相關文獻綜述

國外方面，Holmstrom（1979）將管理層激勵分為了股權激勵與薪酬激勵兩種不同的形式，薪酬激勵偏向于短期的行為激勵，而股權激勵則更加注重高管對企業未來長時間發展而投入的精力。股權激勵方式相對于薪酬激勵更加有效，形式也更加復雜。讓企業高層管理人員擁有公司的股份，可以讓其更加有效的安排分配各部門工作人員在企業經營過程中的工作行為。高層在進行損害公司利益行為的同時要會造成大于自身收益的損害，因此股權激勵能夠避免高管人員以權謀私行為的出現。Mehran（1995）年選擇國外制造行業公司為樣本來進行分析，并且證實了對企業高管實施股權激勵對公司的投資效率有積極作用。Broussard（2004）認為，經過利益協調機制，能夠推動企業管理者與股東的利益更加接近，這將有效減少高管為了一己私利進行過度投資的行為。

國內方面，周杰（2005）將1988年-2000年的數據作為樣本進行實證研究，針對高管內部進行研究后發現企業高管擁有股份對于提升企業投資效率的效用十分明顯，并且可以在一定程度上抑制投資過度的情況出現。但是有些國內學者依然提出了不同的看法，呂長江、辛宇（2012）將瀘州老窖作為案例，論證了在國有企業當中實施高管股權激勵反而會進一步降低投資效率。孫健（2008）的研究指出，在民營上市企業當中，高管持有公司較多的股權會削弱股權激勵的效用。

2.二者關系的理論分析

（1）股權激勵有效期對投資效率的影響

我國民營上市公司股權激勵實施的效用期主要在4年-5年左右，最長時限在10年左右。由于股權激勵的有效期時間較長，因此可以獲得長時間的激勵作用，避免了過多短期激勵行為的實施，并且可以長期將激勵對象與民營上市公司的利益密切的融合在一起。相對于固定薪酬的利益發放模式來說，股權激勵更加偏向于長期性質的薪酬制度，其實施起來難度較大，需要進行反復的探索與設計。一旦所設計的股權激勵方案較為合理，在條件合適的情況下就會對企業產生長期而高效的激勵效應。當股權激勵的時間跨度不夠長的時候，其會給管理層帶來一種浮躁、急切的心理，引導激勵高管利用職位之便操作公司短期利益或證券股價。當股權激勵時間跨度夠長的話，民營上市公司高管人員操作公司利潤的行為難度也會相應的增加，高管想要獲得利益的心態也會相對平緩。另外，在更長的時間跨度中，民營上市公司發生意外事件的概率將越高，而其估價的變動范圍也相對更大，當變量增加的情況下高管對股價的波動越敏感，股權的激勵程度也將得到明顯的增加。在這種激勵方式下，民營企業公司高管會更加有動力的去做出更加正確的投資決策，并且為了每年可以達到既定的考核目標偏向選擇投資項目風險與企業風險相匹配，凈現值為正的投資項目。假如民營企業高管持續利用投資項目來獲取私人利益將會顯著增加企業的項目支出，對資金配置的效率造成一定的影響，從而有一定機會導致錯誤的項目決策，進而影響到民營公司未來的業績，從而最終影響到公司的經濟效益。因此，總的來說適當延長高管股權激勵有效期限對于提升公司的投資效率有一定的積極作用。

（2）股權激勵授予量對投資效率的影響

不論是股票期權亦或是限制性的股票，授予經營者數量越大的期權與股份就代表著在價格固定的情況下，被激勵對象可能獲得的收益數額越大，股權激勵的效用也越大。而文章所指出的股權激勵實質上就是指經濟上的物質獎勵。站在我國國情的角度來看，我國民營企業的高管更多的是注重低層次需求，其中最為顯著的就是安全需求。其認為自身累積財富數量越大，工作職位獲得的保障也將越大，也將獲得越多的安全感。根據這一理論，假如授予民營公司高管更加豐富的經濟權利，那么當公司股票升值所帶來的經濟效益將會給高管人員提供十分可觀的回報。即為，在每份股權未來升值收益固定的情況來看，股權數量越大，其未來收益的總額也將越多。但是值得注意的是，并不是股權授予數量越大則對高管人員的激勵效用越大，有的時候授予過多的股權反而會造成一種過度支付的情況。也就是被激勵對象所付出的與其所從公司獲得的相關收益之間并不匹配，所獲得的收益要明顯高于其所付出的努力。在這種情況下，股權激勵將會變為福利的影子。然而如果授予股權太少，則無法有效的激勵高管的工作積極性，無法實現目標的激勵效用。股權激勵授予適量應該平衡在某一個合理的點上，這樣才能夠最大程度的提升企業的投資效率。授予股權數量過大會對股東的利益造成負面影響，提升公司的運營成本，對投資項目資金的發放造成消極影響。而授予數量過少，又會影響到高管人員受激勵的程度，其依然會各種投資項目中獲得不當得利，以彌補個人收益的不足，這樣以來就會對企業的投資效率造成負面影響。

三、研究結論及相關政策建議

1.研究結論

通過分析研究得出：（1）適當延長高管股權激勵有效期限對于提升公司的投資效率有一定的積極作用。（2）股權激勵授予適量應該平衡在某一個合理的點上，避免過多或過少，這樣才能夠最大程度的提升企業的投資效率。

本文從相關數據庫中搜索出2007年-2014年底正在實施股權激勵的A股上市公司，并且選取了股權激勵、投資效率以及控制變量，并且參考相關文獻結合民營上市企業實際情況，構建以下模型：

選擇民營上市企業來研究股權激勵對投資效率的影響。在上述模型中選擇企業自由現金量、公司規模以及營業收入增長率作為變量。在經過模型計算后，各個變量的描述性統計如表1所示。

將投資效率作為被解釋變量，管理層股權激勵作為解釋變量，企業的自由現金量、增長率與公司規模作為控制變量，通過上述模型進行線性回歸分析，表2為回歸分析結果。

從表1與表2的分析結果可以得出，由于股權激勵需要相關的資金，而會導致民營企業其他資金減少，更加容易產生投資不足與現金流斷裂等問題。因此需要控制好股權激勵的有效期與授予量，避免有效期過長與授予量過大影響民營企業的投資與現金流。

2.相關建議

（1）慎重選擇是否進行高管股權激勵。民營上市企業要嚴肅慎重選擇是否選擇股權激勵措施。在詳細考慮公司所處客觀環境的基礎上，明確自身定位與使命，清晰認識到自己的優勢與缺陷，再參考自身控股權性質、企業規模等一系列情況，最后再就是否進行股權激勵進行選擇。尤其是規模較小的民營上市公司更加要根據自身綜合實力情況來選擇是否進行高管股權激勵。

（2）當確定了要實施高管股權激勵制度后，最為關鍵的就是要設計出科學合理的股權激勵策略，以最大程度保證高管股權激勵制度的落實。民營上市公司在設計高管股權激勵制度的過程中要注意以下問題：①豐富行權條件，在考慮單純的利潤指標的同時還要設置客觀、高標準的各種非現金指標與市值指標，實現非財務指標與環比指標的設置。例如，選擇營業現金流量、部門投資報酬率等指標，融入激勵條件中。②適當選擇股權激勵授予數量。授予數量太少將無法獲得預期的激勵效果，授予數量過多會形成過度支付的局面，民營上市公司應該根據其實際情況來選擇確定的股權授予數量。③適當延長股權激勵的期限。較長的時間期限會強化高管股權激勵的效果。例如，美國的很多上市企業就將股權激勵的有效期延長至10年，而目前我國高管股權激勵有效期平均年限為5年。

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作者簡介：李珺虹（1990.09- ），女，侗族，湖南懷化人，吉首大學商學院工商管理專業碩士研究生，研究方向：會計學